Análise - Debênture Vale S.A. - Renda Fixa - JAN/2021 - XP Investimentos
Debênture Vale S.A. – JAN/2021
Vencimento 15/01/2021
A Vale é uma das maiores empresas de mineração do mundo, com posição de liderança nos segmentos de minério de ferro e níquel. A empresa também produz manganês, ferroliga, cobre, bauxita, dentre outros. A operação da empresa em 2021 foi beneficiada pelo rali das cotações do minério de ferro, causado pelo reaquecimento da demanda chinesa, o que, aliado à desvalorização cambial, direcionou o avanço de 82% do EBITDA ajustado em reais. Ao fim de 2021, a empresa possuía uma dívida líquida de US$ 1.877 milhões e relação Dívida Líquida/EBITDA Ajustado em dólares de 0,06x.
Maior produtora de minério de ferro, pelotas e níquel do mundo.
Minério de qualidade superior em comparação aos pares.
Forte geração de caixa.
Baixa alavancagem.
Risco de litígios em potencial acima do provisionado.
Possíveis restrições à produção.
Riscos relacionados a barragens de rejeitos.
Commodity: exposta à volatilidade nos preços dos minérios e ao câmbio.
O início da Vale remonta à extração de minérios na região de Itabira (Minas Gerais) pela Itabira Iron Ore Company, empresa fundada em 1911 pelo norte-americano Percival Farquhar.
A intenção de Farquhar ao adquirir as terras era a exportação de 10 milhões de toneladas por ano de minério de ferro aos Estados Unidos. Contudo, diversos políticos e intelectuais de viés nacionalista se opunham ao projeto, afirmando que o subsolo brasileiro não deveria ser explorado por estrangeiros.
Sem sequer sair do papel, as pretensões de Farquhar foram inviabilizados quando Getúlio Vargas ascendeu à presidência após a Revolução de 30. Getúlio encampou as reservas de ferro de Itabira e criou por meio de decreto-lei a empresa estatal Companhia Vale do Rio Doce (CVRD), em 1942.
Com a nacionalização do setor, o Brasil consegue cumprir um tratado de fornecimento de minério aos Estados Unidos durante a Segunda Guerra Mundial, previsto nos Acordos de Washington.
Após o fim da Segunda Guerra, a produção de minério de ferro da CVRD foi destinada às usinas siderúrgicas brasileiras – principalmente, a Companhia Siderúrgica Nacional (CSN).
Como a alta capacidade de oferta devido às vastas reservas de minerais não refletia na demanda de um Brasil pouco industrializado, a CVRD buscou expansão para mercados internacionais.
A consolidação dos projetos da Vale do Rio Doce Navegação S.A. (Docenave), em 1962, e do Porto de Tubarão (Espírito Santo), em 1966, permitiu que a Vale acessasse o aquecido mercado japonês, dado que o país passava por um processo de reconstrução econômica após a guerra, a preços competitivos.
Daí em diante, a Vale do Rio Doce iniciou uma fase de crescimento acelerada, com a produção passando de 10 milhões de toneladas/ano, em 1966, para 18 milhões, em 1970, e, 56 milhões, em 1974, assumindo a liderança mundial na exportação de minério de ferro em 1976.
Em 1982, é lançado o Programa Grande Carajás, com o objetivo de realizar a exploração dos recursos na região do Carajás, englobando terras do sudeste do Pará, norte de Tocantins e sudoeste do Maranhão, que é considerada a província mineralógica mais rica do mundo.
Para a consolidação do projeto, foi implantada infraestrutura robusta, que conta com a Usina Hidrelétrica de Tucuruí, a Estrada de Ferro Carajás-Itaqui e o Porto de Ponta da Madeira (Maranhão).
A empresa foi privatizada em 1997, durante o governo Fernando Henrique Cardoso. O consórcio Brasil, liderado pela CSN, aliada a fundos de pensão como a Previ, Petros, Funcef e Funcesp, além do banco Opportunity e o fundo Nations Bank, se tornou o acionista controlador da estatal, detendo 41,73% das ações ordinárias da companhia.
No início da década de 2000, a produção de minério de ferro da Vale se elevou acentuadamente, com a incorporação da Samitri, Socoimex, GICC, Ferteco e Caemi, outras mineradoras de porte menor. Em 2005, sua produção atingiu 255 milhões de toneladas.
Sua razão social foi alterada em 2007, de Companhia Vale do Rio Doce S.A. para Vale S.A.
Os negócios da Vale são divididos em quatro frentes de atuação, conforme abaixo:
Mineração: a empresa é a maior produtora de minério de ferro e de níquel do mundo e atua também em outros segmentos minerais, como manganês e cobre. Ressalta-se que as rochas de Carajás são formadas por 67% de teor de minério de ferro.
Logística: a rede da Vale integra minas, ferrovias, navios e portos para realizar o transporte de minério. Do lado ferroviário, a companhia opera cerca de 2 mil quilômetros no país e oferece duas linhas de trens de passageiros (Estrada de Ferro Vitória a Minas e Estrada de Ferro Carajás). Quanto ao transporte marítimo, a empresa opera onze portos conectados às minas por meio das ferrovias, dentre eles o Porto de Tubarão e o Teminal de Ponta Madeira, atendendo também serviço de carga para terceiros.
Siderurgia: opera por meio de joint-ventures, como a usina ThyssenKrupp Companhia Siderúrgica do Atlântico e a Companhia Siderúrgica de Pecém.
Energia: a Vale representa 2% de todo o consumo de energia elétrica brasileira. Para atender a esta demanda, conta com cerca de 54% com geração própria, além de um portfólio de contratos robusto.
A Vale produz minério nos estados brasileiros de Minas Gerais, Pará e Mato Grosso do Sul, e nos países da China, Omã, Canadá, Indonésia, Nova Caledônia e Moçambique, possuindo infraestrutura robusta em toda as regiões de atuação.
Para facilitar o escoamento, a companhia também conta com terminais portuários além das áreas de produção, como Nampula, Uruguai e Sulawesi.
Os números abaixo entre parênteses são referentes à participação de cada acionista no total de ações com direito à voto (ordinárias).
Litela Participações S.A. (8,07%): empresa que reúne fundos de pensão, em especial Previ (Banco do Brasil), Funcef (Caixa Econômica Federal) e Petros (Petrobras).
Capital World Investors (6,53%): divisão independente de investimentos da Capital Research and Management Company, empresa americana de serviços financeiros, com mais de US$ 2 trilhões em ativos sob gestão.
Capital Research Global Investors (6,53%): divisão independente de investimentos da Capital Research and Management Company, empresa americana de serviços financeiros, com mais de US$ 2 trilhões em ativos sob gestão.
Mitsui & Co. (5,58%): companhia de trading japonesa, com atuação no sistema financeiro, energia, mineração produtos químicos, entre outros.
BlackRock, Inc (5,45%): maior gestora de ativos do mundo com US$ 7,2 trilhões sob gestão. É listada na bolsa de Nova York.
Capital International lnvestors (5,22%): empresa americana de serviços financeiros. Ela está entre as maiores e mais antigas organizações de gestão de investimentos do mundo, com mais de US$ 2,6 trilhões em ativos sob gestão.
Ações em tesouraria (6,32%)
Outros (56,48%).
As ações ordinárias (ON) da Vale, atualmente as únicas presentes na bolsa de valores, são negociadas sob o ticker VALE3. A totalidade das ações preferenciais de classe especial da Vale são de titularidade do governo brasileiro. Sua migração para o Novo Mercado, segmento especial de listagem da B3, ocorreu em dezembro de 2017.
O Acordo de Acionistas da Vale vigente entre Litela Participações, Bradespar, Mitsui & Co e BNDES Participações expirou no dia 10 de novembro de 2020. Portanto, a partir dessa data, as ações não estão mais vinculadas ao acordo, podendo ser negociadas livremente no mercado. Com isso, a Vale fica mais próxima de se tornar uma corporação, sendo desvinculada de seus acionistas, e conselho e decisões mais independentes.
Para melhor entendimento, esclarecemos que a nomenclatura "4T21" significa "quarto trimestre de 2021". Suas variações também se aplicam (ex: 3T20 seria o terceiro trimestre de 2020).
Fonte: XP Investimentos, Vale, Economatica.
Cerca de dois anos após a ruptura da Barragem I em Brumadinho (MG), o maior acidente de trabalho no Brasil em perda de vidas humanas, a Vale segue com seu Plano Integral de Reparação, que visa entregar indenizações e assistência aos familiares das vítimas e comunidade local, além do empenho para o desenvolvimento econômico de Brumadinho e da bacia do Paraopeba.
Em meados de fevereiro, a Vale assinou um acordo de R$ 37,7 bilhões com o governo de Minas Gerais para a reparação dos danos causados pelo rompimento da barragem. O valor econômico firmado no acordo contempla projetos de reparação socioeconômica e socioambiental, como o desenvolvimento de projetos de demanda das comunidades impactadas, programa de transferência de renda à população, entre outros. O dispêndio de recursos será realizado ao longo de um intervalo, reduzindo o risco de pressões no curto prazo.
Além do valor do acordo, a Vale já incorreu em diversas outras despesas, direcionadas a serviços jurídicos, ajuda alimentícia, assistência humanitária, entre outros, para reparação à comunidade de Brumadinho.
No quarto trimestre de 2021, a produção de Minerais Ferrosos foi de 340Mtpa, um aumento de 20Mtpa comparado a 2020, e em 2022 a Vale espera produzir 370 Mtpa.
Devido aos cortes de produção de aço impostos pelo governo chinês às empresas do país, os preços do minério de ferro (62% Fe) caíram quase 32,7% no trimestre, resultando em uma queda de 5,4% no EBITDA desta operação (US$ 6,37 bilhões).
Além disso, o custo dos produtos vendidos subiu com maior custo do transporte de mercadorias, US$ +0,6/t no trimestre, impulsionado pelos altos preços do petróleo e bunker causados pelo COVID-19.
No 4T21 a Vale reportou uma Receita Líquida de US$ 13,11 bilhões, um aumento de 6,29% em relação ao 3T21 devido principalmente ao maior volume de vendas de minério de ferro, que foi recorde para um quarto trimestre.
O EBITDA Ajustado Consolidado atingiu R$ 4.828 milhões e a Margem EBITDA foi de 36%, 20p.p. inferior ao trimestre anterior.
Já na operação de Metais Básicos EBITDA Ajustado foi de US$ 811 milhões no 4T21, US$ 309 milhões superior ao 3T21.
Níquel: O destaque da operação de Níquel foi a Receita de US$ 254 milhões na operação do Atlântico Norte (prejuízo de US$ 38 milhões no 3T21), impulsionada pelo ramp-up após o término da interrupção das obras e manutenção em Sudbury.
Cobre: A operação de cobre manteve seu EBITDA em linha com o 3T21, em US$ 406 milhões. Os resultados foram parcialmente compensados pela operação Salobo que apresentou menor volume de vendas e maior custo com acidentes com incêndio.
No 4T21 a operação de carvão registrou um EBITDA de US$ 102 milhões, um aumento de US$ 70 milhões no trimestre. Em dezembro de 2021, a Vale assinou contrato com a Vulcan Minerals vendendo a mina de Moatize e o Corredor Logístico de Nacala, descontinuando a operação de carvão.
No 4T21 a operação de carvão registrou um EBITDA de US$ 102 milhões no 4T21, um aumento de US$ 70 milhões no trimestre. Em 21/12, a Vale assinou contrato com a Vulcan Minerals vendendo a mina de Moatize e o Corredor Logístico de Nacala, descontinuando a operação de carvão.
A dívida bruta da Vale totalizou U$ 12,2 bilhões em dezembro de 2021, muito inferior aos US$ 13,4 bilhões reportados no 4T20. A Dívida Líquida atingiu US$ 1,877 bilhão e a Dívida Líquida Expandida atingiu US$ 15,061 bilhões, principalmente devido a maiores provisões para despesas futuras relacionadas à descaracterização de barragens a montante e da Fundação Renova.
A alavancagem em dólares, medida pelo indicador Dívida Líquida/EBITDA Ajustado, ficou 0,06x, acima dos 0,4x reportados em 2020. Nota-se que a companhia apresenta um nível de endividamento muito confortável.
O prazo médio da dívida foi de 8,7 anos com custo médio foi de 4,66% a.a.
Litígios em potencial acima do provisionado
Conforme citado anteriormente, foram provisionados pela Vale US$ 3,4 bilhões até o 3T20 para litígios relacionados ao acidente de Brumadinho. Contudo, como a empresa é ré em diversos processos judiciais, nos quais são reivindicados valores significativos, o montante total pode ser superior ao valor previsto, o que pode ter efeito adverso relevante na flexibilidade financeira da mineradora.
Possíveis restrições à produção
Após o rompimento da barragem de Brumadinho, várias operações foram suspensas pela própria companhia, como a mina de Córrego do Feijão e Jangada, assim como em resposta a determinações judiciais ou devido a determinações da Agência Nacional de Mineração (ANM).
Em resposta ao acidente, é possível que legislações e portarias se tornem mais rigorosas, e, se a Vale for incapaz de cumprir os requisitos de segurança, pode ser necessário realizar novamente a suspensão das operações de barragens e evacuação da área adjacente. Além disso, podem ocorrer novas determinações judiciais para a paralisação de operações.
Nesse cenário, pode ser preciso comprar minério de ferro e pelotas de minério de ferro no mercado para honrar as obrigações existentes.
Riscos relacionados a barragens de rejeitos
Para que o minério de ferro se torne comercializável, é essencial que ele passe por beneficiamento ou tratamento. Esse processo consiste na separação do minério da sua parte não aproveitável, e pode ser feito de duas formas: a úmido ou a seco.
A mineração a seco utiliza menores quantidades de água na separação dos metais, dispensando o represamento de rejeitos e a construção de barragens. Todavia, o método, que apresenta custos mais elevados, requer materiais de teor ferroso mais alto, como os encontrados na Região do Carajás.
Após os acidentes de Mariana e Brumadinho, a Vale busca elevar as operações a seco em relação ao total, de 60% hoje para 70% em 2024, com meta final de 100%.
No entanto, a maior parte do processamento a seco está no Sistema Norte e alguns riscos ainda devem ser considerados no futuro, principalmente no Sistema Sul.
Commodity: exposta à volatilidade nos preços dos minérios e ao câmbio
Pelo fato de minérios serem commodities, suas cotações apresentam alta volatilidade, podendo oscilar para cima ou para baixo. O maior determinante de preços do minério é a lei da oferta e demanda.
Como principais variáveis que afetam a rentabilidade da Vale, é possível citar a cotação do minério de ferro, dado que é o produto final da empresa, e o câmbio, já que os preços das commodities são regidos pelo mercado internacional.