İktisatçılar arasında 2008 krizi sonrası ortaya çıkan tartışmaların bir kısmı, çoğu Merkez Bankasının uyguladığı enflasyon hedeflemesi politikalarının başarısının sorgulanması ve alternatif parasal politikaların tartışılmasına yönelik olmuştur. Bu alternatifler arasında en çok söz edilen, Scott Sumner ve Lars Christensen gibi birçok market monetaristi iktisatçının önerisi olan Nominal GSYİH hedeflemesidir.
Parasal politika oldukça önemli iki işleve sahiptir. İlk olarak, parasal politika fiyat seviyesinin gidişatını belirler ve nominal ücretler ile nominal GSYİH gibi değişkenleri yüksek seviyede etkiler. 1970’lerde olduğu gibi, yanlış parasal politika ve yüksek enflasyon ekonominin sağlığına ve vatandaşların refahına ciddi ölçülerde zarar verebilir. İkinci olarak, parasal politika iş çevrimlerinde büyük bir rol oynamaktadır. Büyük Buhran ve daha az ölçüde olmakla birlikte 2008–2009 küresel resesyonunda gördüğümüz gibi, istikrarsız parasal politika yüksek işsizlik ve finansal kargaşaya yol açabiliyor. Tahmin edilemeyen parasal politika daha fazla zararlıdır. Merkez Bankaları ve onun eylemlerine gösterilen yoğun ilgi, mevcut sistemin piyasanın istediği kadar tahmin edilebilir olmadığını gösteriyor. Alternatif bir parasal politika sistemi öngörülebilirliği artırabilir ve daha sağlam bir para birimi sağlayabilir. Bu yazının amacı böyle bir sistemi sunmaktır: Nominal Gayrı Safi Yurtiçi Hasıla (Nominal GSYİH, NGDP) düzey hedeflemesi. Birinci kısım enflasyon hedeflemesi tarihinin bir özetini sunarken, ikinci kısım Nominal GSYİH hedeflemesini açıklayacak ve avantajları ile potansiyel karşı argümanları analiz edecek, üçüncü kısım Nominal GSYİH hedeflemesini gelişmekte olan ülkeler, bilhassa Türkiye, özelinde ele alacaktır.
1. Enflasyon Hedeflemesi
1979’dan 1982’ye kadar olan dönemde para arzı hedeflemesi yüksek enflasyonla mücadele aracı olarak kullanıldı. 1982’den sonra, Fed faiz oranlarını (genellikle Taylor Kuralına yakın bir yaklaşım izleyerek) enflasyon değişikliklerine cevap olarak belirledi. 1990’lı yıllardan itibaren ise çoğu Merkez Bankası bir tür “enflasyon hedeflemesi” rejimine geçti. Mevcut enflasyon hedeflemesi politikası, merkez bankasının para arzını kontrol etmeye çalıştığı ve böylece fiyatların her yıl önceden belirlenmiş bir oranda yükseleceği anlamına gelmektedir. Fiyatlar hedeflenen orandan daha fazla veya daha az artarsa, Merkez Bankasının işinde başarısız olduğuna karar verilir.
Yaklaşık olarak 1984’ten 2007’ye kadar süren istikrarlı bir enflasyon ve Nominal GSYİH büyümesi dönemi olan Büyük Moderasyon, parasal otoritelerin parasal politika konusunda artık uzmanlaştığına inanılmasına neden oldu. Enflasyon yüzde 2 seviyesine geriledi ve ekonomideki sürekli genişleme ve daralma döngüsü olan iş çevrimi daha istikrarlı hale geldi. Bu sistem yirmi yıldan fazla bir süredir iyi çalışsa da, Büyük Durgunluk’a (2007–8 krizine) ve bunun sonucunda oluşan yüksek işsizliğe çözüm getiremedi. İktisatçılar alternatif araçlar ve farklı modelleri tartışmaya başladılar.
2. Nominal GSYİH Hedeflemesi
Nominal GSYİH hedeflemesi, Merkez Bankasının fiyat artışlarını hedeflemeye çalışmaktan vazgeçmesini ve bunun yerine ekonomide gerçekleşen toplam nominal harcama miktarını hedeflemeye çalışmasını öneriyor. Bu, ekonomik büyümenin normalden düşük olması durumunda, Merkez Bankasının enflasyonu daha yüksek hale getirmeye çalışması gerektiğini gösterir. Diğer yandan, ekonomik büyüme normalden yüksek olsaydı enflasyon bir önceki enflasyon oranından düşük olurdu.[1]
Nominal GSYİH, parasal politika için enflasyon oranı, para arzı, döviz kuru veya diğer birçok hedefte rehberlik edebilir. Aslında, Nominal GSYİH’de istikrarlı bir büyüme oranının hedeflenmesi, uzun vadede nispeten istikrarlı bir enflasyon oranına yol açacaktır. Örneğin, bir ekonominin uzun vadeli büyüme eğiliminin yüzde 3 olduğunu düşünelim. Bu durumda Nominal GSYİH’de istikrarlı bir yüzde 6 büyüme oranı, uzun vadede yüzde 3 büyüme ve yüzde 3 enflasyon anlamına gelirdi.
Nominal GSYİH hedeflemesi, talep şoklarına enflasyon hedeflemesindeki gibi cevap verir. Talep şoku oluştuğunda, bireylerin daha yavaş para harcamasından dolayı paranın dolanım hızı azalacaktır. Bu durumda para arzı Nominal GSYİH’yi istikrarlı bir büyüme yolunda tutacak şekilde ayarlanacaktır. Enflasyona yol açabilecek toplam talep, para arzındaki daralma ile dengelenirken düşük toplam talep para arzının artmasına neden olacaktır. Nominal GSYİH’nin istikrarlı bir oranda büyümesi için, malların miktarı ile fiyat seviyesi arasında ters orantılı bir ilişki olması gerekir. Dolanım hızı değişirse, para arzı Nominal GSYİH büyümesini dengelemek için ters yönde hareket eder.[2]
Pek çok liberal, Merkez Bankaları konusunda şüphecidir ve bunun yerine, serbest bankacılık gibi daha laissez-faire bir rejimi tercih eder. Ancak Merkez Bankası bir Nominal GSYİH düzey hedeflemesi ile daha serbest piyasa yanlısı bir tabloya geçecektir. Nominal GSYİH hedeflemesi, serbest piyasa politikalarının gelişmesi için en iyi ortamı sağlar. Devlet politikaları için en güçlü mazeretlerden biri olan iş yaratma iddiasını kaldırır. Nominal GSYİH büyümesinin beklenenin çok altına düştüğü mevcut politika ortamında, bazılarının Nominal GSYİH hedeflemesini enflasyona yönelik bir çeşit sol-yanlı öneri olarak görmesi konusunda talihsizdir. Aslında Hayek’ten, 1980’lerde ve 1990’larda McCallum, Hall ve Mankiw ve Selgin gibi insanlara ve bugünün market monetaristlerine kadar bir tür Nominal GSYİH hedeflemesi, serbest piyasalar ve düşük enflasyonu savunan iktisatçılar için güçlü bir çekiciliğe sahipti.
Nominal GSYİH Hedeflemesinin Avantajları
Nominal GSYİH hedeflemesinin avantajı, uzun vadede daha yüksek bir büyüme oranına veya farklı bir enflasyon oranına yol açması değildir. Aksine, Nominal GSYİH talep şoklarının (2008–2009’da yaşananlar gibi) ekonomiye şiddetli şekilde çarpmasını önler ve arz şoklarından kaynaklanan istikrarsızlığı da azaltır. Arz şoklarının oluşmasını engelleyemez ancak işgücü piyasalarına gereksiz zarar vermelerini önleyebilir. Buna karşılık, enflasyon hedeflemesi altında, ithal petrol fiyatındaki büyük bir artış, Merkez Bankasının enflasyondaki artışı engellemek için parasal politikayı sıkılaştırmasına neden olacaktır. Bu nedenle, petrol dışı fiyatlar petrol fiyatlarındaki artışı dengelemek için düşecektir. Buradaki sorun, malları için daha düşük fiyatlar ile karşılaşacak olan üreticilerin ücret maliyetlerini karşılayamayacakları ve bazı çalışanları işten çıkarmak zorunda kalacakları gerçeğidir. Harcama miktarındaki bir düşüş, ekonomideki ücret talepleri ile bunları ödemek için mevcut olan para miktarı arasında bir uyumsuzluğa yol açar. Bunun iki olası sonucu vardır: ya yeni harcama düzeyini karşılamak için ücretler düşer ya da insanların işten çıkarılması gerekir. Ücretler yapışkan olduğu için, şirketler bazı çalışanları işten çıkarmayı tercih ediyormuş gibi görünüyor[3]. Dolayısıyla, toplam harcamalardaki düşüşün sonucu genellikle işsizliktir. Bu, gerçek bir etkiye sahip olan nominal bir değişimin bir örneğidir ve işçi ile firma arasındaki daha önce kârlı olan ilişki artık çözülmüş olduğundan serveti yok eder. Bu, bir ekonomide gerçekleştiğinde, ekonomik büyümeyi etkileyebilir. Aslında bu durgunlukta çok önemli bir faktör gibi görünüyor — istikrarlı bir harcama yapıldığı takdirde, serbest piyasa işsizleri oldukça hızlı bir şekilde istihdam etmekte oldukça iyidir. Yeterince harcama yapılmadığında, işçilerin ve firmaların, onları tekrar işe alacak kadar ücret düşürmelerini beklemeliyiz, bu da uzun zaman alabilir. Bu durum aslında Fed’in 2008–2009 yıllarında yapmış olduğu hata ya da hatalardan biridir. Bir Nominal GSYİH hedefleme sistemi altında, böyle bir daralma politikası gerekli değildir.
Nominal GSYİH hedeflemesinin enflasyon hedeflemesine göre ilk üstünlüğü, enflasyon önlemlerinin hatalara ve öznelliğe karşı daha eğilimli olmasıdır. Nominal GSYİH’nin bir parçası olan belirli bir firmanın geliri, nispeten nesnel ve toplanması ve doğrulanması kolaydır. Öte yandan, enflasyonun ölçütleri, zaman içindeki kalitedeki değişikliklerin öznel olarak belirlenmesine dayanır.
Nominal GSYİH hedeflemesinin ikinci bir avantajı, halkın anlamasının daha kolay olmasıdır. Genelde, halkın parasal hedeflemenin ne anlama geldiğine dair kabaca aynı anlayışa sahip olması arzu edilir. Bugün birçok insan yanlış bir şekilde Merkez Bankasının enflasyonu olabildiğince düşük tutmaya çalıştığına inanıyor ancak, örneğin enflasyon oranının yüzde 2’nin altına düştüğü bir durumda, Merkez Bankası aslında bunu arttırmaya çalışacaktır. Merkez Bankaları, Nominal GSYİH hedeflemesini kolayca toplam gelirin yılda yaklaşık yüzde 4 oranında büyümesini sağlamanın bir yöntemi olarak açıklayabilir.
Nominal GSYİH hedeflemesinin enflasyon hedeflemesine göre üçüncü avantajı, para ve maliye politikasının rolleri hakkında daha az kafa karışıklığına yol açmasıdır. Enflasyon hedeflemesi altında, birçok sıradan insan parasal politikanın enflasyonla ilgilendiğini, maliye politikasının ise çıktı açığıyla ilgilendiğini düşünüyor. Gerçek şu ki, her ikisi de toplam talep üzerinde doğrudan, ancak fiyatlar ve üretim üzerinde yalnızca dolaylı bir etkiye sahip. Eğer maliye politikası artan talepte başarılı olursa, bu durum enflasyonist eğilimli olacaktır. Merkez Bankası enflasyonu hedefliyorsa, bu eğilimi etkisiz hale getirmeye çalışacaktır. Parasal otoriteler enflasyonu istenen seviyede tutmada başarılı olursa, maliye politikasının (talep tarafında) hiçbir şekilde etkisi olmayacaktır.
Dördüncü olarak, Nominal GSYİH hedeflemesi sağlam maliye politikasını teşvik etmektedir. Geçmişte Merkez Bankalarının maliye politikasını istikrarsız hale getirmesi, dönemlik enflasyon hedefini(ya da ikili görevi) gerçekleştirmeye çalışırken mevcut maliye politikalarını tutarsızca değiştirmeleri ve benzeri sebeplerle yaşanmıştır. Nominal GSYİH hedeflemesi enflasyon hedeflemesi yahut ikili görevi ana amaç olmaktan çıkaracağı ve sabit bir nominal büyüme oranını hedef belirleyeceği için devlet harcamaları ya da maliye politikası gözle görülür şekilde istikrarlı ve stabil olacaktır. Eğer Merkez Bankası, Nominal GSYİH’yi hedeflediği doğrultuda büyütmeye devam ederse, Merkez Bankasının ekonomideki toplam harcamaları artırma amaçlı maliye politikasındaki değişiklikleri telafi edecektir.
Beşinci olarak, Nominal GSYİH hedeflemesi, ekonomiyi daha verimli kılan ve ekonomik büyümeyi teşvik eden sağlam kamu politikalarını teşvik eder. Para otoriteleri, 2008–2009 krizi sırasında Nominal GSYİH’nin istikrarlı yörüngede büyümesini sağlamış olsaydı, belli firmaların kurtarılmalarını(bailout) savunmak daha zor olurdu. Toplam harcama, Nominal GSYİH hedeflemesi altında yavaş ama sabit bir oranda arttığından, bir firma için yapılan kurtarma işleminin bir başka firma veya firmalara eşit maliyette olmasını belirgin hale getirecektir. Ayrıca, başarısız bir firmayı devlet eliyle kurtarmak, insanlar bir işletmenin feshi nedeniyle toplam harcamanın zarar alacağını anladığında daha zor olacaktır. Benzer şekilde, eğer halk Nominal GSYİH’nin tutarlı bir oranda büyüyeceğini anladıysa, büyümeye elverişli politikaları savunmak daha kolay olacaktır.
Altıncı olarak, Nominal GSYİH hedeflemesi faiz oranlarına dayanmamaktadır. Faiz oranları sıfıra düşse bile, Merkez Bankası asla parasal cephanesini kaybetmez. Kantitatif olarak harekete geçebilir veya negatif faiz oranlarını belirleyebilir. Ve elbette Nominal GSYİH hedeflemesi altında, faiz oranlarının sıfıra düşme olasılığı düşük olacaktır.
Yedinci olarak, Nominal GSYİH hedeflemesi parasal politikayı depolitize etmektedir. Merkez Bankalarının mevcut görevleri politik hiziplerin tamamında parasal politikanın ve Merkez Bankasının hedeflerinin kendi politik arzuları çerçevesinde tartışmaya izin verir. Bir Nominal GSYİH hedeflemesi, mevcut görevlerin tanımı ve yerine getirilip getirilmediği konusunda daha fazla şeffaflık sağlayacaktır, çünkü tek, kolay izlenen bir politika hedefi olacaktır.
Sekizinci olarak, Nominal GSYİH hedeflemesi altında enflasyon, ekonomik büyümedeki değişimleri dengelemek için kullanıldığından, petrol krizleri gibi olumsuz ekonomik şoklar, daha yüksek fiyatlara dönüşecek ve piyasanın bunu yeni gerçekleri hesaba katacak şekilde düzeltmesine neden olacak, ancak hiçbir zaman kitlesel işsizliğin domino etkisini yaratmayacaktır. Reel ekonomi hâlâ arz ve talepte gerçek değişimlere ayak uydurabilir, ancak dengesiz parasal ortamların yaratabileceği karmaşadan kaçınmış olacağız. Kilit nokta, modern ekonomideki neredeyse bütün sözleşmelerin nominal olarak belirlenmiş olmasıdır. Bu, yanlış yönetilen paranın gereksiz yere zenginlik imhası yaratabileceği anlamına gelir. Bir Nominal GSYİH hedeflemesi muhtemelen bize bir devlet varken mümkün olan en nötr parasal sistemi sağlayacak, parasal ortamın sabit kalmasını ve reel ekonominin kaynakları tahsis etmedeki görevini yapması mümkün olacaktır.
Son olarak, denilebilir ki serbest bankacılık için sunulan en iyi argümanlardan biri, nominal harcamaları sabit tutmasıdır. Uzun vadede belli bir oranda nominal harcamaların sabitlenmesi, enflasyonu istikrarlı hale getirecektir. Bu argüman, Nominal GSYİH hedeflemesi konusunda tanıdıktır: gerçekten de Nominal GSYİH hedeflemesi, muhtemelen bir merkez bankası mevcutken denasyonalize para hedefine en yakın politikadır.
Nominal GSYİH Hedeflemesine Karşı Argümanlar
Nominal GSYİH hedeflemesine yöneltilen eleştirilerden bazıları, politika önerisinin yanlış anlaşılmasından kaynaklanıyor. Diğer itirazlar sistemin çalışma şeklini değiştirerek ele alınabilir.
İlk eleştiri, Merkez Bankasının Nominal GSYİH hedeflemesi için nasıl istikrarlı bir yol izleyebileceğinin tam olarak açık olmamasıdır. Sonuçta, parasal politika ekonomiyi bir gecikmeyle beraber etkiler, bu nedenle bugün hangi para arzı ayarının veya faiz oranının gelecek veya iki yıl boyunca hedef Nominal GSYİH büyümesine yol açacağı her zaman net değildir. Bu sorunu çözmenin bir yolu Nominal GSYİH vadeli işlem piyasasıdır. Merkez Bankası, Nominal GSYİH vadeli işlem sözleşmelerinin fiyatı politika hedefine tam olarak eşit oluncaya kadar parasal politikayı ayarlayabilir.
İlk hamle sorunu olarak adlandırılan bir başka eleştiri, Nominal GSYİH’nin yatırımcıların alım satım yapmak için son dakikaya kadar beklemeye teşvik edeceğini ileri sürmektedir. Nominal GSYİH’nin sadece üç ayda bir hesaplanması ve yayınlanması durumunda, çeyreğin sonuna kadar bekleyen aktörler ekonomi ve olası politika belirleme hakkında daha fazla bilgiye erişebileceklerdir. Bu sorun, aylık veri serilerindeki verilerin ara değerlemesinden elde edilen günlük Nominal GSYİH tahminleriyle çözülebilir.
Bazıları, Nominal GSYİH vadeli işlem fiyatlarında bir balonun ortaya çıkabileceğinden endişe ediyor. Bu eleştiri, aslında Nominal GSYİH hedeflemesine yanlış yönlendirilmiştir çünkü balonların tehlikesi aslında Nominal GSYİH sözleşmelerinde vadeli işlem piyasasının kullanılması lehine bir argümandır. Tüm piyasa katılımcılarının parasal politika sistemine dâhil edilmesi, balonlara yol açabilecek grup bağlantısından kaçınmaya yardımcı olur.[4]
3. Gelişmekte olan ülkelerde Nominal GSYİH Hedeflemesi
Nominal GSYİH hedeflemesi çoğunlukla gelişmiş ülkelerde tartışılsa da, bu hedefleme gelişmekte olan ülkeler tarafından da uygulanabilir ve enflasyon hedeflemesine göre daha işlevsel görünmektedir. Gelişmekte olan ülkelerin sıklıkla büyük arz şokları ve ticaret şokları yaşaması, ara malların fiyatlarındaki artışların daha etkili olması gibi faktörler Nominal GSYİH hedeflemesi için, özellikle gelişmekte olan ülkeleri daha uygun hale getirir. Bu şoklar sebebiyle enflasyonist beklenti arttığı ve Nominal GSYİH hedeflemesi bu şokun olumsuz etkilerini otomatik olarak enflasyon-reel gelir üzerinde böldüğü için bu etkileri azaltmaktadır.[5]
Bir başka avantaj özellikle Türkiye için öne çıkmaktadır. Türkiye Cumhuriyeti Merkez Bankası, 2001 Krizi sonrası enflasyon hedeflemesini temel parasal politika olarak belirlemiştir. Yaklaşık 18 yıldır devam eden bu politikayı değerlendirmek istediğimizde, başarılı sonuçlar alınmadığını göreceğiz. Enflasyon hedeflemesi dönemi boyunca Türkiye neredeyse hiçbir zaman istenen enflasyon hedefini gerçekleştirememiştir. 2016’dan önceki dönemde, bu başarısızlığın temel sebebi TCMB’nin sıkı para politikasını uygulamamasıdır. Son birkaç yılda ise TCMB’nin para politikasını siyasi kaygıların şekillendirmesi muhtemelen en önemli başarısızlık sebebidir. TCMB hükümete destek olmak kaygısı ile yarı-sıkı para politikası uygularken, maliye politikası gevşek tutularak istikrarsızlaştırılmıştır.
Türkiye’de Merkez Bankası’nın giderek daha fazla politikleşmesi, tüm mali ve parasal politikaların siyasi karar alıcıların hamleleri ile şekilleneceği anlamına gelmektedir. Bir Nominal GSYİH hedeflemesi, Merkez Bankası ve parasal politikayı, siyasal otorite ve ideolojik kaygılardan uzak tutma eğilimine sahiptir. Zira stabil bir Nominal GSYİH hedeflemesi altında yalnızca iki tür ve stabil politikalar yapılabilir, bunlardan hangisinin yapılması gerektiği ise yalnızca ekonomik büyüme oranına göre belirlenebilir.
Belli bir Nominal GSYİH hedef düzeyi, ekonominin gidişatına göre otomatik olarak faiz oranı ve enflasyonu bu doğrultuda ayarlayacaktır. Nominal GSYİH hedeflemesi, parasal politikayı depolitize ederek TCMB’nin siyasi ikbal unsuru olmasına set çekecektir.
Sonuç
Merkez bankacılığının tarihi, birbiri ardına yaşanan bir başarısızlık hikâyesidir. Bu, mevcut parasal rejimlerimizin mümkün olan tüm rejimlerin en kötüsü olduğu anlamına gelmez – ondan uzaktır. Aksine, bu başarısızlık deneyimlerinden ders çıkartarak parasal politikayı geliştirebileceğimiz anlamına geliyor. Önerilen her reform bir önceki başarısızlığa verilen bir cevaptır, öğrenilen derslerin örtük bir göstergesidir. Mevcut durumun ötesinde, önümüzdeki yıllarda ekonomiye en iyi hizmet edebilecek parasal politika konusunda uzun uzun düşünmeliyiz.
Dipnotlar
[1] Bowman, Sam. (2014). Nominal GDP Targeting for Dummies https://www.adamsmith.org/blog/money-banking/nominal-gdp-targeting-for-dummies
[2] Sumner, Scott. Roberts, Ethan. (2018). A Promise on Nominal GDP Targeting. Mercatus Policy Primer, s. 9
[3] Bewley, Truman. (1999). Why Wages Don’t Fall During a Recession, Harvard University Press.
[4] Sumner, Scott. Roberts, Ethan. (2018). A Promise on Nominal GDP Targeting. Mercatus Policy Primer, s. 11-14
[5] Frankell, Jeffrey. (2014). Nominal GDP Targeting for Middle-Income Countries, Central Bank Review, 14, s. 1-14