-  mah
                                        udskrift
                                              af
                         sø- & handelsrettens retsbog
                                            dom
afsagt den 22. december 2016
h-43-15
                                    greyzone aps
                                    (advokat sune westmp)
                                   mod
                                   saxo bank a/s
                                    (advokat john korsø jensen og advokat jens ahrendt)
sagens baggrund og parternes påstande
den schweiziske nationalbarik fjernede den 15. januar 2015 kl. 10:30 (cet) uvarslet den ek
sisterende fastkurspolitik for chf over for eur. sagens hovedspørgsmål er, hvorvidt der i
forløbet umiddelbart herefter forelå sådamie særlige markedsforhold, at saxo bank a/s i
henhold 61 aftalegruridlaget var berettiget 61 at foretage korrektion af afregnirigsprisen over
for greyzone aps for harldler i valutakrydset eur/chf.
                                                   -2-
greyzone aps har nedlagt påstand om, at saxo bank a/s til greyzone aps skal betale
1.611.112,36 kr. med procesrente fra sagens anlæg den 13. april 2015.
saxo bank ais har påstået frifindelse over for greyzone aps’ betalirtgspåstand.
saxo bank a/s har endvidere nedlagt påstand om, at greyzone aps til saxo bank a/s skal
betale 1.574.554,22 kr. med procesrente fra den 13. marts 2015.
greyzone aps har påstået frifindelse over for saxo bank a/s’ betalingspåstand.
oplysningerne i sagen
grevzone aps’ kundeforhold hos saxo bank a/s
greyzone aps (herefter greyzone), der er ejet af jacob andersen, har siden februar 2013 væ
ret kunde hos saxo bank a/s (herefter saxo bank). greyzone har i perioden februar 2013 til
januar 2015 foretaget i alt 705 handler med finansielle produkter hos saxo bank, hvor der of
te blev anvendt stop-ordrer.
jacob andersen underskrev den 28. januar 2013 i forbindelse med kundeoprettelsen en
“formular til kundeoprettelse”, der indeholdt en obligatorisk risikoadvarsel, hvoraf frem
gik blandt andet):
      “handel med finansielle produkter indebærer altid en risiko. generelt bør du derfor kun
      handle finansielle produkter, såfremt du forstår produkterne, og de risici, de indebærer.
      [. .1
      da valuta handles på margiri, og du dermed har mulighed for at indgå en større position
      end dine midler hos saxo bank ellers tillader, kan en relativt lille negativ eller positiv
      markedsbevægelse få stor påvirkning på din investering. valutahandel indebærer derfor
      en høj grad af risiko.”
såvel saxo banks almindelige forretningsbetingelser som saxo banks ordreudførelsespolitik
udgør en del af aftalegrundlaget mellem parterne. både de engelske og danske versioner
heraf er fremlagt under sagen. parterne er enige om at anvende de danske udgaver.
                                                      -3-
følgende fremgår af saxo banks almindelige forretnirtgsbetingelser:
     “5.3 ordrer kan stilles som markedsordrer på køb eller salg snarest muligt til en opnåelig
     markedspris, eller på udvalgte produkter som limit og stop ordrer til handel, når prisen
     når et foruddefineret niveau. limit ordrer på køb og stopordrer på salg skal stilles under
     den gældende markedspris og limit ordrer på salg og stopordrer på køb skal stilles over
     den gældende markedspris. hvis “bid” prisen for salgsordrer eller “ask” prisen for købs
     ordrer opnås, vil ordren blive effektueret snarest muligt til den pris, som er opnåelig i
     markedet. limit og stopordrer udføres i overensstemmelse med saxo banks best execu
     tion policy og garanteres ikke udført til den angivne pris eller mængde, medmindre dette
     er udtrykkeligt angivet af saxo bank for den specifikke ordre, for nærmere oplysninger
     om typer af ordrer henvises til saxo banks hjemmeside.
     [. .
     6.4 enhver instruktion, der af kunden sendes via handelsplatformen eller pr. e-mail, an
     ses kun for modtaget og udgør først en gyldig instruktion og/eller bindende kontrakt
     mellem saxo bank og kunden, når en sådan instruktion er registreret som gennemført af
     saxo bank og bekræftet af saxo bank over for kunden ved anvendelse af afregnings-/
     handeisnotaen og/eller kontoudtoget. kundens transmission alene af en instruktion ud
     gør således ikke en bindende kontrakt mellem saxo bank og kunden.
     [...j
     6.12 det er muligt, at der kan forekomme fejl i de transaktionspriser, der er opgivet af sa
     xo bank. i sådanne tilfælde og uden præjudice for eventuelle andre rettigheder, som saxo
     bank måtte have være berettiget til at kunne udøve i henhold til dansk ret, er saxo bank
     ikke, forpligtet af en kontrakt, som gøres gældende at være indgået (hvad enten det er
     bekræftet eller ikke af saxo bank) til en pris, som;
     i       saxo bank over for kunden kan dokumentere ville være åbenbart ukorrekt på tids
             punktet for transaktionen; eller
     ii      var, eller rimeligvis burde have været, kendt af kunden som ukorrekt på tidspunk
             tet for transaktionen.
     i ovennævnte situationer reserverer saxo bank retten til at 1) annullere handlen eller 2)
     korrigere handelsprisen til enten den pris som saxo bank selv afdækkede handlen til eller
     alternativt til den historiske markedspris.
     [.. .]
     16.5 med henblik på, at saxo bank kan kvotere kurser med den hurtighed, der normalt er
     forbundet ned spekulationshandel, kan saxo bank være nødt til at disponere på bag
     grund af kurs- eller disponibilitetsoplysninger, der efterfølgende kan vise sig at være fejl
     agtige på grund af særlige markedsforhold, f.eks. men ikke begrænset til, manglende li
     kviditet i eller suspendering af et aktiv eller fejl i informationskilder eller kursoplysninger
     fra modparter. i så fald, og såfremt saxo bank har disponeret i god tro, da saxo bank an
     gav kursen til kunden, er saxo bank berettiget til at annullere handlen med kunden, men
     er forpligtet til at gøre dette inden for et rimeligt tidsrum, og er i denne sammenhæng
     forpligtet til at meddele kunden en fuldstændig forklaring på årsagen til en sådan annul
     lering.
     31.4 desuden er saxo bank berettiget til, ifølge sin egen rimeligt begrundede opfattelse, at
     beslutte, at der foreligger en nødsituation eller ekstraordinær markedssituation. sådanne
     situationer omfatter, men er ikke begrænset til, suspension eller lukning af ethvert mar
     ked eller ethvert ophør af eller mislykket udførelse af enhver begivenhed, som saxo bank
                                                     -4-
      baserer sin kvotering på, eller forekomst af en usædvanlig stor bevægelse i niveauet for
      en marginhandel og/eller et underliggende marked eller saxo banks rimeligt begrundede
      forventning om en sådan bevægelse, i sådanne tilfælde er saxo bank berettiget til at for
      øge sine marginkrav, reducere kundens eksponering, lukke en eller flere af kundens åb
      ne marginhandler og/eller suspendere handlen.”
følgende fremgår af saxo banks ordreudførelsespolitik:
      “3.1 ved gennemførelsen af ordrer vil saxo bank træffe alle de foranstaltninger, som in
      denfor rimelighedens grænser kan forventes for at opnå de bedst mulige resultater for
      kunden under de givne omstændigheder, idet der tages hensyn til pris, omkostninger,
     hastighed, sandsynlighed for gennemførelse og afregning, størrelse, art eller andre fakto
     rer som måtte være relevante for ordrens gennemførelse (“best execution”).
     3.2 følgende faktorer indgår i saxo banks vurdering af den bedst mulige ordreudførelse:
      • karakteristika for kundens ordre;
      • hvad der karakteriserer de finansielle instrumenter, som ordren gælder (især i forhold
     til otc finansielle instrumenter);
     og
      • karakteristika for de mulige markedspiadser som ordren kan videredirigeres til.
     3.3 når saxo bank gennemfører ordrer for detailkunder, bestemmes best execution på
     baggrund af det samlede vederlag, som kunden skal betale, medmindre formålet med
     ordrens gennemførelse dikterer andet.
     [. .
     7.1 kunder bør være opmærksomme på følgende risici i forhold til volatile markeder,
     især i forbindelse med eller tæt på, at et marked åbner eller lukker for dagens handel:
      • store udsving i den faktiske handelspris i forhold til den noterede købskurs eller
     udbudspris eller den senest angivne salgspris på tidspunktet for ordreafgivelsen,
     såvel som delvise ordregennemførelser eller gennemførelser af større ordrer fordelt på
     flere transaktioner til forskellige priser.
     • forsinkelser i gennemførelse af ordrer på finansielle instrumenter, som saxo bank må
     videredirigere til eksterne market makere, og ordrer der må videredirigeres eller behand
     les manuelt.
     • åbningspriser der afviger væsentligt fra den foregående dags lukkekurs.
     • “locked” (dvs. købs- og salgspris er identisk) og “crossed” (dvs. salgsprisen er højere
     end købsprisen) markeder, som medfører at kundehandler ikke kan gennemføres.
     • prismæssig volatilitet er en af de faktorer, som kan have en indvirkning på gennemfø
     relsen af ordrer. når kunder placerer en stor mængde ordrer hos fondsmæglerne, kan der
     opstå ophobning af og uligevægt i ordrerne. dette bevirker, at det kan tage længere tid at
     gennemføre de afventende ordrer. sådanne forsinkelser skyldes som regel forskellige fak
     torer: (i)antallet og størrelsen af afventende ordrer, (ii) hastigheden hvormed saxo bank
     og andre mæglerfirmaer modtager priser og information om sidste salg, og (iii) kapaci
     tetsbegrænsninger for den pågældende børs, samt for saxo bank og andre firmaer.
     [...j
     8.4 stop-ordre: modsat en limit-ordre giver en stop-ordre mulighed for at sælge under
     den gældende markedspris, eller købe over den gældende markedspris, hvis den anførte
                                                      -5-
        stoppris nås eller passeres. en stop-ordre er derfor en “hvilende” ordre, indtil stopprisen
        nås eller passeres.”
de omtvistede transaktioner
greyzone foretog i perioden fra 27. oktober 2014 til 6. januar 2015 køb af 6 forskellige
eur/chf positioner:
27. oktober 2014: 148.000 eur/chf til kurs 1,2059
4. november 2014: 155.000 eur/chf til kurs 1,2053
 9. november 2014: 240.000 eur/chf til kurs 1,2033
28. november 2014: 300.000 eur/chf til kurs 1,2014
11. december 2014: 300.000 eur/chf til kurs 1,2015
6. januar 2015: 600.000 eur/chf til kurs 1,2012
der blev på alle positioner indlagt stop-ordrer på kurs 1,198. handlerne indebar en spekula
tion i, at kursen på chf ville falde i forhold til eur.
den schweiziske nationalbank (herefter snb) havde siden 6. september 2011 i relation til
kursen på chf fastholdt en fastkurspolitik over for eur, henmder i relation til kursen på
valutakrydset eur/chf på 1,200. snb havde løbende kommunikeret, at banken ville forsva
re fastkurspolitikken. snb fjernede imidlertid fastkursmålet den 15. januar 2015, kl. 10:30
(cet).
greyzone modtog den 15. januar 2015 følgende handelsbekræftelser på salg af eur/chf po
sitionerne fra saxo bank:
10:30:48 (cet): solgt 600.000 eur/chf til kurs 1,19727
10:30:48 (cet): solgt 300.000 eur/chf til kurs 1,19729
10:30:48 (cet): solgt 300.000 eur/chf til kurs 1,19729
10:30:48 (cet): solgt 240.000 eur/chf til kurs 1,19729
10:30:48 (cet): solgt 155.000 eur/chf til kurs 1,19729
                                                     -6-
10:30:48 (cet): solgt 148.000 eur/chf til kurs 1,19729
jacob andersen så handelsbekræftelserne den 15. januar 2015 kl. i 0:42 (cet).
saxo bank sendte den 15. januar 2015 kl. 11:53 (cet) følgende besked til kunderne, der også
blev modtaget af jacob andersen:
       “due to today’s exceptional market movement in chf crosses, we have been filling ciient
       orders and positions in an extremely illiquid market.
       once we are better able to establish true market liquidity, ali executed filis will be revi
       sited, and will be revised and amended to more accurate levels. this may result in a
       worse execution rate than the originally filled level.”
saxo bank meddelte herefter den 15. januar 2015 ca. kl. 22:00 (cet) kunderne, at kurs 0,9625
ville blive anvendt for eur/chf-hartdler foretaget i tidsrummet 10:30:00 (cet) til 10:41 :30
(cet), mens kurs 0,88 ville blive anvendt på handler i tidsrummet mellem 10:41 :30 (cet) og
11:01:00 (cet).
saxo bank regulerede herefter kl. 22:46:26 (cet) kursen på alle seks ovenfor nævnte handler
for greyzone til kurs 0,9625. parternes påstande i sagen er baseret på en opgørelse af parter
nes mellemværende henholdsvis før og efter saxo banks kursreguiering.
oplysninger vedrørende handlen med eur/chf den 15. januar 2015
det fremgår af saxo banks oversigt over gennemførte og afviste eur/chf-handler med
bankens likviditetsudbydere i tidsrummet 10:30:46 (cet) til 10:41 :21 (cet), at de anmodede
handler, der ikke blev gennemført kl. 10:30:46:00 (cet), udgjorde 0 %, mens de kl.
10:30:47:00 (cet) og kl. 10:30:48:00 (cet) udgjorde henholdsvis 72,5 % og 76,4 %.
saxo bank har udarbejdet en redegørelse til støtte for kurskorrektionen, hvori de nedenfor
viste grafer vedrørende udvikling af henholdsvis priser og likviditet hos saxo banks likvidi
     .4-i
     r
   —4
          gj
     .4
          ud
   22
     gj   bo
   d      bo
   -c
     gj
    4-’
     ud
     -
    3-i   gj                                                        gi          ci
     ud                                  lvfl6                      z1          ci                   rc•&ig
                                                                                ti i,
     ud
          bo                                                   -i   gi_n                             vcs4
     gj  .,-
   t                                                            o4te       .0
     4
          gj                             trnn                  4-
                                                                   -c a    -0
                                                                                                     tt.cs’
     gj                                                                     ci     flz
     >    gj                                                    i*  >41
                                                                            ‘“
                                                                            o   o  “
                                                                                   f1
                                                                                      e
          ud
     ct                                                         c  -
                                                                                2-;3
                                                                wo41        c-o    ci                loss6
     c                                                                     —                        cir
                                                                ci              0     =
                                                                                                     cd’s’
     4-                                                         cl.!   o    00
                                                                               -n  c                 se rss
                                                                ‘-°    e    :
                                                                            i-
                                                      i1
                                          iv9p6                                                      “csc
          ud                                                                                         n is
                                         c3fl                   wlso
   ‘i    :c                              nn-is                              o   a
                                                                •4l                                 cii. i i. 5
       -
                 -c                      94’ ctg
                                                          -n
                                                           w
                                                          3-’
                                                                       £   f
r-        eg                             st cr5                                                     nssri,       —
   ri.i  -        ‘i                    di tl’g
                                                                                   c    ci          gtbtc
                                                           i-                                                   12
     ud   ud                             stein                 æ    0  —                            myg
                                                           vi
     0    ‘-      vi
                                        r(iitp4r.
                                                           c
                  t                     us.»                                                        tt4;r6
                                                           0
     gj
     bo   gj
                  0
                  ‘i
                  0
                  ii
                                         vi ilt
                                        6e61i6
                                        sp,tf&
                                                    i      i-,
                                                           0
                                                                                                    vc 9r4
                                                                                                    sl. r’
                                                                                                    4scv6
   .     .        4-i                                                                               •1td4i
   -
                                        teatn             •0
                                                                                                    6ecr        •tj
   :             0.                     grlc.6
                                                                                                    £5 tt’s
     >    gj      vi                                       0
                                                                                                    ner6
          bo     0
                 -j                                        ud
                                                                                                    itiipg
     z                                  cldc4.
                                                          0.                                        lises       a
     ud   gj                                              —i
     4-                                 ck rc                                                                 b
     -4
   4-ij
             h                          fsfl6                                                       ell 4
     su
     et
                                        rtt-i:
                                        4-efg
                                                                                                    6cc 6
     ud                                 cicca                                                           sc 6
          r’
              gj                                                                                    ic cc 4;
                                        ntrv     4
   ‘—
                                        54
                                        dç.tc,&
                                                       i,
                                                                        i                           ts1v6
                                                                                                    gene’
     gj
     i   -4
          et  gj
              ud
                                                                        i,                          gece6
                                                                                                    65 016
    gj    >  4-i                                 12
   t      4-  et                                                                                    51016
                                                                                                    lid 014
     >-1  0                             iwl.id4’ig
         ‘-
   -i     gj -4
    zgj                 o0c ooo vo oooo                                                         § §
                                                                                              :
                      -
    ud4-s                                                                                  51
   !2
                                                 -8-
                                      what saxo traded on ebs
                                                                                   --
        -
                                                                  :en
                                              ebs.
 1i1oj
                                              the black iine repreent the averae price of
                                              the rhree phases.
                                              the blue line represents the total averae price
 14)                    e1.                   cf ali the executions in eurchf on ees.
 12)   —   — •
 i     —-——--___
                                   ————
 2dd
 j od) ——-——                            ——-—————
                                                    —.————
 ,jjj
       r —                  —
                                            —  c4     r   c -   r    -        -  —     ‘  i    r t
                                                                    ablrllr           tl7l    srti
                        —ps:       —fhs2 —7vmis               iw-?t    4 tôpcs
fxcm inc., der er en større amerikansk online-valutahandler, afgav den 11. marts 2015 en
skriftlig udtalelse vedrørende chf-hændelsen den 15. januar 2015. det fremgår heraf, at pri
serne efter snbs udmelding var ekstremt volatile, at likviditeten i markedet hurtigt blev for
ringet, at der i cirka 40 minutter næsten ikke var nogen tilgængelig likviditet, samt at fxcm
havde ringe mulighed for at gennemføre klienternes stop-ordrer og margin calls, da de ekse
kverbare kvoteringer var næsten lig 0.
jacob andersen har udarbejdet grafen vist nedenfor vedrørende salgs- og købspriser den 15.
januar 2015 10:30-10:35 (cet) på baggrund af talmateriale fra six financial information:
                                                              -9-
 eurchf kursgraf for tidsrummet 10:30:00   10:35:00 (5 minutter)
                                                                     if /1 )c
                                         -
                                                                                inancial information
   • bid price
        -                                                        [ag
   i ask price
        -
   i average price
det fremgår af skærmprint fra den schweiziske bank, duskacopy bank sa, der er en mar
kedspiads for valutahandel, at der den 15. januar 2015 kl. 10:30:47:332 (cet) for eur/chf
var en købsvolume på 1,50 mio. til kurs 1,20008 og en salgsvolume på 2,10 mio. til kurs
1,20021 og kl. 10:30:47:939 (cet) en købsvolume på 4,00 mio. til kurs 1,19951 og en salgsvo
lume på 1,50 mio. til kurs 1,19966.
thomson reuter fxall platform anvendes 61 valutahandel, og der var i henhold til skærm
print herfra den 15. januar 2015 kl. 10:30:47:966 (cet) på eur/chf en kobskurs på 1,2004 og
en salgskurs på 1,2006 med et “flow” på 12 mio., mens der kl. 10:30:50:640 (cet) var en
købskurs på 1,1952 og en salgskurs på 1,1970 med et “flow” på 3,5 mio. det fremgår dernæst
af skærmprint fra thomson reuter fxall og fra ohva, der er en mindre hollandsk valu
tahandler, at der var volume i handlen med eur/chf i minutterne efter snbs udmelding.
det fremgår af skærmprli-tt fra bloomberg, der er et amerikansk nyheds- og markedsdatabu
reau, at købspriseme for eur/chf den 15. januar 2015 kl. 10:30:47-10:30:48 (cet) bevægede
                                                        - 10 -
sig fra kurs 1,19961 til 1,19842, mens salgspriserne bevægede sig fra kurs 1,19988 til kurs
1,1 9867.
finanstilsynets påtaler
finanstilsynet meddelte den 7. juli 2015 saxo bank følgende påtaler for saxo banks håndte
ring af chf-hændelsen den 15. januar 2015 i forhold til reglerne om investorbeskyttelse:
       “finanstilsynet finder, at saxo bank    [...] har overtrådt investorbeskyttelsesbekendtgørel
       sens  § 8, stk. 1, ved ikke at oplyse om begrænsninger for, hvornår den såkaldte “dedica
       ted iiquidity” finder anvendelse. saxo bank har efterfølgende fjernet de pågældende op
       lysninger fra sin hjemmeside. finanstilsynet påtaler derfor, at saxo bank har markedsført
       sig med ufuidstændige oplysninger om begrænsningerne for dedicated liquidity.
       finanstilsynet påtaler endvidere, at saxo bank ikke straks har orienteret de kunder, som
       ikke kunne få eksekveret deres stop-loss ordrer som følge af den manglende likviditet i
       markedet den 15. januar 2015, om væsentlige vanskeligheder ved at udføre deres ordrer.
       dette strider mod investorbeskyttelsesbekendtgørelsens § 27, stk. 1, nr. 3.”
følgende fremgår under afsnittet “finansfilsynets vurdering”:
      “det er finanstilsynets vurdering, at et aftalevilkår, der giver en finansiel virksomhed ret
      til at ændre i afregningspriser under nogle nærmere specificerede vilkår, ikke i sig selv er
      i strid med reglerne om, at en finansiel virksomhed skal handle redeligt og professionelt
      over for sine kunder. hvorvidt de aftaleretlige betingelser for, at banken kan ændre i kur
      sen, er opfyldt i den konkrete sag vil imidlertid være et spørgsmål, som må afklares ved
      pengeinstitutankenævnet eller ved domstolene.
      for så vidt angår eksekveringen af chf-ordrer i markedet har saxo bank oplyst, at stort
      set alle bankens handler er eksekveret via ebs, som var den eneste mulighed, da alle
      bankens andre likviditetsstillere ophørte med at stille eksekverbare priser. finanstilsynet
      har ikke fundet grundlag for at fastslå, at saxo bank derved har handlet i strid med reg
      lerne om best execution.
                                                     - 11 -
       derudover er det finanstilsynets vurdering, at metoden, som saxo bank har fremlagt og
       anvendt til at fastsætte de korrigerede afregningskurser for de berørte kunder, bidrager
       til en ligebehandling mellem kunderne og ikke ensidigt varetager bankens interesser. f i
       nanstilsynet finder derfor, at metoden ikke strider mod reglerne om, at en værdipapir
       handler skal handle redeligt og professionelt.”
sager i udlandet vedrørende markedssituafionen den 15. januar 2015
der verserer i udlandet en række sager mellem kunder og banker vedrørende handlen den
15. januar 2015.
financial sevices complaints ltd i new zealand har den 12. februar 2016 afgivet følgende
anbefaling i en sag mellem en kunde og cmc marketz nz limited:
       “pursuant to paragraphs 14.3, 18.1 and 18.2 of financial services complaints limited’s
       terms of reference, i formally recommend that cmc markets reverse its adjustment to mr
       limbachia’s trades to have the effect of crediting mr limbachia’s trading account
      $5.173,65 nzd.”
finaricial ombudsman service i england har afgivet indstilling i en sag mellem en kunde og
saxo capital markets uk limited (scml). følgende fremgår blandt andet af indstillingen:
      “having considered all of the evidence my current view of what happened is as follows:
            •   5...     account went into margin deficit and a ciose out order was generated
            •    at 9.30.52am 5...       traded on a price quoted by scml which had been pro
                 vided to scml by saxo bank.
            •    after scml had traded with s...         it executed a matching trade with saxo
                 bank.
            •    at 9.33.29am saxo bank tried to unwind its chf positions in the underlying
                 market but was unable to complete the trade until 9.4lam.
                                                    - 12 -
           •   the price that saxo bank achieved for its trade was used to re-prise
                trade. this resulted in 5...       trade being re-priced from 1.1860 to 0.96250.
      what happened in effect is that the risk arising out of this situation which original ly re
      sided with scml was then transferred to saxo bank. however, given the speed of the fall
      in euro/chf, saxo bank were unable to manage this risk successfully and would appear
      to have suffered a big loss (based on the difference in the prices it traded with scml and
      the price it achieved on ebs.
      its response to this was to re-price the trade that was carried out between
      and scml.
      in doing this, i consider that scml acted wrongly and did not treat 5...           fairly. i
      say this for the following reasons:
           •   no evidence has been presented that shows that the original price of
               trade was manifestly wrong or that there was a lack of iiquidity in the market.
           •   the evidence that has been provided shows that at the time of 5...         trade
               there was in fact reasonable liquidity in the market.
           •   this evidence also shows that the price of 5...         original trade was within
               the market range at the time.”
følgende fremgår blandt andet under konklusionen:
      “for ali the reasons above, my conciusion is that this complaint should be upheld. i there
      fore recommend that scml cancel the deficit (including the interest charged) on
      account and reinstate the original price that his trades were closed at.”
forklaringer
der er under sagen afgivet forklaring af jacob andersen, claus nielsen, guido klette, he
nrik juel viliberg og andreas janholt.
                                                - 13 -
jacob andersen har forklaret blandt andet, at han er htx-uddarinet og til daglig arbejder
med udvikling af online computerspil. hans bank havde tidligere varetaget investeringen af
hans penge, men havde ikke gjort det godt efter finanskrisen. han valgte derfor at flytte nog
le af sine penge over i saxo bank i 2013 for selv at stå for investeringeme igennem sit selskab
greyzone. hans plan var oprindeligt at handle aktier og obligationer, men efter at have del
taget i et seminar hos saxo bank, begyndte han også at handle med valuta. han lavede man
ge handler i starten, hvor han skulle lære saxo banks platform at kende.
han investerede i eur/chf på grund af snbs fastkurspolitik. han investerede et større be
løb i eur/chf i slutningen af 2014 og starten af 2015. han lagde stop-ordrer ind lige på den
anden side af snbs fastkurs på 1,200, da han gerne ville stå forrest i køen, hvis snb skulle
ophæve fastkurspolitikken.
han var på arbejde den 15. januar 2015, hvor han i en pause opdagede, at kursloftet var fjer
net. han modtog en række handeisbekræftelser fra saxo bank vedrørende sine positioner på
eur/chf. han havde fået et samlet tab på ca. 67.000 kr., hvilket var en lille smule over,
hvad han havde regnet med ud fra hans stop-ordrer. han havde accepteret, at dette var en
mulighed, da han lavede stop-ordreme og arbejdede herefter videre. han så mailen fra saxo
bank om revidering af handleme senere på dagen, men tænkte, at den var tiltænkt kunder,
der havde handlet senere end ham. da han var kommet hjem, gik han omkring kl. 22 ind på
saxo banks platform for at investere i aktier eller obligationer, så hans penge ikke kun stod i
kontanter, hvilket var tilfældet, efter stop-ordreme var gennemført på eur/chf. på et tids
punkt skiftede hans kontobalance fra et plus på ca. 1,6 mio. kr. til et minus på ca. 1,5 mio. kr.
han gik i panik og prøvede forgæves at komme i kontakt med saxo bank, hvilket først lyk
kedes næste morgen, hvor han fik fat i sin rådgiver. han kom herefter til møde i saxo bank
kl. 11 den 16. januar 2015, hvor han var meget forvirret omkring, hvad der var sket. han var
ikke interesseret i at lade greyzone gå konkurs, da aktierne i hans selskab til udvikling af
computerspil var ejet igennem greyzone. banken ønskede, at han skulle oprette et pantebrev
på 1,5 mio. kr. i hans lejlighed. han brugte de følgende dage på at finde ud af, hvad der præ
cist var sket. han opdagede herved, at bankerne havde håndteret situationen forskelligt. han
                                                - 14 -
kom ind i et mailnetværk vedrørende investorer i samme situation, ligesom hart kontaktede
en advokat.
han havde fået materialet fra six financial information igennem en svensk sælger, som han
havde fået kontakt til gennem en google-søgning. normalt blev dataene solgt månedsvist,
men det var lykkedes ham at købe for en periode på fem minutter. han er ikke klar over,
hvor six financial litformation har fået deres data fra, men han går ud fra, at det er trukket
fra markedet. han har selv lavet grafen ud fra de tal, der er i bilagsmaterialet. det er på bag
grund af tallene hans opfattelse, at der umiddelbart efter snbs meddelelse skete et fald i pri
serne, men at der stadig blev handlet, og at det først var nogle minutter efter meddelelsen, at
der opstod en stor forskel mellem udbud og efterspørgsel.
han har fået skærmprintet fra bloomberg fra et internetforum, hvor en anonym bruger hav
de lagt det op. bloomberg baserer tallene på en ikke-offentliggjort algoritme, og de er ikke
udtryk for faktiske handelspriser, men er en indikator på, hvordan markedet bevæger sig.
claus nielsen har forklaret blandt andet, at han er bankuddannet og har arbejdet med valu
tahandel siden 1987. han har siden 2003 været ansvarlig for handelsområdet i saxo bank.
saxo bank tilbyder en lang række forskellige investeringsmuligheder, herunder handel med
valuta. saxo bank er “market maker” i forhold til kunden og går herved imellem kunden og
likviditetsudbyderen. saxo bank er altid kundens modpart i handlen. saxo bank får i valuta-
handlen priser ind fra 10-15 førende banker, der fungerer som saxo banks likviditetsudbyde
re. saxo bank tager priserne herfra og lægger et lille mark up på, når kundens handel gen
nemføres. selve systemet er relativt automafiseret, og saxo bank modtager på alle platforme
omkring 5-6 mia. priser om dagen. valutahandlen hos saxo bank kan ikke sidestilles med en
børs, men er et “over the counter” marked.
chf havde været meget stærk over for eur, og snb etablerede i 2011 et fastkursmål, der be
tød, at eur ikke kunne falde under kurs 1,200. snb fjernede uden varsel fastkursmålet den
15. januar 2015 kl. 10:30, uanset at nafionalbankdirektoren i schweiz tidligere i samme uge
                                                - 15 -
havde bekræftet, at fastkurspoli%kken var en hjømesten i den schweiziske valutapolitik.
meldingen om ophævelse af fastkurspolitikken kom derfor meget bag på markedet. snb
sænkede samtidig renten til en negativ rente. der var herefter tale om en ekstrem situation
for markedet, hvor mange skulle sælge på samme tidspunkt, mens der ikke var interesse for
at købe.
der kom fortsat priser ind fra likviditetsudbydere, som der dog ikke nødvendigvis kunne
handles på grundet den ekstreme markedssituation. likviditetsudbyderne fandt hurtigt ud
af, at det var en så stor begivenhed, at de ikke kunne stille eksekverbare priser, hvorefter der
slet ikke kom priser ind efter 10:45 (cet). markedet var ikke-eksisterende på det tidspunkt,
og hvis der havde været tale om handel med aktier på en børs, ville handlen være blevet
stoppet. da saxo bank ikke kunne få eksekverbare priser fra deres egne likviditetsudbydere,
rettede de fokus mod ebs, hvor der var en vis likviditet 61 stede, og hvor saxo bank herefter
kom af med deres mange ordrer på bedst mulige vis. handleme med eur/chf blev på
grund af illikviditeten i markedet efterfølgende slået sammen i faser, hvor kunderne fik den
reelle kurs på handelstidspunktet.
foreholdt greyzones handelshistorik er det hans vurdering, at der er tale om en meget aktiv
og professionel kunde, der handler meget over forskellige aktivklasser og forstår at handle
på margin.
guido klette har forklaret blandt andet, at han tidligere arbejdede med valutahandel i ban
ker og hedge-fonde, indtil han trak sig tilbage som 42-årig. han handler i dag fortsat med va
luta for egne penge. han hjælper flere forskellige investorer, der tabte penge den 15. januar
2015 på handlen med chf/eur og er blandt andet også ekspertvidne i verserende sager i
singapore og schweiz.
han har aldrig været kunde i saxo bank eller brugt bankens platform professionelt. han op
rettede sig som testbmger efter hændelsen den 15. januar 2015 for at se, hvordan systemet
virkede.
                                                 - 16 -
skærmprintet fra duskacopy bank er et af beviserne, der indgår i hans egen rapport om
markedssituationen den 15. januar 2015. duskacopy bank fungerer som en markedspiads
mellem køber og sælger og handler ikke direkte med kunder. han fik dataene direkte fra
duskacopy banks platform. tidsangivelsen er vist i millisekunder, og de angivne priser er
konkrete handelsmuligheder for både køb og salg, men ikke udtryk for faktiske handler. der
var en konstant kvotering af priser for både køb og salg og tilstrækkelig tidsramme til at
handle, hvilket efter hans opfattelse indikerer, at der fandt normal handel sted i perioden fra
10:30:47:337 (cet). først kl. 10:30:48:824 (cet) var der første gang ikke længere vist en “bid
size,” hvilket gentog sig flere gange herefter, og dette indikerer, at det først var herfra, at
markedet faldt.
grafen baseret på data fra thomson reuters platform viser volumen handlet på et-minuts
basis. det er ikke fra en specifik bank. han gætter på, at grafen dækker ca. 50 % af handlen
på valutamarkedet. det er faktisk handlet volumen, der vises i grafen. handelsvolumen top
pede omkring 10.30/10.31 (cet), hvorefter volumen gik nedad efterfølgende.
skærmprintet fra thomson fxall er hentet direkte fra platformen, der bruges 111 at foretage
handler på. det er ikke muligt at genskabe nu, da der kun kan hentes data 90 dage tilbage.
der kan i oversigten på skærmprintet ses købs- og salgspriser, mens kolonnen med “flow”
viser den faktiske volumen, der blev handlet i de viste millisekunder. f.eks. blev 12 millioner
handlet kl. 10:30:47:966 (cet).
han har endvidere lavet skærmprints af en række indberetninger fra parffiere til thomson
reuters. eksempelvis viser skærmprintet fra den mindre hollandske valutahandler ohva,
at der var faktiske handler i hvert minut fra 10:29 (cet) til 10:38 (cet).
materialet fra saxo banks rapport viser en illikviditet i markedet nogle minuuer efter snbs
meddelelse. hvis mari koncentrerer sig om perioden lige efter meddelelsen, ses der imidler
tid at være en stor volumen omkring f.eks. 9:30:48, men han kan ikke se, om der er tale om
“last look” tal. man ville kunne se alle faktiske handler i millisekunder i saxo banks audit
trail, hvis en sådan var fremlagt.
                                                  -17-
henrik juel viliberg har forklaret blandt andet, at han har været ansat i saxo bank siden
2004. han er deputy for claus nielsen og har den algoritmiske handel som hovedarbejdsom
råde.
saxo bank har på valutahandelsområdet samarbejde med 13-14 banker, der fungerer som ii
kviditetsudbydere. saxo bank får op til 100 kvoteringer med priser fra hver bank i sekundet,
og saxo banks computer samler priserne op, således at de ordnes i rækkefølge med de bed
ste først. markedsdybden er den sammenlagte volumen tilbudt af bankerne. saxo bank til
lægger et mark up i forhold til kunderne, og der sendes en ny pris til kunderne hvert halve
sekund. saxo banks handel med likviditetsudbydeme foregår på valutamarkedet altid efter
“last look”-princippet, hvilket vil sige, at likviditetsudbyderne har mulighed for at annullere
handlen, uanset at den forsøges indgået til den kvoterede pris.
snbs fragåelse af fastkurspolifikken og indførelsen af rentekorrektion den 15. januar 2015
kom som en stor overraskelse for markedet. det var så sent som dagen før præciseret fra
snb, at fastkurspolitikken ville blive opretholdt. nyheden kom derudover ud helt uden var
sel, og chf steg kraftigt herefter. interessen for at købe eur/chf på det hidtidige niveau
var herefter helt væk, og mange prøvede at sælge, men der var ingen købere. det betød, at
prisen på valutakrydset dykkede dramatisk. saxo bank blev ved med at modtage kvoterin
ger, men det var stort set ikke muligt at handle på dem, da handlerne ikke blev accepteret af
likviditetsudbydeme. han havde aldrig oplevet en lignende situation med handel i en ho
vedvaluta. da likviditetsudbydeme ikke kunne levere, gik saxo bank over på ebs og hand
lede der i stedet. der var et vist marked til stede på ebs, men det tog noget tid at ramme et
niveau, hvor det var muligt at handle.
han har udarbejdet saxo banks redegørelse til støtte for kurskorrektionen. det ses på grafer
ne heri, at der blev stillet likviditet fra udbyderne, men ikke handlet. der blev kl. 10:30 (cet)
forsøgt at sælge for 40.470.610, men kun handlet for 17.876.971, hvilket var helt usædvanligt
lidt. de handler, der slap igennem tæt på den tidligere kurs, ville endvidere kunne forventes
efterfølgende at blive annulleret, da kursen ikke var svarende til markedskursen.
                                                 - 18 -
det kan ud fra tallene fra ebs konstateres, at markedet var normalt frem til 10:30:47 (cet),
hvorefter likviditeten i markedet forsvandt. det fremgår dernæst af oversigten over gennem
førte og afviste handler med saxo banks likviditetsudbydere, at der allerede kl. 10:30:48
(cet) var en afvisningsgrad fra likviditetsudbyderne på 72,5 %, hvilket betød, at markedet
reelt var illikvidt på det tidspunkt. allerede ved en ahrisningsgrad på 3 % er det alvorligt.
det var ikke muligt at sende hver kundeharidel enkeltvis af sted til likviditetsudbyderne.
handlerne blev derfor samlet og sendt af sted i større mængder. på grund af markedssituati
onen efter snbs udmelding blev mange handler sat i time-out af systemet, efter de var blevet
afvist. det var derfor ikke muligt præcist at sige, til hvilken kurs en enkelt kundes handel
blev gennemført, hvorfor saxo bank efterfølgende har været nødt til at se på markedet sam
let, så man inden for visse tidsintervaller behandlede kunderne lige godt. dette var ikke et
valg, der havde økonomisk betydning for saxo bank, men det blev gjort ud fra et synspunkt
om mest mulig fairness over for kunderne. der blev indtil 10:32 (cet) eksekveret handler for
i alt ca. 50 mio. på eur/chf hos likviditetsudbyderne, hvor han gik ud fra, at kursen på de
fleste handler efterfølgende var blevet rettet. han husker, at der har været diskussioner her
om med likviditetsudbyderne, men det var ikke noget, som han selv var involveret i. der
blev samtidig dækket 864 mio. ind hos ebs på eur/chf. faseinddelingen er på denne bag
grund kun sket på baggrund af handlerne hos ebs. hvis handler hos likviditetsudbyderne
skulle have været med, ville det efter hans opfattelse højst have gjort en forskel på den sidste
decimal på kursen. handlen på ebs er gengivet i saxo banks redegørelse, og det fremgår
heraf, at der skete to markante kursdyk, hvorved handlen kunne inddeles i tre faser, hvor
kurserne niveaumæssigt hang sammen. saxo bank fastsatte herefter kurserne i de enkelte fa
ser ud fra et vægtet gennemsnit.
andreas tanholt har forklaret blandt andet, at han i 2010 blev ansat som advokat i saxo
banks juridiske afdeling og siden marts 2016 har været chef for afdelingen.
både saxo bank og kunderne har interesse i, at der bliver afregnet til de rigtige priser. de
almindelige betingelsers pkt. 6.12 og pkt. 16.5 fungerer som sikkerhedsnet imod, at der af
                                                 - 19 -
regnes til de forkerte priser. vedrørende handlen med eur/chf fik de kunder, der havde
spekuleret modsat greyzone i valutakrydset, også efterfølgende reguleret deres priser til de
faktiske kurser, hvorved disse kunder oplevede en markant forbedret afregningskurs.
saxo bank modtog i alt 38 klager vedrørende afregningen, og de henvendte sig selv 61 fi
nansfilsynet om situationen allerede den 15. januar 2015. finanstilsynet besluttede at indlede
en sag på baggrund af klageme, der endte med den rapport, der er fremlagt i sagen.
der verserer også sager i udlandet. for så vidt angår sagen mod saxo banks engelske datter
selskab, er der ikke truffet endelig afgørelse. det engelske selskab har eget aftalegnindlag
med andre vilkår end saxo bank.
parternes synspunkter
for sagsøger, greyzone, er der i det væsentlige procederet i overensstemmelse med på
standsdokumentet af 19. september 2016, hvoraf fremgår blandt andet:
“indledning
sagen vedrører saxo bank[sj efterfølgende korrektion af handelsprisen for 6 valutatransakti
oner i valutakrydset eurchf, som var blevet gennemført i forhold til saxo banks kunde,
greyzone[. .1. den 15. januar 2015 om formiddagen.
            .
sagens retlige spørgsmål er, om saxo bank var berettiget til at foretage denne korrektion af
handelsprisen efter, at disse eurchf transaktioner var blevet kontoført som endelige på
greyzone’s konto hos saxo bank.
eurchf positionerne
i perioden fra 27. oktober 2014 til 6. januar 2015 foretog greyzone køb af 6 eurchf positio
ner hos saxo bank[.   .
købet indebar en spekulation fra greyzones side i, at schweizerfrancen ville falde i forhold
til euro.
såfremt euro steg i forhold til schweizerfrancen på salgstidspunktet (lukningstidspunktet),
ville greyzone hjemtage en kursavance, som saxo bank greyzones modpart ville skulle
                                                            -                       -
                                                  - 20 -
erlægge til greyzone, mens der modsat ville foreligge et kurstab, som greyzone ville modta
 ge fra saxo bank, såfremt euro faldt i forhold til schweizerfrancen.
købet, såvel som afregnirtg af kurstab og kursgevinst, skulle i forhold til saxo bank afregnes
i danske kroner over greyzones kontoindestående hos saxo bank, som samtidig tjente til
sikkerhed for greyzones forpligtelser overfor saxo bank.
saxo banks rolle som såkaldt “market maker” og som greyzones modpart i transaktionerne,
fremgår af saxo banks præsentationsmateriale, [...j samt af saxo banks hjemmeside jfr. fi
nanstilsynets rapport[. .1.
                        .
greyzone havde indlagt en række “stop orders” på de købte eurchf positioner med en
“stop price” på 1,19$, hvilket indebar den aftale med saxo bank, at der skulle ske salg af de 6
eurchf positioner, hvis kursen på eurchf faldt til 1,19$, [...j. disse stop loss positioner
var af greyzone den 13. december 2014 placeret tæt på kursen på dette tidspunkt for at sikre,
at greyzone hurtigt ville komme ud af positionerne, såfremt kursen udviklede sig negativt.
den schweiziske nationalbarik frigjorde schweizerfrancen fra euro den 15. januar 2015, kl.
10.30.00 (dansk tid), hvilket medførte kraftige stigninger i schweizerfrancen og deraf følgen
de fald i eurchf kursen.
de indlagte “stop orders” blev aktiveret 15. januar 2015, og ordrene blev eksekveret kl.
10.30.48 dansk tid, 48 sekunder efter schweizerfrancens frigørelse fra euro. greyzone mod
tog “trade confirmations” fra saxo bank via saxowebfrader med angivelse af handelspri
serne[...]. den endelige handelskurs (lukkekurs) for eurchf positionerne blev registreret
og meddelt til 1,19729, altså lidt dårligere end den af greyzone indlagte “stop loss” kurs på
1,19$.
af saxo banks skrivelse til kunderne den 15. januar 2015[...], fremgår det direkte, at saxo
bank selv opfattede handlerne som “executed”.
saxo bank valgte samme dag kl. 22.46 enhændigt at regulere handelskursen (lukkekursen)
for de 6 eurchf positioner fra 1,19729 til 0,9625, jfr. udskrift fra greyzone’s konto på saxo
webtrader [...j.
saxo banks regulering af handelsprisen indebar, at greyzones indestående på selskabets
konto i saxo bank gik fra kr. 1.611.112 til kr. 1.574.554.
                                               —
greyzone bestrider, at saxo bank var berettiget til at foretage denne efterregulering af han
delspriserne, og greyzone gør gældende, at saxo bank er forpligtet til at tilbageregulere
handelspriserne til de oprindeligt aftalte[. .1.
                                             .
greyzones betalingspåstand svarer til greyzones indestående hos saxo bank efter, at denne
tilbageregulering er gennemført.
der er enighed mellem parterne om de beløbsmæssige opgørelser af påstandene.
                                                    - 21 -
 forelå der ret for saxo bank til at justere handelskurseme efterfølgende?
saxo bank henviser som grundlag for retten til efterfølgende at kunne korrigere kursen til, at
der forelå en “fejl i de transaktionspriser, der er opgivet af saxo bank”, jfr. saxo banks almindeli
ge forretningsbetingelser pkt. 6.12[...], da handlerne blev registreret som endelige den 15.
januar 2015, kl. 10.30.48.
greyzone gør gældende, at der ikke foreligger grundlag for at korrigere kursen på grundlag
af pkt. 6.12.
i situationer med handelspriser, der ikke afspejler likviditetsniveauet, foreligger der ikke
“fejl” omfattet af pkt. 6.12. fejl efter pkt. 6.12 dækker menneskelige eller systemiske fejl, som
er illustreret ved eksempler fremlagt ved sagens bilag 20-24 [...].
indtræder illikviditet i markedet, suspension af handel eller tilsvarende, og forårsager dette
fejlagtige kursoplysninger, kan situationen være reguleret af pkt. 16.5 i saxo banks alminde
lige forretningsbetingelser[. . .1. greyzone gør gældende, at der ikke forelå sådan illikviditet
for eurchf på handelstidspunktet (jfr. afsnittet “likviditeten for eurchf den 15. januar
2015, kl. 10.30.48 nedenfor”), hvorfor pkt. 16.5 ikke finder anvendelse.
i det decentrale marked for eurchf handel var det saxo bank selv, der indestod for at leve
re likviditeten i forhold til kunden, hvilket er en velkendt forretningsrisiko ved saxo banks
forretningsmodel, jfr. bilag 11 [... og bilag 12 [...].
bestemmelsen i pkt. 16.5 giver saxo bank såfremt betingelserne foreligger ret til at annul
                                                —                                    —
lere, dvs, ophæve, en handel med en kunde inden for et rimeligt tidsrum. bestemmelsen gi
ver ikke saxo bank ret til at efterregulere handelsprisen, således som det skete (“item open-
price modzfied from 1.19729 to 0,9625” [...j).
saxo bank har ikke gennemført en annullering eller ophævelse af handleme inden for rime
lig tid.
saxo bank har endvidere henvist til bestemmelsen i pkt. 31.4 i saxo banks almindelige for
retningsbestemmelser [...j, som kan indebære en ret til at “forøge sine marginkrav, reducere
kundens eksponering, lukke en eller flere af kundens åbne marghihandler og/eller suspen
dere handlen”. greyzone gør gældende, at pkt. 31.4 ikke kan finde anvendelse, eftersom be
stemmelsen alene regulerer bankens adgang til disponering i forhold til åbne, men ikke i
forhold til allerede lukkede positioner.
det gøres i overensstemmelse med den almindelige koncipist- og uklarhedsregel i dansk af
talefortolkning gældende, at enhver uklarhed i saxo banks almindelige forretningsbetingel
ser må fortolkes til gunst for greyzone og til ugunst for saxo bank, jfr. også princippet i afta
lelovens § 38 b.
likviditeten for eurchf den 15. januar 2015, kl. 10.30.48
                                                  - 22  -
selvom de almindelige forretningsbetingelser,            herunder pkt. 16.5 [...j, under ingen om
stændigheder giver saxo bank grundlag for at             efterregulere handelsprisen, gør greyzone
selvstændigt gældende, at der forelå likviditet          for eurchf handel på det tidspunkt, da
greyzone’s eurchf positioner blev lukket, den            15. januar kl. 10.30.48.
valutaposifioner er ultra volatile, hvilket indebærer, at der kan forekomme kursudsving, ofte
meget betydelige kursudsving, inden for sekunder, og dele heraf. en vurderingen af kurs og
likviditet for en valutaposition som eurchf skal derfor ske ud fra en meget præcis fidsan
givelse. i den foreliggende sag skal vurderingen ske ud fra en vurdering af forholdene den
15. januar 2016, kl. 10:30:48, hvor lukningen af greyzones eurchf positioner fandt sted[. .j.      .
på dette tidspunkt var der betydelig likviditet og handel af eurchf positioner i markedet.
greyzone har til støtte herfor fremlagt:
        1)   en offentliggjort analyse fra ebs omkring eurchf hændelserne den 15. februar
             2015[. .j. saxo bank handler selv eurchf positioner gennem ebs. det fremgår
                    .
             af analysen, at der var betydelig volumen og faktisk gennemførte handler, og at
             kurserne på de gennemførte handler svarede til det niveau, der blev registret på
             greyzone’s konto.
        2)   en graf udarbejdet på grundlag af kursdata fra six financial information, der vi
             ser udviklingen for eurchf positionen i sælgernes udbudspris, købemes til
             budte købspris og handelspris, som disse udviklede sig den 15. januar 2015 i pe
             rioden fra kl. 10:30:00 til 10:35:00[...].
        3)   en graf udarbejdet på grundlag af data fra bloomberg, der viser sælgemes ud
             budspris, købernes tilbudte købspris og handelspris for eurchf inden for dét
             ene sekund, hvor handlen fandt sted, kl 10:30:47-10:30:48. [...] samt oplysninger
             fra bloomberg om handel i sekundet umiddelbart før, kl. 10:30:46-10:30:47 samt i
             sekundet kl. 10:30:50-10:30:51 [...j.
        4)   en mængde data vedrørende handelsvolumen og kurser i markedshandlen med
             eurchf den 15. januar 2015, kl. 10.30.48[. . .j. dokumenteme indeholder indivi
             duelle bankers og brokere’s notering af volumen og kurser for eurchf handel
             på dette tidspunkt.
        5)   en rapport fra klette consulting af 19. maj 2016, der belyser og underbygger dis
             se af greyzone fremlagte data [...].
det fremgår også af det af saxo bank fremlagte handels- og kursmateriale,          [...] at der forelå
likviditet for eurchf den 15. januar 2015, kl. 10.30.48.
saxo bank har i flere omgange opfordret greyzone til at dokumentere de kurser, som saxo
                 -                 -
bank registrerede på greyzone’s konto kl. 10.30.48.
                                                 - 23 -
forholdet er imidlertid, at det påhviler saxo bank at dokumentere, at priserne som handler
ne blev gennemført til over for greyzone[. .j, var fejlagtige som følge af manglende likvidi
                                              .
tet, når dette gøres gældende af saxo bank. greyzone har ikke som saxo bank direkte ad
                                                                   —                —
gang til handelsdata i bankmarkedet, eftersom greyzone alene handlede med saxo bank, og
saxo bank ligger i modsætning til greyzone inde med disse råhandelsdata, men har ikke
fremlagt dem.
under alle omstændigheder gøres det gældende, at greyzone har ført fuidgyldigt bevis for,
at der forelå likviditet i handlen med eurchf den 15. januar 2015, kl. 10.30.48, og at de kur
ser, som greyzone solgte positionerne til, var markedsmæssige og korrekte.
saxo banks kategorisering af greyzone samnten med andre kunder
greyzone gør gældende, at saxo bank intet grundlag har at for henføre greyzone til en kun
dekategori, hvor den endelige handelskurs efterreguleres på grundlag af en gennemsnitsbe
regning, hvori også andre kunder inddrages.
andre verserende sager
der verserer en række tvister mellem banker og kunder i andre jurisdiktioner vedrørende
eurchf likviditeten og adgangen for bankerne til at efterregulere kurserne den 15. januar
2015.
i nogle af disse sager har de dertil kompetente myndigheder allerede foretaget vurderinger
af adgang for bankerne til at efterregulere priserne, svarende til saxo banks ønske i nærvæ
rende sag. myndighederne er i disse sager nået frem til, at der forelå likviditet for eurchf i
det tidsrum, der er relevant for nærværende sag, og at der ikke var en adgang for bankerne
til at efterregulere de meddelte handelspriser [...].
dette er bl.a. tilfældet i en engelsk sag vedrørende saxo capital markets uk limited, et dat
terselskab af saxo bank[. . .j, hvor the financial ombudsmand har fundet, at saxo capital
markets uk limited ikke kunne efterregulere den meddelte salgskurs (lukkekurs) eurchf
1,1860 meddelt kunden den 15. januar 2015, kl. 10.30.52 (dansk tid) 4 sekunder senere end
                                                                        —
greyzones lukketid til en ny kurs på 0,9625, eftersom der forelå et fungerende marked på
                       —
lukketidspunktet.”
for sagsøgte, saxo bank, er der i det væsentlige procederet i overensstemmelse med på
standsdokumentet af 19. september 2016, hvoraf fremgår blandt andet:
           (i)      “at   den foreliggende tvist drejer sig om at fastlægge indholdet og forstå
                          elsen af den konkrete verdensomspændende markedssiwation, der
                          kom til eksistens den 15. januar 2015 ved den anførte disposition fra
                          snb’s side;
                                     - 24 -
(ii)   at  det under (i) anførte herudover skal vurderes i lyset af indholdet og
           forståetsen af en række bestemmelser i sagsøgtes kontraktgrundlag
          med de enkelte kunder (herunder sagsøgeren), omfattende bl. a. ge
          neral business terms [...], hvis indhold afspejler en række friternatio
          nale standardvilkår i de finansielle markeder;
(iii)  at snb’s disposition den 15. januar 2015 havde som direkte konsekvens,
           at der opstod “an emergency or an exceptional market condition”, jfr.
          p. 31.4 i sagsøgtes general business terms [...j;
(iv)   at den af sagsøgte anvendte fremgangsmåde i forbindelse med nedluk
          ning, afregning og efterfølgende justering af afregningskurserne var
          og er i overensstemmelse med kontraktgrundlaget mellem sagsøge
          ren og sagsøgte;
(v)    at de afregningspriser/afregningskurser, der blev stillet umiddelbart ef
          ter snb’s fjernelse af det eksisterende fastkursmål i relation til
          eur/chf den 15. januar 2015 kl. 10.30 var ikke udtryk for reelle
          markedspriser, men derimod indikative priser, der ikke tog højde for
          den helt ekstreme situation og manglende likviditet i markedet, der
          opstod umiddelbart efter og som en direkte konsekvens af snb’s
          fjernelse af fastkursmålet;
(vi)   at der derfor var tale om en situation med en ukorrekt prisfastsættelse,
          der er omfattet af p. 6.12 i sagsøgtes general business terms [...];
(vii)  at sagsøgte var berettiget til efterfølgende at korrigere de ikke korrekte
          priser, jfr. p. 6.12 i sagsøgtes general business terms [...j;
(viii) at sagsøgte, med henblik på at kuime kvotere kurser med den hurtig
          hed, der normalt er forbundet med spekulationsharidel, kan være
          nødt tit at disponere på baggrund af kurs- eller disponibilitet
          soplysninger, der efterfølgende kan vise sig at være fej lagtige på
          grund af særlige markedsforhold, f.eks. men ikke begrænset til mang
          lende likviditet i eller suspendering af et aktiv eller fejl i informati
          onskilder eller kursoplysninger fra modparter, jfr. p. 16.5 i sagsøgtes
          general business terms [...];
(lx)   at sagsøgte under sådanne omstændigheder beskrevet i p. 16.5 i sagsøg
          tes general business terms [...], hvor sagsøgte har disponeret i god
          tro, da sagsøgte angav kursen til sagsøgeren, er berettiget til at aimul
          lere handlen med sagsøgeren, jfr. p. 16.5 i sagsøgtes general business
          terms [...j;
                                                  - 25 -
          (x)      at     den af sagsøgte anvendte fremgangsmåde i forbindelse med nedluk
                         ning, afregning og efterfølgende justering af afregningskurseme var
                          og er i overensstemmelse med sagsøgtes best execution policy [...j;
         (xi)      at    sagsøgte i lyset heraf ikke har handlet i strid med det med sagsøgeren
                         etablerede kontraktgrundlag, respektive ansvarspådragende overfor
                         sagsøgeren;
         (xii)     at    p. 6.12 og p. 16.5 i sagsøgtes almindelige forretningsbetingelser gene
                         relt kan anvendes samtidig i forhold til en handel;
         (xiii)    at    p. 6.12 og p. 16.5 i sagsøgtes almindelige forretningsbetingelser i den
                         konkrete sag kan anvendes samtidig;
         (xiv)     at    sagsøgerens manglende opfyldelse af sagsøgtes provokationer skal
                         tillægges processuel skadevirkning, jfr. retsplejelovens § 344, stk. 2;
         (xv)      at    sagsøgte som følge heraf bør frilindes for den af sagsøgeren i stæv
                         ningen nedlagte påstand.
på baggrund af ovenstående gør sagsøgte i relation til den nedlagte påstand om sagsøgerens
betaling af kr. 1.574.554,22 med tillæg af renter gældende:
         (i)       at    det følger af p. 9.1 i sagsøgtes general business terms   [...j, at sagsø
                         geren
                         shall pay to saxo bank on demand
                         iv. any amount to maintain a positive cashbalance on any
                         and all account(s)...”;
         (ii)      at    sagsøgte efter justeringen af nedlukningskursen var berettiget til at
                         fremsætte påkrav om betaling af kr. 1.574.554,22, hvilket skete ved
                         skrivelse af 6. februar 2015 [...j;
         (iii)     at    sagsøgeren er forpligtet til at indfri mellemværendet med sagsøgte,
                         stort kr. 1.574.554,22 med tillæg af renter;
         (iv)      at    sagsøgeren dermed er forpligtet til at betale kr. 1.574.554,22 med til
                         læg af renter som anført i påstanden til sagsøgte.”
                                                - 26 -
 sø- og handeisrettens begrundelse og resultat
greyzone, hvis hidtidige handelsaktivitet på saxo banks platform havde været omfattende
med mange forskellige investeringsprodukter, fik fra saxo bank automatisk genererede
meddelelser om, at selskabets seks positioner på markedet for valutakrydset eur/chf den
15. januar 2015 kl. 10.30.48 (cet) var blevet lukket til henholdsvis kurs 1,19729 for fem af po
sifionerne og kurs 1,19727 for den sjette position. efter bevisførelsen er det de sagkyndige
dommeres vurdering, at der ikke var likviditet på markedet for valutakrydset eur/chf den
15. januar 2015 kl. 10.30.48 (cet). det var derfor i praksis ikke muligt at eksekvere handler til
de priser, der fremgik af meddelelserne fra saxo bank til greyzone. dette understøttes dels
af oversigten fra saxo bank over gennemførte og afviste handler med bankens likviditetsud
bydere i tidsrummet kl. 10:30:46 til 10:41:21 (cet), af fxcm jnc.’s skriftlige udtalelse af 11.
marts 2015, samt af forklaringerne afgivet af claus nielsen og henrik juel villberg. rettens
juridiske dommere tilslutter sig denne vurdering.
efter sagens oplysninger finder den samlede ret herefter, at der, efter at snb torsdag den 15.
januar 2015 kl. 10.30 (cet) uvarslet havde fjernet det eksisterende kursmål om, at eur/chf
ikke måtte falde til mere end kurs 120,00, forelå sådanne særlige markedsforhold, at betin
gelserne for, at saxo bank har kunnet bringe pkt. 16.5 i de almindelige forretningsbetingelser
i anvendelse, har været opfyldt. når denne bestemmelse, der henviser til, at saxo bank kan
være nødsaget til at disponere på baggrund af oplysninger om kurser og disponibilitet, der
efterfølgende viser sig at være fejlagtige, sammenholdes med pkt. 6.12 om fejl i fransaktions
priser, finder retten, at saxo bank har haft aftalemæssig hjemmel til at korrigere den først
meddelte afregningskurs. denne forståelse af saxo banks aftalebaserede muligheder for at
kursregulere som sket understøttes af de beføjelser, som det samlede aftalegrundlag i det he
le tillægger saxo bank,  jf. blandt andet pkt. 31.4. retten kan efter det fremkomne tilfræde, at
der skete afregning til greyzone med den kurs, der er angivet i bankens meddelelse til kun
derne den 15. januar 2015 ca. kl. 22.00 (cet), det vil sige baseret på et vægtet gennemsnit af
de faktisk gennemførte handler via ebs.
det følger af det anførte, at saxo bank ais skal have medhold i de nedlagte påstande.
                                               - 27 -
                                                                                          saxo
efter sagens udfald og forløb skal greyzone betale 188.980 kr. i sagsomkostninger til
                                                                                         r, og
bank, hvoraf 150.000 kr. inkl. moms er til dækning af rimelige advokatomkostninge
38.980 kr. udgør retsafgift.
                                      thi kendes for ret:
saxo bank ais frifindes for den af greyzone aps nedlagte påstand.
                                                                                procesrente
greyzone aps skal inden 14 dage til saxo bank a/s betale 1.574.554,22 kr. med
                                                                          gsbeløbet forrentes
fra den 13. marts 2015 og 188.980 kr. i sagsomkostninger. sagsomkostnin
 efter rentelovens § 8 a.
                                             henrik rothe                            bertil voilmond
 claus forum petersen
                        steffen ussing                          peter feldvoss andersen
                                             (sign.)
                                 udskriftens rigtighed bekræftes
                                    sø- og handelsretten, den
