14/06/2016 - PERSPECTIVAS.
A expansão moderada da economia americana permanece em curso. Os indicadores econômicos recentes, sobretudo o consumo, apontam para a retomada da atividade. A demanda doméstica puxada pelo consumo das famílias, pela recuperação do setor imobiliário e pelo aumento dos gastos do governo se mostra robusta e deverá ser sustentada pelo crescimento da renda real e a elevada confiança do consumidor. Somam-se a isso as famílias menos alavancadas e mais ricas; os bancos bem capitalizados; as condições financeiras mais frouxas e a melhora gradual do mercado de trabalho. Em contrapartida, a forte apreciação do câmbio real nos últimos trimestres; a demanda global mais fraca; e a contração do setor de energia afetam as exportações líquidas e os investimentos. O nosso cenário base é que a economia americana crescerá ao redor de 2,0% em 2016. Quanto ao mercado de trabalho, o relatório divulgado no início do mês mostrou um colapso nas contratações, gerando questionamentos sobre os fundamentos da economia. Devido à alta volatilidade do dado, tal questionamento nos parece precipitado e novas observações são necessárias. A análise de outros indicadores do emprego não evidencia uma desaceleração tão abrupta e sim uma moderação no ritmo de contratações em função da proximidade do pleno emprego. Dessa forma, acreditamos que os fundamentos da economia ainda são fortes o suficiente para manter o desemprego em trajetória de queda. Pelo lado da inflação, as medidas de núcleo seguem em trajetória ascendente. Embora a inflação ainda permaneça abaixo da meta do FED, a estabilização do preço das commodities, sobretudo o petróleo, e as condições mais apertadas no mercado de trabalho levarão à convergência para a meta. Nesse contexto, o FOMC continuará o processo de normalização das condições monetárias, mesmo que de forma gradual.
Na Europa, os desdobramentos políticos seguem no centro das discussões. A proximidade do referendo na Inglaterra, as novas eleições na Espanha e a ascensão de partidos políticos mais radicais aumentam as incertezas na região e merecem monitoramento. Quanto à atividade, os indicadores econômicos continuam apontando para uma recuperação cíclica, mas em ritmo menos intenso que outrora. A demanda doméstica, puxada pelo consumo das famílias, o impulso fiscal e o impulso de crédito positivos irão contribuir para o crescimento nos próximos meses. Por outro lado, a desaceleração das economias emergentes, cuja corrente de comércio é relevante para a região, configura um risco importante para o cenário prospectivo. Pela ótica da inflação, a elevada taxa de desemprego, a capacidade ociosa da economia e o nível baixo da inflação corrente e das expectativas mantém elevado o risco de novas surpresas negativas. Dessa forma, as chances de mais medidas de afrouxamento monetário são consideráveis. No médio prazo, reformas estruturais e a correção de desequilíbrios são necessários: o elevado superávit das transações correntes, principalmente na Alemanha e a rigidez do mercado de trabalho restringem a demanda agregada e, consequentemente, o crescimento na região.
Na China, os dados correntes de atividade mostram sinais de estabilização econômica, mas ainda são incipientes e frágeis. Contudo, o custo dessa estabilização é cada vez maior, uma vez que se pauta no velho modelo de crescimento – expansão do crédito e dos investimentos – que, por sua vez, acentuam os desequilíbrios no médio prazo. No curto prazo, o aumento dos gastos fiscais nos últimos meses, os estímulos ao setor automotivo e a expansão do crédito deverão suportar o crescimento. Por outro lado, o elevado endividademento corporativo e o excesso de capacidade ociosa do setor secundário restringem a demanda agregada. Nesse contexto, o cenário de desaceleração gradual da economia permanece. A expansão acentuada da dívida privada nos últimos anos, somada à má alocação do crédito num ambiente de retornos decrescentes e desaceleração econômica aumentam a inadimplência, apertam as condições financeiras, elevam as incertezas e contraem ainda mais a atividade. As dúvidas em relação à sustentabilidade desse modelo ainda muito dependente do investimento e da expansão do crédito persistem, apesar dos esforços do governo em implementar uma agenda de reformas estruturais. Dessa forma, a economia chinesa inevitavelmente terá que fazer uma transição para um crescimento menor, mais balanceado e menos dependente do investimento e do crédito.
No Brasil, o vice-presidente Michel Temer assumiu o governo após o Senado aceitar o processo de impeachment e afastar a presidente Dilma Rousseff. Nesse contexto, as atenções do mercado se voltaram para as primeiras sinalizações do governo Temer em termos de política econômica. Até o momento, os sinais emitidos foram satisfatórios: (1) nomeação de uma excelente equipe econômica, com Henrique Meirelles no comando da Fazenda; (2) foco em medidas estruturais de consolidação fiscal, como a imposição de um teto para o crescimento dos gastos e a reforma da previdência; (3) avanço da agenda micro com privatizações, concessões e reforma trabalhista. A grande dúvida é se Temer conseguirá avançar na implementação de tais medidas, já que muitas delas possuem pouco respaldo popular e exigem sólido apoio do Congresso. A acomodação de aliados no governo e a experiência política de Temer militam favoravelmente para a formação de uma base capaz de aprovar mudanças constitucionais. Por outro lado, a sucessão de denúncias no âmbito da Lava-Jato, que se voltam agora para a cúpula do PMDB, traz bastante imprevisibilidade e imponderabilidade para o cenário. Por enquanto, a agenda legislativa tem avançado a um ritmo satisfatório. Mas não podemos descartar maiores perturbações no futuro.
Os indicadores de atividade começam a mostrar os primeiros sinais de estabilização, principalmente na indústria, onde já houve um ajuste relevante de estoques. Ainda que uma queda significativa do PIB já esteja contratada para esse ano, uma retomada da confiança empresarial pode trazer surpresas positivas para a atividade em 2017, dado o alto grau de ociosidade da indústria e o alto contingente de desempregados, o que limita pressões salariais e de custo. Novamente, os desenvolvimentos na esfera política serão importantes para a concretização desse cenário. Na esfera fiscal, o resultado primário de curto prazo deverá permanecer deficitário, dada a relutância em aumentar impostos. Essa opção gradualista, entretanto, só será viável se as reformas fiscais estruturais avançarem no Congresso.
A inflação continua dando sinais de moderação, apesar de pressões recentes nos preços de alimentos. O arrefecimento gradual da inflação de serviços, a queda das expectativas e a apreciação do câmbio corroboram o cenário de queda da inflação, que deve encerrar o ano em torno de 7.0% - 7.5%. O problema fiscal, por outro lado, é um entrave a uma queda mais sustentada, na medida em que gera pressões latentes por aumentos de impostos. Nesse contexto, o Banco Central vem comunicando a estratégia de manter a Selic estável, aguardando por um recuo mais significativo da inflação corrente. À medida em que esse cenário se materializar, acreditamos que o Banco Central iniciará um ciclo de corte de juros, provavelmente a partir de agosto ou outubro. No campo externo, o ajuste do balanço de pagamentos segue em velocidade e intensidade surpreendentes. O saldo em transações correntes está em clara trajetória de alta e as exportações começam a mostrar sinais de recuperação. Do lado do financiamento, os investimentos diretos têm mostrado notável resiliência, a despeito do momento negativo do ciclo econômico. No médio prazo,a normalização da política monetária americana segue como um vetor desfavorável.
No mercado de ações, aproveitamos a queda generalizada de preços dos ativos para recompor algumas posições e gradualmente montar novos investimentos. Acreditamos que pouco mudou em termos de perspectivas, mas o importante e saudável ajuste de preços ao longo do mês deixou o retorno de algumas ações mais condizente com o risco delas.