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Análise do Emissor Características
Análise do Emissor
Camilla Dolle
Head de Renda Fixa
Francisco Lobo
Analista de Renda Fixa
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28/09/2021 19:50:00 • Atualizado em 28/09/2021 20:30:54 • 11 minutos de leitura
A CTEEP é a maior empresa privada do setor de transmissão no Brasil, segmento responsável pelo transporte da energia gerada até os centros consumidores de carga. A companhia está presente em 17 estados brasileiros e transmite cerca de 33% de toda a energia do Brasil, 60% da energia consumida na região Sudeste e 94% da energia do Estado de São Paulo. No primeiro semestre de 2021, a receita líquida apresentou avanço de 22,8% para R$ 1,7 bilhão, e 23,5% no EBITDA para R$ 1,4 bilhão. Ao fim de junho, a dívida líquida atingiu R$ 5,3 bilhões, ante R$ 2,3 bilhões no fechamento de 2020, dado o maior investimento em novos projetos. No mesmo intervalo, a relação Dívida Líquida/EBITDA passou de 0,9x para 1,9x, razão ainda consideravelmente inferior ao covenant mais restritivo de suas emissões, que é de 3,0x.
Destaques positivos
Empresa com baixa alavancagem e boa liquidez.
Resiliência do fluxo de caixa.
Diversificação de ativos, atrelados a concessões de longo prazo.
Setor de transmissão bastante estável.
Pontos de atenção
Capex dos projetos em construção.
Risco regulatório.
Quem é a ISA CTEEP?
História
A criação da Companhia de Transmissão de Energia Elétrica Paulista (CTEEP) se deu em 1999 a partir da divisão dos ativos da estatal Companhia Energética de São Paulo (CESP), como parte do programa de privatização do Governo Estadual.
A CTEEP incorporou a Empresa Paulista de Transmissão de Energia Elétrica (EPTE) em 2002, companhia resultante do desmembramento da Eletropaulo.
Foi privatizada em 2006, por meio de leilão público promovido pelo governo paulista na bolsa de valores. Com isso, o grupo colombiano ISA se tornou o acionista controlador da empresa, ao adquirir 50,1% das ações ordinárias.
Desde então, a empresa manteve sólido crescimento, realizado, principalmente, por meio da aquisição de novos lotes em leilões de transmissão da Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel).
Atuação
A CTEEP é a maior empresa privada do setor de transmissão no Brasil, segmento responsável pelo transporte da energia gerada até os centros consumidores de carga. Suas 22 concessões atuais configuram cobertura de 20,4 mil km de extensão, das quais 10 encontram-se em operação, compreendendo 18,6 mil km de linhas.
Em setembro de 2021, a ISA CTEEP contava com capacidade instalada de 70,5 mil MVA (Mega Volt Ampére) de transformação, mais de 19 mil km de linhas de transmissão, cerca de 26 mil km de circuitos, 2.438 km de cabos de fibra ótica próprios e 140 subestações (ativos em operação e em construção) com tensões de até 550 kV.
Presença
A companhia está presente em 17 estados brasileiros e transmite cerca de 33% de toda a energia do Brasil, 60% da energia consumida na região Sudeste e 94% da energia do Estado de São Paulo.
Fonte: ISA CTEEP. Elaboração: XP.
Composição acionária
Os números abaixo entre parênteses são referentes à participação de cada acionista no total de ações com capital votante (ordinárias).
ISA Capital do Brasil (89,5%): operação brasileira do grupo colombiano ISA, um dos maiores conglomerados de transmissão de energia elétrica da América Latina. Suas atividades estão concentradas nos setores de transmissão de energia elétrica, telecomunicações e concessões de rodovia.
Eletrobras (9,8%): sociedade de economia mista controlada pelo Governo Federal. É o maior grupo brasileiro de energia elétrica, atuante nas frentes de geração, transmissão e distribuição, sendo responsável por 37% do total da capacidade de geração do país e 57% da extensão de linhas de transmissão.
Outros (0,7%).
A ISA CTEEP é uma companhia de capital aberto com ações negociadas na B3 por meio dos tickers TRPL3 (ação ordinária) ou TRPL4 (ação preferencial).
Principais fatores do crédito
Para melhor entendimento, esclarecemos que a nomenclatura “2T21” significa “segundo trimestre de 2021” e “1S21” significa “primeiro semestre de 2021”. Suas variações também se aplicam (ex: 4T20 seria o quarto trimestre de 2020).
Fonte: ISA CTEEP. Elaboração: XP.
A ISA CTEEP, por estar no segmento de transmissão de energia, apresenta resiliência de sua receita, já que as linhas de transmissão recebem a chamada receita anual permitida (RAP) por disponibilidade, não por volume transportado, o que garante maior previsibilidade.
Receita Anual Permitida (RAP) é a receita anual à qual a concessionária tem direito pela prestação do serviço público de transmissão, a partir da entrada em operação comercial das instalações de transmissão. É reajustada por resoluções homologatórias da Aneel, divulgadas anualmente (normalmente no mês de junho) na Revisão Tarifária Periódica, que estabelece a previsão da RAP para os próximos 12 meses, corrigida pela inflação.
Ademais, o risco de contraparte (ou seja, de recebimento) no setor de transmissão é baixo, já que o risco é o do sistema nacional como um todo, não necessariamente de uma empresa (geradora, por exemplo) específica.
Cenário atual
A ISA CTEEP possui um plano estratégico em curso, chamado “Estratégia 2030”, que prevê o crescimento por meio de investimentos em reforços e melhorias, em novos negócios, incluindo fusões e aquisições, e em projetos de expansão da rede própria de transmissão.
Desde 2016, a empresa arrematou quatorze lotes em leilões de transmissão, que somam investimentos necessários de R$ 6,3 bilhões até a entrada em operação, sendo que a concessão mais longa tem prazo de implementação em dezembro de 2025. O incremento da RAP (ciclo 2020/2021) será de cerca de R$ 645 milhões após a energização dos ativos, com RAP total para o ciclo de R$ 3,8 bilhões.
Em razão disso, a holding ampliou seus volumes de investimentos desde meados de 2020, ano em que registrou avanço de 68,5% no capex.
Dos quatorze novos projetos, a ISA CTEEP já energizou quatro, com antecipação média de 11 meses. A entrega das novas linhas antes do prazo previsto em contrato é positiva para as operações da empresa porque a RAP pode ser recebida a partir da energização dos projetos, “ampliando” o período de concessão.
A companhia deverá manter o capex elevado em 2021 e 2022 dado o robusto cronograma de obras atual. Porém, com a entrada em operação das novas linhas, é esperado que o volume de investimentos apresente redução. Isto, somado ao início de geração de caixa das linhas operacionais, deve levar a maior conforto de caixa para a companhia.
Além disso, a ISA CTEEP realizou a aquisição da Piratininga – Bandeirantes Transmissora de Energia (PBTE) em março de 2021, que interliga as subestações Piratininga II e Bandeirantes, ambas pertencentes à holding. O empreendimento tem linha de transmissão subterrânea de 30 km na capital paulista e RAP de R$ 172 milhões e foi adquirido por R$ 1,6 bilhão.
Por fim, apenas uma das 22 concessões da CTEEP – 10 operacionais mais 12 em construção – expira antes de 2037, trazendo estabilidade às suas atividades e menor risco aos credores de suas dívidas (a mais longa vence em 2032, cinco anos antes).
Destaques operacionais
A Parcela Variável (PV) consiste no desconto incidente sobre a remuneração mensal das concessionárias de transmissão, devido à indisponibilidade verificada da instalação de transmissão. Sendo assim, há descontos na RAP para qualquer indisponibilidade nos ativos de transmissão da empresa.
Em 2020, a PV aplicada foi de 1,26% da RAP, e no segundo trimestre de 2021, foi de 1,41% da RAP. Tais valores foram em linha com a média histórica da empresa e da Taesa, empresa referência no setor, porém acima da média histórica da Alupar, outra grande companhia de transmissão.
Destaques financeiros
Receita líquida e EBITDA
Em 2020, a ISA CTEEP apresentou receita líquida ajustada de R$ 3,1 bilhões, avanço de 14,1% frente ao apurado em 2019. O crescimento pode ser explicado pela variação positiva da inflação no intervalo (medida pelo IGP-M e pelo IPCA), recebimento da Parcela de Ajuste (PA) da Rede Básica Sistema Existente (RBSE) e da Revisão Tarifária Periódica (RTP) e entrada em operação de projetos de reforços e novos projetos.
A Parcela de Ajuste (PA) da Rede Básica de Sistema Existente (RBSE) se refere à indenização às transmissoras de energia elétrica que renovaram suas concessões de forma antecipada em 2013, de 2023 para 2027. As tarifas incorporam essas indenizações referentes aos investimentos feitos em ativos antigos e ainda não depreciados.
O EBITDA Ajustado totalizou R$ 2,7 bilhões, expansão de 22,7% na mesma janela, resultando em margem de 81,6%. A elevada margem é uma característica comum ao setor de transmissão de energia, dados os baixos custos fixos.
No primeiro semestre de 2021, a receita líquida totalizou R$ 1,7 bilhão, crescimento de 22,8% ante o mesmo período do ano anterior, explicado pelos eventos já mencionados em 2020, além da aquisição da PBTE, já operacional. Enquanto isso, o EBITDA avançou 23,5% para R$ 1,4 bilhão.
Endividamento e alavancagem
Ao fim de junho de 2021, a ISA CTEEP contava com endividamento bruto de R$ 6,8 bilhões, expansão de 51,4% em comparação com o fechamento de 2020.
O aumento foi decorrente das captações da 10ª emissão de debentures, realizada em fevereiro de 2021 no total de R$ 672,5 milhões, e 8ª emissão de notas promissórias comerciais, no montante de R$ 1,2 bilhão em maio de 2021, além do reconhecimento de R$ 375 milhões da dívida de PBTE, após a conclusão da compra do ativo.
Já a dívida líquida cresceu de R$ 2,3 bilhões para R$ 5,3 bilhões no mesmo intervalo, também influenciada pela queda nas disponibilidades como consequência da aquisição da PBTE.
Dado o maior endividamento, a relação Dívida Líquida/EBITDA passou de 0,9x em dezembro de 2020 para 1,9x no 2T21, razão ainda consideravelmente inferior ao covenant mais restritivo de suas emissões, que é de 3,0x.
Apesar das menores disponibilidades, a atual posição de R$ 1,8 bilhão é suficiente para o cumprimento das obrigações financeiras até meados de 2024. Ao fim de junho, o prazo médio da dívida era de 6,9 anos.
Pontos de atenção
Capex dos projetos em construção
Conforme mencionado anteriormente, o atual plano de expansão da ISA CTEEP, denominado “Estratégia 2030”, ampliará consideravelmente a malha de transmissão e requer elevado volume de investimentos.
Para a estratégia de negócios ser implementada com sucesso, um dos principais fatores críticos é o crescimento com disciplina financeira e eficiência operacional, com expansão das linhas em termos e condições rentáveis. Sendo assim, o capex dos projetos em construção deverá ser monitorado com atenção.
Caso a companhia não seja bem-sucedida na execução dos projetos, por custos mais elevados se comparado ao planejado, seus retornos esperados serão impactados.
Contudo, a CTEEP historicamente comprovou sólida execução e entrega no prazo (ou até antes) das novas concessões, o que torna o risco baixo, em nossa visão.
Risco regulatório
fiscalização, mediação e definição de tarifas, para garantir o equilíbrio do mercado. Logo, alterações nas legislações e portarias já existentes, podem impactar o fluxo de caixa das companhias elétricas.
Como exemplo, é possível citar as atuais discussões de reforma tributária ou da reforma do setor elétrico (Projeto de Lei do Senado nº 232/2016).
Fonte
ISA CTEEP
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Entenda mais sobre o setor elétrico
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5.5. Para os fins desse Contrato, Grupo XP Inc. consiste na XP Inc., suas Controladas e Coligadas, consideradas em conjunto.
5.6. Fica desde já estabelecido que o presente Regulamento poderá ser cedido e/ou transferido, parcial ou integralmente, entre as empresas e afiliadas do Grupo XP Inc., mediante o prévio e expresso aviso aos participantes do Evento.
5.7. Fica eleito o foro da Capital do Estado de São Paulo, para solução de conflito ou discussão referente ao presente Regulamento.