Se os investidores continuarem a injetar dinheiro em fundos passivos atrelados a índices, em algum momento os mercados deixarão de fazer seu trabalho de distribuir os recursos eficientemente pela economia. A ameaça é suficientemente grande a ponto de o maior fundo de pensão do mundo estar se preparando para canalizar um volume maior de seu dinheiro para a gestão ativa - que cobram mais e, em média, têm desempenho inferior - na tentativa de manter os mercados funcionando de forma apropriada.
Hiromichi Mizuno, diretor do Fundo de Pensão do Governo (GPIF) japonês, que administra US$ 1,4 trilhão, receia que a eficiência dos mercados seja prejudicada pela ascensão dos fundos passivos, que dependem das transações feitas pelos investidores ativos para fixar os preços das ações.
Pelo fato de os sinais emitidos pelos preços de mercado serem vitais para a economia, sinais menos eficientes prejudicariam o crescimento e levariam os índices de ações a subir menos do que subiriam em condições normais.
"Somos de longo prazo e um detentor universal, portanto temos de nos assegurar de que o mercado continue a ser eficiente", disse ele.
Esse problema aflora com muita frequência na área de finanças. Faz sentido pegar carona no trabalho de outros, mas, quando todo mundo perceber isso, não sobrará ninguém para fazer o trabalho. Nos mercados, essa tarefa é identificar quais empresas se sairão melhor. Por que se preocupar, quando é mais fácil e barato comprar índice?
Os que não gostam dos mercados poderão responder que eles muitas vezes não distribuem capital para as partes certas da economia devido às bolhas e às crises. Mas ainda pior é nem sequer tentar; como disse um ano atrás o analista Inigo Fraser-Jenkins, do AB Bernstein, "o investimento passivo é pior que o marxismo".
Por enquanto há poucos sinais de que os EUA estejam sofrendo muito com a rápida ascensão dos fundos de índice. Jack Bogle, que, como fundador da gestora Vanguard, fez mais do que qualquer outra pessoa para impulsionar o investimento em fundos de índice, chama a atenção para o fato de não ter havido qualquer rompimento da relação entre os preços das ações do índice S&P 500 e o restante do mercado. Se esse tipo de investimento estivesse de fato afetando os preços, deveria haver um impacto maior nesses papéis.
"Até agora, tudo indica que o sistema de mercado está funcionando bastante bem", disse Bogle. "Quando [o investimento passivo] alcançar 50%, pode ser que eu queira pensar nisso um pouco mais, mas não vejo esse problema sequer no horizonte."
Nos EUA, isso é verdade. Prova disso é que a agência de classificação de crédito Moody´s Investors Service calcula que 29% dos recursos administrados nos EUA são passivos atualmente. Mas essa parcela está aumentando de forma acelerada. A Moody´s avalia que os fundos de índice deterão a maior parte do mercado em 2024.
O Japão está ainda mais avançado na mudança rumo ao investimento passivo, em parte graças ao Banco do Japão (BC do país), que detém 14,9 trilhões de ienes (US$ 135 bilhões) em fundos referenciados em índice, e já comprou mais US$ 4,3 bilhões neste mês.
Mizuno acha que o GPIF - conhecido como "a baleia" por seu tamanho - será imitado por outros no Japão. Ele está, além disso, redobrando os esforços na escolha das melhores gestoras ativas, reforçando a equipe de seleção na esperança de que o maior custo da gestão ativa seja neutralizado pela sua superação da média do mercado, algo impossível para todas as gestoras ativas coletivamente.
Mas levará tempo para que essa iniciativa faça a diferença. As ações em que o GPIF japonês investe têm atualmente 91% de controle passivo, contando-se aí o dinheiro aplicado nos chamados fundos "smart beta" (conhecidos como indexação inteligente), que seguem regras como valor ou transações de "momentum" (estratégia baseada em médias móveis, que define se uma transação perdeu o impulso ou se tem espaço de alta).
Por enquanto, os grandes investidores de outros países demonstram pouca preocupação com os prejuízos que o investimento passivo possa trazer. Eles devem ter razão ao pensar que poderão tomar carona nas gestoras ativas por vários anos mais. Mas ninguém sabe em que ponto os mercados estarão enfraquecidos, ou mesmo como conseguiremos perceber isso.
Elroy Dimson, professor de finanças da London Business School, disse que, em décadas anteriores, os acadêmicos também se afligiam com o crescimento da gestão passiva e definiam níveis críticos além dos quais a prática enfraqueceria o mercado. Mas nós os ultrapassamos vertiginosamente, sem sinal evidente de problemas. "É puro chute" calcular isso, disse ele.
A incerteza, por si só, é motivo de cautela. Talvez a economia de mercado pudesse funcionar bem mesmo se só algumas centenas de investidores ativos estivessem envolvidos na fixação de preços, mas eu suspeito que não. A questão de recorrer à sabedoria das multidões é que isso exige multidão, e, quanto menor for a multidão, menor tenderá a ser sua eficiência.
Está na hora de outros grandes investidores começarem a pensar como o GPIF, porque, se a ascensão dos investimentos passivos minar o crescimento econômico, vai prejudicar muito mais suas carteiras do que o pouco de desempenho abaixo da média da gestão ativa.