Análise - CMIN21 - Renda Fixa - XP Investimentos
Vencimento 15/07/2036
A CSN Mineração é a segunda maior exportadora de minério de ferro do Brasil e está entre as mineradoras mais competitivas no mercado internacional. A maior demanda por minério de ferro por parte da China, em razão dos maiores investimentos em infraestrutura após o ápice da pandemia da covid-19, e a menor oferta global sustentaram um ciclo de alta da commodity, observado com maior intensidade a partir de julho de 2020 e voltando a média histórica no 3T21 – retorno direcionado pelo desaquecimento da atividade de construção civil no país asiático. A combinação de maior volume de vendas e maior preço médio no intervalo resultou em avanço de 90% na receita líquida e no EBITDA nos 9M21 ante os 9M20. O endividamento líquido da companhia encerrou o 3T21 em – R$ 7,2 bilhões, ante – R$ 1,7 bilhão ao fim de 2020.
Empresa bem capitalizada após IPO.
Posição de caixa líquido.
Descaracterização de barragens.
Alto volume de investimentos.
Forte dependência do mercado chinês.
A Companhia Siderúrgica Nacional (CSN) foi fundada em abril de 1941 por decreto do então presidente Getúlio Vargas, no contexto dos Acordos de Washington.
Na época, os Estados Unidos haviam acabado de entrar na Segunda Guerra Mundial e necessitavam do apoio estratégico do Brasil e dos demais países das Américas. Os Acordos garantiram o financiamento da companhia, que iria fornecer aço para os países aliados durante a guerra.
Em 1946, foi inaugurada a Usina Presidente Vargas, localizada em Volta Redonda (RJ), e foram incorporadas à CSN as minerações Casa de Pedra, em Congonhas (MG), e Arcos, em Arcos (MG), para garantir à empresa autossuficiência em minério de ferro e em fundentes, calcário e dolomita.
Sua privatização ocorreu em 1993, por meio de sucessivos leilões na extinta Bolsa de Valores do Rio de Janeiro, quando o governo se desfez de 91% das ações que detinha.
A CSN fundou a Nacional Minérios S.A. (Namisa) em 2006, para comercializar minério de ferro no mercado estrangeiro. Em 2008, vendeu 40% das ações da Namisa para um consórcio asiático.
Em 2015, houve a consolidação da CSN Mineração, a partir da fusão dos ativos de mineração da CSN e da Namisa.
Em fevereiro de 2021, a CSN realizou a abertura de capital da CSN Mineração na B3, movimentando R$ 5,2 bilhões.
A CSN Mineração é a segunda maior exportadora de minério de ferro do Brasil e está entre as mineradoras mais competitivas no mercado internacional. A companhia possui reservas certificadas em mais de 3 bilhões de toneladas, de acordo com o Joint Ore Reserves Committee.
A empresa detém as minas de Casa de Pedra e do Engenho, o complexo de beneficiamento do Pires, participação na ferrovia MRS e terminal cativo para exportação de minério de ferro no Porto de Itaguaí (TECAR).
Os ativos de alta qualidade da CSN Mineração encontram-se no Quadrilátero Ferrífero, mais importante província mineral do sudeste do Brasil, que se estende entre as cidades de Ouro Preto (MG) e Belo Horizonte. A mina de Casa de Pedra, principal da CSN, fica situada em Congonhas (MG) e é considerada um dos maiores complexos mineradores a céu aberto do Brasil.
Além disso, a CSN Mineração possui a mina de Arcos, também em Minas Gerais, que produz três tipos de calcário, usados como matéria-prima para a fabricação de aço e para a produção de clínquer, principal insumo para o cimento.
Em Rondônia, a ERSA, controlada da CSN Mineração, produz estanho, matéria-prima da folha de flandres.
Fonte: CSN Mineração.
CSN (78,24%): maior indústria siderúrgica da América Latina e uma das maiores do mundo.
Japão Brasil Minério de Ferro Participações (9,08%).
China Steel Corporation (0,40%): maior produtora integrada de aço de Taiwan.
POSCO – Pohang Iron and Steel Company (1,83%): terceira maior produtora de aço do mundo, sediada em Pohang, Coreia do Sul.
Outros (10,45%).
A maior demanda por minério de ferro por parte da China, em razão dos maiores investimentos em infraestrutura após o ápice da pandemia da covid-19, e a menor oferta global sustentaram um ciclo de alta da commodity, observado com maior intensidade a partir de julho de 2020. Em maio de 2021, a cotação alcançou a máxima histórica de mais de US$ 214 por tonelada.
Desde então, o preço do minério de ferro reduziu drasticamente, encerrando o terceiro trimestre de 2021 em US$ 120 por tonelada, valor em linha com sua média histórica, direcionado pelo desaquecimento da atividade de construção civil no país asiático.
Nesse contexto, o volume de vendas de minério de ferro pela empresa atingiu 25,5 milhões de toneladas nos nove primeiros meses de 2021, crescimento de 13,3% frente ao acumulado no mesmo período do ano anterior.
A combinação de maior volume de vendas e maior preço médio no intervalo resultou em avanço de 90% na receita líquida nos 9M21 ante os 9M20 para R$ 15,6 bilhões e 90% também no EBITDA para R$ 9,5 bilhões. Destaca-se a renovação do recorde trimestral do EBITDA no 2T21 para R$ 5,0 bilhões.
Na frente de endividamento, a CSN Mineração reportou dívida bruta de R$ 4,7 bilhões no último mês de setembro, crescimento de cerca de 2,5x ante o saldo de dezembro de 2020. O maior endividamento pode ser atribuído a contratos de pré-pagamento de exportação no 2T21, que somaram US$ 386 milhões (equivalente a R$ 1,9 bilhão na época) e a emissão da primeira debênture de infraestrutura no 3T21, no valor total de R$ 1,0 bilhão.
Por outro lado, o endividamento líquido, que subtrai da dívida bruta as disponibilidades em caixa, encerrou o 3T21 em -R$ 7,2 bilhões, ante -R$ 1,7 bilhão ao fim de 2020. A posição de caixa líquido (endividamento líquido negativo) significa que as atuais disponibilidades da CSN Mineração são mais do que suficientes para o pagamento da totalidade das dívidas da empresa.
Apesar de em 2020 100% do rejeito de minério de ferro da CSN Mineração ter sido filtrado e empilhado a seco (produção independente do uso de barragens), a empresa ainda possui barragens e estruturas. Três delas, inclusive, são construídas via alteamento a montante, método utilizado tanto no reservatório I da Mina Córrego do Feijão da Vale, em Brumadinho, que rompeu em 2019, quanto na barragem de Fundão da Samarco, em Mariana, que rompeu em 2015.
A tecnologia foi bastante comum nos projetos de mineração iniciados nas últimas décadas, por ser mais simples e menos custosa, mas é considerada menos segura e mais propensa a acidentes. Ressalta-se que na hipótese de rompimento dessas barragens, pode haver perda de vidas, graves danos pessoais, patrimoniais e ambientais, e relevante prejuízo financeiro e reputacional para a companhia.
A empresa afirma que as barragens construídas por esse método estão em processo de descaracterização, que consiste na drenagem e manutenção dos rejeitos da barragem, eliminando a condição da estrutura como um barramento. Em sequência, é realizado o plantio de vegetação sobre a estrutura, de forma que não ofereça mais riscos de segurança.
Das três barragens construídas no método a montante, a Auxiliar do Vigia (Pires) teve seu processo de descaracterização concluído em 2021, a Vigia (Pires) possui conclusão prevista para 2022, enquanto a barragem B4, considerada mais complexa e com maior volume de rejeitos, possui sua conclusão prevista para 2025. O processo deverá demandar despesas significativas pela CSN Mineração até sua conclusão.
A companhia possui quatro grandes blocos de Projetos de Expansão que planeja executar ao longo dos próximos 13 anos:
Projetos de Expansão da Planta Central: aceleração da produção de pellet feeds (minério de ferro de maior qualidade) a baixo custo operacional. Investimento estimado de R$ 1,2 bilhão ao longo de 3 anos, com projeção de acréscimo de produção de 6 milhões de toneladas por ano.
Projetos de Recuperação de Rejeitos das Barragens: recuperação de 180 milhões de toneladas de rejeito hoje estocado nas barragens. Estima-se investimentos de R$ 1,1 bilhão ao longo de 5 anos e acréscimo de produção de 8 milhões de toneladas por ano.
Projetos de Itabirito: expansões para produção do pellet feed premium. O investimento estimado é de R$ 22,7 bilhões até 2033, com acréscimo de produção previsto de 103 milhões de toneladas por ano.
Projetos de Expansão do Porto de Itauguaí: investimentos para suportar as expansões de capacidade de produção de minério descritas acima. Os investimentos estimados em R$ 6,3 bilhões ao longo de 8 anos deverão propiciar acréscimo de capacidade operacional do porto em 3 fases (embarque de 60, 84 e 130 milhões de toneladas por ano).
Em suma, os investimentos previstos que somam R$ 31,3 bilhões, aumentaram a capacidade de produção da companhia dos atuais 33 milhões de toneladas por ano para até 108 milhões de toneladas por ano até 2033.
Além dos possíveis riscos de execução de novos projetos, é possível que a CSN Mineração demande capital adicional para realiza-los, seja por meio de novas emissões, aumento de capital ou empréstimos bancários.
Como mitigante, apontamos que a empresa possui posição de caixa líquido, sem pressões de liquidez no cronograma de amortizações, condições que garantem maior conforto para um aumento no endividamento.
Forte dependência do mercado chinês
De acordo com dados divulgados pelo Instituto Brasileiro de Mineração (Ibram), a China respondeu por 72% das exportações de minério de ferro brasileiro, além de ser o maior importador de minério de ferro a nível mundial.
O apetite do país asiático por minério de ferro se dá majoritariamente pela necessidade de matéria prima ao seu forte setor siderúrgico para a produção de aço.
Portanto, a desaceleração do crescimento econômico chinês poderia resultar em menor demanda global por minério de ferro, com impacto sobre as cotações internacionais, e, por consequência, afetar a rentabilidade da CSN Mineração.