Mercados Emergentes - «As pessoas entenderam a história ao contrário» Elroy Dimson - Casa de Investimentos - Gestão de Patrimónios e Fundos de Investimento, SGOIC, SA
Vida Económica , 31 Janeiro 2014
Mercados Emergentes - «As pessoas entenderam a história ao contrário» Elroy Dimson
A base fundamental do investimento é o valor temporal do dinheiro. O investimento que produzir o maior retorno no período mais curto será sempre o preferido dos investidores. Essa é também a razão pela qual, de tempos a tempos, os mercados emergentes são redescobertos como o melhor "destino" para alocar capital.
Na primeira metade de 2009, os fundos de investimento mundiais investiram nestes mercados cerca de 10,6 mil milhões de dólares, 34 vezes mais do que havia sido investido nos fundos de ações americanas. O fundo Índice MSCI Mercados Emergentes era o quarto maior de todos os ETFs - Exchange Traded Funds, com 30,8 mil milhões de dólares.
Há boas razões, de uma forma geral, para investir nas ações dos mercados emergentes. Segundo o Fundo Monetário Internacional (FMI), os mercados emergentes representam metade da economia mundial. Estes países estão a crescer mais que as economias desenvolvidas e a sua população é maior. Os investidores esperam beneficiar destas elevadas taxas de crescimento sobretudo quando nos mercados desenvolvidos a expectativa é de crescimento económico modesto, ou estagnação.
1. E quando as coisas não são o que parecem?
Infelizmente, o crescimento económico elevado não garante retornos elevados nas ações. Estudos de várias Universidades, London Business School, Stanford University e University of Florida, verificaram, em décadas de observações, que os retornos nos investimentos estão muito pouco correlacionados com o Produto Interno Bruto desses países.
Segundo o Professor Elroy Dimson, um dos maiores especialistas mundiais em mercados financeiros, por incrível que pareça, quanto mais depressa cresce a economia de um país, pior serão os investimentos na sua bolsa de capitais. Com base em décadas de dados de 53 países, o Professor Dimson e os seus colegas concluíram que as economias com maior crescimento produzem os retornos em ações mais baixos. As ações em países com o crescimento económico mais rápido conseguiram um retorno anual médio de 6%; as acções dos países com crescimento económico mais lento ganharam em média 12% ao ano. São estes os números. Não é uma gralha: no longo prazo, as ações nas economias mais "quentes" conseguiram ganhar metade do que as ações das economias mais desenvolvidas. As ações das economias desenvolvidas são, regra geral, mais baratas.
2. "As pessoas entenderam a história ao contrário"
Se pensar neste puzzle por alguns momentos, ele deixa de ser enigmático. No mercado de capitais, como tudo na vida, o valor depende da qualidade e do preço. Quando investimos nos mercados emergentes, compramos um crescimento mais rápido – mas não o conseguimos ao melhor preço. "Não é a China que está a crescer e o resto do mundo a diminuir" diz o Professor Dimson, "Estamos a pagar um preço que reflete o crescimento que todos podem ver." O crescimento futuro já está refletido no preço.
Se o preço que os investidores pagam para beneficiarem desse crescimento é exageradamente alto, não importa o quão rapidamente os mercados emergentes cresçam, pode ser necessário ficar muitos anos nestes mercados para conseguir extrair valor. Para a maior parte dos "investidores, particulares e institucionais", há um problema muito grande nesta ideia de ficar muito tempo: o seu horizonte de investimento é muito curto, a ideia é "entrar e sair". Entrar é fácil, sair é que pode ser difícil e nestes mercados as "portas" são muito estreitas, sobretudo porque todos querem sair ao mesmo tempo.
No final de 2008, nos mínimos do mercado, as ações dos mercados emergentes transaccionavam a 38% de desconto, medido pelo rácio do preço pelos lucros, face às congéneres americanas. Em meados de 2009, os mercados emergentes tinham subido 45%, contra os 9% do mercado americano. Na nossa opinião, as ações dos mercados emergentes têm que ser muito mais baratas que as americanas ou europeias uma vez que são muito mais arriscadas.
3. Os custos e os riscos são maiores
Os investidores deverão ponderar os riscos de investir em países politicamente instáveis, assim como as incertezas que envolvem as flutuações económicas, cambiais e de taxas de juro. Quanto do seu capital querem "atado" na Argentina ou Tailândia, ou à Rússia, Brasil ou Venezuela - mesmo que as ações nesses mercados estejam bastante subvalorizadas.
Nas economias desenvolvidas, com sistemas políticos mais estáveis, não é de esperar que os governos nacionalizem indústrias inteiras sem a autorização dos acionistas ou originem uma inflação tão grave que seja preciso um carrinho de mão de dinheiro para comprar um pão. Putin, o presidente russo, gostava de prender CEO's e confiscar as suas empresas se eles o criticassem. Na China, as empresas caem em duas categorias: empresas estatais (que fazem a vontade ao ministro e não aos acionistas minoritários) e empresas de pequena dimensão (com raízes pouco claras e de gestão questionável). Nestes países, o próximo governo/líder pode ter um entendimento muito diferente sobre a política do estado para o governo destas empresas. É sempre possível, que a próxima empresa vítima destes governos seja a sua.
Nos países onde o capitalismo e a propriedade de ações é relativamente recente, os acionistas têm poucas proteções. Apesar de não evitarem todos os abusos, a SEC e suas congéneres nos mercados desenvolvidos permitem uma maior proteção aos investidores.
A questão dos custos é também muito relevante: os fundos de ações de mercados emergentes tipicamente cobram comissões mais elevadas: de subscrição, de gestão, de resgate, de performance. Os custos não acabam aqui. Para quem gere estes fundos, os custos de comprar e vender em diferentes zonas e mercados é também maior. Muitas vezes, os volumes nestes mercados são menores, novas empresas aparecem e desaparecem e a fiscalidade associada com estes mercados pode ser elevada e pouco estável.
Mas porque é que os investidores insistem em pagar preços excessivos pelas ações dos mercados emergentes? "A falácia lógica é a mesma em que os investidores caíram com as ações dot.com há quinze anos", declara o professor de finanças Jay Ritter, da Universidade da Florida. "As rápidas mudanças tecnológicas não significam necessariamente que os donos do capital recebam os benefícios. Nem o rápido crescimento económico".
4. Engenharia financeira e publicidade – a música não pode parar
A engenharia financeira, que serve apenas os interesses dos gestores destas grandes instituições financeiras, hedge funds e do género, contribui largamente para que legiões de investidores se formem rapidamente. Cada vez mais o dinheiro é gerido por instituições maiores, com volumes tão grandes de dinheiro que conseguem, no curto prazo, trazer enorme volatilidade às ações, obrigações, câmbios.
Nenhum outro sector consegue inventar siglas e nomes para produtos como este. Procuram-se nomes que pareçam inocentes e soem bem, quando na verdade, a maior parte destes estão cheios de complicações loucas e riscos incompreensíveis. Estas abreviações de nomes mais complicados como Collateralized Mortgage Obligations, CMOs ou Credit Default Swaps, CDSs ou Collateralized Debt Obligations, CDOs, ao contrário do nome completo e intimidativo, soam bem, são curtas, modernas e fáceis de decorar. O nome BRICs é um excelente exemplo: dizer a um potencial cliente para investir em fundos de ações em países como o Brasil, a Rússia, a Índia e a China não capta tão facilmente a imaginação como investir em BRICs.
Esta é a forma como a indústria financeira explora uma idiossincrasia da mente humana, comprovada pela Psicologia, segundo a qual, quanto mais fácil de entender e pronunciar algo, mais seguros nos sentimos na sua presença, não obstante os seus verdadeiros riscos ou benefícios. A nossa evolução, como seres humanos, fez-nos evoluir favorecendo o que nos é familiar. Por isso, "baixamos a guarda" e o cepticismo perante um nome muito repetido e familiar.
Nesta dança de ativo para ativo, de mercado em mercado, de classe de ativo em classe de ativo, os investidores deixam comissões extraordinárias às instituições financeiras, que permitem pagar compensações extravagantes a gestores, vendedores, e especialistas de marketing. Infelizmente, pouco disto chega aos acionistas, aos verdadeiros donos destas instituições. Mas, a música não pode parar.
5. Como beneficiar do crescimento das economias emergentes?
Os nosso clientes conhecem bem a nossa opinião sobre os mercados emergentes e já têm uma ideia do que vou dizer a seguir: não concebemos o investimento sem uma grande margem de segurança, para nós as 3 palavras mais importantes do investimento.
Estamos numa economia global: refrescamo-nos com Coca Cola ou Heineken, comemos bolachas da Craft Foods ou cereais Nestlé, vestimos Zara ou Louis Vuitton, conduzimos um Toyota ou um Volkswagen, usamos um Iphone ou um Samsung, trabalhamos num computador da HP com software Microsoft, estamos ligados pelos routers da CISCO, consumimos produtos da Johnson & Johnson ou Novartis, procuramos o "mundo" na Google,.....
As grandes empresas mundiais, as que têm enormes vantagens competitivas, pelo força da marca, pelas economias de escala, o efeito de rede, etc, estão presentes em todas as geografias, vendem em todo o mundo os seus produtos e serviços e consolidam os seus balanços em muitas moedas. Conseguem colher as vantagens destas economias, sem estarem expostas apenas a elas.
Os últimos tempos, no caso, os últimos dias, têm sido muito negativos nestes mercados. Gostamos de procurar valor também em algumas destas geografias. Exigimos, quando decidimos investir, uma margem de segurança maior, ou seja, que a diferença entre o valor que atribuímos para a empresa e o preço a que ela cota no mercado, seja maior, para acomodar maiores riscos. A nossa exposição a qualquer negócio, que nestes mercados possa ser excepcional e que esteja barato, será sempre menor.
A regra número um é não perder dinheiro. A regra número dois é não esquecer a primeira. No investimento não é fácil recuperar perdas: se um investimento perder 50%, para o recuperar, qualquer que seja o ativo, tem que subir 100%.