Inflação: O que vem atrás da subida dos preços? - Blog FFMS
Estagflação é sinónimo de luz vermelha para os governos e para os bancos centrais, num difícil equilíbrio entre controlar a inflação sem mergulhar na recessão. E para Portugal, com a dívida acima dos 120 por cento, existem riscos acrescidos nas curvas da economia? Que desafios recaem sobre Portugal integrado na União Europeia? são algumas das dúvidas para as quais procuramos resposta com Miguel Castro, economista da Reserva Federal de Saint Louis nos Estados Unidos. Começava por lhe pedir para definir este conceito de estagflação. Quando é que surgiu e o que é que significa?
De vez em quando a economia estava em expansão, porque a procura agregada se tinha expandido. De vez em quando a economia estava em recessão, porque a procura agregada se contraía. O facto de os economistas acharem que os ciclos económicos resultavam principalmente de flutuações de procura agregada, queria dizer que à partida havia uma correlação positiva entre produto e inflação, ou uma correlação negativa entre desemprego e inflação. Períodos de expansão em que as coisas estavam a correr bem na economia, eram novamente períodos de inflação elevada e vice-versa. Períodos de recessão, em que as coisas não estavam a correr bem, o desemprego elevado, eram normalmente períodos de inflação baixa. Nos anos 70 começam a ver-se grandes choques de oferta agregada, uma situação em que a oferta agregada se está a contrair, em que as economias entram em recessão e ao mesmo tempo os preços sobem, começa a haver inflação.
No caso dos EUA essa situação terá resultado da conjugação de um gasto, estava em curso a guerra do Vietname, e das políticas de entornar algum dinheiro para a economia, como forma de a revitalizar.
Foi uma combinação de todos esses fatores. Tivemos política orçamental e monetária estimulativa durante os anos 60, os EUA estavam envolvidos na guerra do Vietname e isso envolvia muitos gastos públicos por parte do governo, que estava direta e indiretamente a estimular a economia. Ao mesmo tempo temos esse grande choque de oferta, a cartelização dos países que produzem petróleo, e de um dia para o outro, o preço explodiu.
Em Portugal, os últimos dados dizem que a inflação atingiu os 5,3, é o valor mais alto desde 1994. A Zona Euro também, o máximo desde que o euro foi criado. Quais são os riscos deste cenário para as economias europeias?
A maior parte das economias avançadas atravessou uma recessão enorme devido à pandemia, e aquilo a que estávamos a assistir era a uma recuperação rápida dessa recessão, e isso estava a começar a levar a algumas pressões inflacionistas, tanto na Europa como nos EUA. De repente há imensa volatilidade nos mercados internacionais de matérias-primas, produtos relacionados com a energia. E começamos a ver uma transmissão da flutuação dos preços dessas matérias-primas para os preços que são enfrentados pelos consumidores. A inflação a que estamos a assistir não vem apenas de movimentos de procura, vem também de flutuações negativas da oferta. Começa a surgir a ameaça de estagflação.
Este risco de estagflação resulta sobretudo da guerra, ou já existiam outros sinais que nos permitiam prever este cenário?
Grande parte do risco está associado à atual situação geopolítica. Os sinais apontavam para o aumento da inflação associado a uma recuperação da procura agregada na Zona Euro, nos EUA. Agora sentimos grandes interferências na oferta agregada, o que poderá colocar em causa essa recuperação. Os problemas em termos de procura agregada prendem-se com a situação que foi gerada pela guerra nos mercados internacionais de energia, e de outras matérias-primas.
É um cenário que com a continuação da guerra tenderá a agravar-se, com resultados muito imediatos no bolso dos cidadãos.
Sem dúvida. A inflação já estava a aumentar antes da guerra. Os preços dos bens intermédios e das matérias-primas adquiridos por produtores já estavam a aumentar, mas a transmissão desse aumento dos custos das empresas para os bens finais, que são consumidos pelos consumidores não estava a ser perfeita. Estamos a assistir agora a uma transmissão muito rápida desses aumentos de custos para o consumidor final.
Pode dizer-se que neste processo houve um excesso de estímulo à economia por parte, por exemplo, dos bancos centrais?
Na Zona Euro o estímulo orçamental foi modesto, mas o Banco Central Europeu [BCE] levou a cabo uma política bastante acomodativa. A posição da política monetária deveria ter sido mais conservadora, apertar a política um pouco mais cedo. Não é claro o que é que vai acontecer, mas a situação macroeconómica na Europa é mais complicada do que nos EUA, o risco de estagflação é muito maior na Europa.
Vai haver um momento em que o BCE decide desligar a máquina dos apoios à economia, já houve sinais dessa inversão. Em que estado vão ficar as economias europeias quando for desligada a ficha?
O BCE tem sido muito cuidadoso a retirar os estímulos, todas as políticas que tinha desenhado para combater a crise da dívida soberana têm permanecido mais ou menos ativas. E tem expandido o tipo de política monetária não convencional, ainda mais durante a crise pandémica, porque era uma crise inesperada e ninguém percebia bem como é que iria afetar as economias. A partir do momento em que o BCE começa a retirar esses estímulos, não é claro o que é que vai acontecer em termos de política orçamental.
Ia perguntar-lhe sobre o caso português e essa dívida acima dos 120 por cento. De que forma o risco poderá ser acautelado na altura em que os juros começarem a subir, e que esta dívida adquira um peso mais insuportável para as contas?
Portugal é um país com rácio de dívida pública para o PIB bastante elevado, este aumento da inflação terá efeitos diretos e indiretos. Os efeitos diretos são até positivos porque a inflação reduz o valor real de ativos nominais. A maior parte da dívida pública limita-se a um ativo nominal, a partir do momento em que os preços começam a subir, o valor real deste ativo desce. A inflação é uma forma de reduzir a dívida. Há sinais de que o BCE vai começar a retirar alguns estímulos não convencionais, que têm tido um impacto nos custos de financiamento para o Estado português. Mesmo que o BCE não aumente as taxas de juro, só o facto de retirar estes estímulos não convencionais, vai ter um impacto nas taxas de juro da dívida soberana portuguesa.
Há sempre uma dicotomia entre a ação dos bancos centrais e os governos para combater a inflação, uma das políticas a ser seguida é subir os juros. Mas do lado dos governos essa política pode, ou não, resultar numa menor popularidade, e haver maior resistência em seguir esse tipo de solução?
Tem a ver com o desenho institucional do BCE no contexto das instituições europeias. Há muita critica ao facto de o BCE ter tanto poder, isto gera alguma tensão com as autoridades orçamentais, há muita pressão por parte dos governos para que o BCE mantenha uma posição estimulativa porque isso leva a que as coisas corram bem em termos das economias nacionais dos Estados-membros e aumenta a popularidade dos governos. Estamos a chegar à fase em que o BCE terá de fazer alguma coisa em relação à inflação. Isto poderá atirar várias economias da zona euro para uma recessão, e a única forma que as autoridades orçamentais têm de combater esta recessão é gastando mais.
Vamos assistir outra vez a uma UE a duas velocidades, resultantes destas capacidades diferentes de reagir?
Um dos grandes progressos a nível de política económica durante a crise pandémica foi o grande pacote de estímulo orçamental desenhado pela Comissão Europeia, e financiado através de eurobonds. A UE era uma união monetária, mas não uma união orçamental, e nesse aspeto houve algum progresso. Mas a menos que haja um grande esforço orçamental conjunto da UE, continuaremos a ter uma Europa a duas velocidades. Há muita heterogeneidade em termos de capacidade orçamental de cada Estado-membro.
E poderá também ter a ver com o facto de a recuperação económica em Portugal ainda não estar ao nível dos outros países? Depois da pandemia estamos a recuperar, mas não tanto como outros países.
Sem dúvida. Antes de a Rússia invadir a Ucrânia, Portugal era o país com a inflação mais baixa da Zona Euro, e era um mau sinal porque agora a invasão da Ucrânia levou a estes choques de oferta. No ano passado estávamos a recuperar da crise pandémica e a maior parte das pressões inflacionistas vinham da recuperação da procura. Se Portugal era o país da Zona Euro com inflação mais baixa, eu interpretaria isso como um sinal de que era também um país onde a recuperação da procura tinha sido mais fraca.
Referiu agora a questão do choque da oferta, já falámos também do choque da procura. Qual é a diferença entre estas expressões?
Um choque positivo de procura leva a que os rendimentos das pessoas aumentem, as pessoas têm mais rendimentos, vão consumir mais. Isso leva a que os produtores aumentem preços. Inflação elevada nunca é uma coisa boa, mas quando temos choques de procura, a inflação elevada é um sintoma de que as coisas estão a correr bem. Quando temos um choque negativo de oferta, a economia arrefece e temos inflação, os rendimentos das pessoas estão a cair e ao mesmo tempo os preços das coisas estão a subir. Se os rendimentos nominais estão a cair e ao mesmo tempo as coisas estão a ficar mais caras, isso é um duplo choque em termos do rendimento real das pessoas.
Temos tendência para estar dentro da onda de crise e considerar que é a mais grave de sempre. Numa perspetiva histórica, como podemos classificar a gravidade desta crise em relação a outras que o mundo já ultrapassou?
Há um risco real de estagflação, mas isto não é 2008, e também não será nada semelhante àquilo que se passou em 2020. Há risco de uma recessão, mas as coisas vão acontecer de forma um pouco mais gradual.
Tem-se falado, em termos de geopolítica, numa nova ordem mundial. Pode também resultar, em termos económicos e financeiros, numa outra nova ordem, quando sabemos, por exemplo, que a Alemanha está a tentar diversificar as fontes de fornecimento de energia? Podemos ter um desenho completamente diferente no que diz respeito às trocas comerciais entre os vários países?
Sem dúvida. Uma das coisas positivas do choque petrolífero dos anos 70, foi que as economias avançadas reduziram muito a sua dependência de produtos petrolíferos. Vamos assistir à mesma coisa agora, tanto por razões económicas como por razões políticas. Isto tem potencial para levar a um redesenho dos padrões de trocas comerciais entre países. Todas estas sanções sobre a Rússia, isto poderá levar a uma espécie de desglobalização.
E que perigos é que isso representa? É uma tendência inevitável? Se começa a haver esta fragmentação e cada um negocia por si, isso pode representar uma menor capacidade de resposta em caso de uma outra emergência.
A emergência de uma ordem comercial mundial muito fragmentada será um grande desafio para tudo o que necessite de ação coordenada. A principal "vítima" será a capacidade de conseguirmos lidar com fenómenos como o aquecimento global. Uma das grandes vantagens desta ordem comercial mundial única, em que tínhamos apenas um bloco extremamente globalizado, é que permitia que houvesse coisas como o Acordo de Paris, em que, mesmo países que não se davam bem politicamente, concordavam em determinadas coisas.
No fundo, o benefício comercial que agora temos, caso cesse, poderá levar à mudança de políticas noutras áreas, como na questão climática. E levará a um distanciamento em termos de metas e objetivos comuns.
Sem dúvida. O exemplo histórico mais apropriado é a própria UE. O embrião da UE era a Comunidade Europeia do Carvão e do Aço, e o objetivo inicial era integrar economicamente a França e a Alemanha, de tal forma que fosse impossível que os dois países voltassem a entrar em guerra. A partir do momento em que dois países estão comercialmente integrados torna-se custoso para uma das partes entrar em guerra com a outra.
Nesse cenário, qual é a importância da China nesse consenso, numa altura em que, com o conflito na guerra na Ucrânia, a China tem mantido uma posição de reserva?
É importante incluir a China nessas coisas para que a possamos também incluir nos esforços comuns, como combater o aquecimento global. Na China havia uma determinada corrente, maximizar o crescimento da economia, e para isso era essencial que houvesse a integração económica da China com o Ocidente. Com a atual liderança há um afastamento dessa linha, a China deixou de ter o crescimento económico como principal prioridade e começa a ter diferentes objetivos em termos geopolíticos.
Falámos há pouco da Rússia e das sanções, que papel é que estas desempenham em todo este cenário? Que influência é que podem ter na situação económica e financeira da Europa?
A Rússia é um parceiro comercial importante de vários países da Europa, exporta matérias-primas e matérias não transformadas, e importa tudo o resto. Devido às sanções, muitas dessas exportações para a Rússia, ou estão proibidas ou tornam-se especialmente impossíveis. O que se tem passado com a evolução da moeda russa e com todas as restrições que têm sido feitas ao sistema bancário russo, dificulta muito os pagamentos. Isto vai ter efeitos negativos nas exportações na Europa, mas efeitos mais negativos para a Rússia.
E vai demorar até se sentirem esses efeitos? Há quem considere que o governo russo e o banco central russo têm conseguido contornar este tipo de sanções, e que não se viram ainda efeitos concretos deste pacote de sanções que foi imposto.
Quando foram anunciados os principais pacotes de sanções, achava que a economia russa iria entrar em colapso quase imediato, que dois dos componentes dessas sanções, o congelamento das reservas de moeda estrangeira do banco central russo, e a exclusão de bancos russos do sistema SWIFT, iriam interagir e levar ao colapso do sistema financeiro. Parece ter havido alguns efeitos imediatos, a taxa de câmbio entre o rublo e o dólar, ou o euro disparou, a moeda russa desvalorizou imenso. Mas ao longo de março o rublo tem recuperado, sinal de que as sanções não têm sido tão eficazes como esperaríamos.
Perguntei exatamente se o problema era da dureza e da intensidade das sanções ou da amplitude do alcance delas na economia russa.
As sanções foram bastante duras e para uma economia do tamanho da Rússia, são sanções sem precedentes. Mas a amplitude não foi muito grande, ao desenhar estas sanções, abriram-se "buracos", muitas vezes propositadamente porque a Europa não queria deixar de poder importar gás e petróleo russo. Foram abertas exceções para transações com bancos russos, e o banco central russo e as autoridades russas têm sido bastante eficientes a utilizar essas exceções para contornar grande parte das outras sanções.
Existe alguma luz no horizonte? Qual é o grande desafio e a forma de ultrapassar esta situação?
Isto vai contribuir para acelerar a transição energética. Tem sido feito bastante progresso na Europa a este nível, mas não tanto como o planeta precisa, e isto vai ser um grande impulso para começarmos a diversificar as fontes de energia, a apostar mais em fontes renováveis e a reduzir a dependência das economias ocidentais.
Pode ouvir na íntegra esta conversa da jornalista Judith Menezes e Sousa com o economista sénior do departamento de estudos da Reserva Federal de St. Louis, no 5 º Episódio do podcast «O Mundo Que Se Segue