Por Vinicius Brandao - 10/11/2020
Fazer o valuation de uma empresa é uma tarefa importante para todo investidor. Entenda como fazer valuation de uma empresa e melhorar seus investimentos.
Técnicas de valuation de ações
Aprender as técnicas para fazer valuation de ações é importante para todo investidor. Essas técnicas possibilitam sobretudo saber com mais precisão se determinadas ações estão sendo negociadas a um preço justo. Aprender essas ferramentas facilitam ainda mais para que os investidores possam aproveitar boas oportunidades de investimentos.
Além disso, aprender diferentes técnicas de valuation pode facilitar para que o investidor avalie ações de setores variados. Dado que há setores com receitas mais estáveis do que outros ou ainda setores cujo principal atrativo é a distribuição de dividendos, é comum que seja necessário utilizar técnicas auxiliares para cada tipo de avaliação.
Cuidados antes de realizar o valuation
Fazer o valuation de uma empresa não exige técnicas mirabolantes e está ao alcance de todo investidor, especialmente porque existem tanto técnicas simples quanto técnicas mais complexas de análise. Todavia, é importante tomar alguns cuidados antes de começar a realizar a análise.
Não é incomum o investidor se apaixonar por determinada ação e, portanto, realizar o cálculo de uma forma que pareça que aquele é o melhor investimento do mundo. Dessa forma, é importante que a análise seja feita da forma mais imparcial possível e que os resultados obtidos nos cálculos seja respeitado.
Um dos grandes investidores que sempre ressaltam a importância do valuation, Aswath Damodaran, costuma apontar que toda análise possui algum viés seja otimista ou pessimista. Nesse sentido, quando o investidor vai fazer uma projeção como o Fluxo de Caixa Descontado, por exemplo, ele acaba estimando taxas de crescimento sobrevalorizadas caso ele tenha uma visão otimista de determinada ação.
Nesse sentido, ele aponta que é importante o investidor refletir sobre qual o pensamento prévio dele sobre aquela ação para tentar retirar o máximo possível de opiniões que você tenha antes da análise.
Análise do Valor Intrínseco
Para introduzir o tema do valuation de ações é essencial falar sobre o valor intrínseco da ação. Essa é uma técnica criada pelo pai do value investing, Benjamin Graham. Em suma, essa técnica visa analisar se o preço de negociação da ação está em um valor justo ou não.
Essa análise é baseada nos fundamentos da empresa, portanto, quando utilizar esse método é importante compreender que essa análise é realizada com uma visão de longo prazo, ou seja, compreende-se que o preço da ação em algum momento converge para o valor intrínseco. Dessa forma, a compra dessa ação é com a mentalidade de quem está comprando uma parte da empresa.
A forma mais simples de se calcular o valor intrínseco é a seguinte:
Os dados como lucro por ação e valor patrimonial por ação são fáceis de encontrar nos balanços trimestrais divulgados pelas empresas listadas na bolsa de valores. Para chegar a esses valores basta dividir o lucro líquido e o patrimônio líquido da empresa pela quantidade de ações emitidas.
Na maioria das análises realizadas é importante sempre usar técnicas auxiliares para se chegar a uma conclusão sobre o ativo a ser adquirido. No cálculo do valor intrínseco não é diferente. Essa técnica é em suma um retrato do último balanço divulgado pela empresa, portanto, é uma ferramenta importante para saber qual a situação da empresa naquele momento.
Nesse sentido, essa é uma técnica mais eficiente para empresas de setores que possuem receitas mais estáveis, como o setor de energia, por exemplo. Ela também pode ser utilizada para empresas de outros setores, todavia, é importante adicionar técnicas que possibilitem estimar os resultados futuros da empresa.
O fluxo de caixa descontado (FCD) é provavelmente o método mais complexo para realizar o valuation mas é também um dos mais utilizados entre os investidores e especialmente por gestores de fundos de investimentos.
O fluxo de caixa descontado é um método de análise muito similar ao Valor Presente Líquido, usado pelo Fundo Alaska administrado por Henrique Bredda e Luiz Alves Paes de Barros.
Em resumo, essa técnica projeta o fluxo de caixa futuro da empresa e calcula uma taxa de desconto, que funcionaria como uma estimativa de depreciação do capital da companhia. Nesse sentido, vamos explicar os passos para realizar essa análise.
1ª Etapa – Projetar o fluxo de caixa
A 1ª etapa para realizar esse cálculo é projetar o fluxo de caixa por determinado período da empresa a ser analisada. Esse fluxo de caixa projetado deve ser projetado por um período mais longo, em geral de pelo menos cinco anos. Contudo, como a precisão do cálculo é sempre maior quanto mais próximo do evento você está, é importante sempre atualizar essas previsões.
Em suma, o fluxo de caixa projetado são as receitas da empresa menos os gastos da mesma. Nesse caso, você deve estimar a taxa de crescimento das receitas e das despesas da empresa para os próximos anos.
2ª Etapa – Taxa de desconto
Definir a taxa de desconto é provavelmente a etapa mais difícil desse cálculo porque não um consenso sobre qual taxa utilizar para inserir no modelo. A taxa de desconto é basicamente a representação da desvalorização do capital ao longo do tempo.
O método mais comum para inserir a taxa de desconto é utilizar o rendimento médio das empresas listadas na bolsa de valores. Há métodos mais complexos que conseguem estimar o custo de capital de cada empresa, esse método pode ser mais preciso, contudo demanda um conhecimento mais apurado das operações da companhia.
3ª Etapa – Somar o fluxo de caixa e a taxa de desconto
A etapa final é a mais simples, para encontrar o valuation da empresa analisada basta somar os fluxos de caixa projetado e subtrair as taxas de descontos utilizadas. É possível encontrar calculadoras online que realizam esse cálculo a partir da inserção de valores, mas caso você prefira fazer em uma planilha, vamos descrever abaixo a fórmula dessa técnica.
Fórmula para calcular o Valor Intrínseco pelo Fluxo de Caixa Descontado
A fórmula utilizada para calcular o valor intrínseco pelo fluxo de caixa descontado é a seguinte:
Valor Intrínseco = Valor de crescimento + Valor terminal
O valor de crescimento representa em termos gerais o período de crescimento da empresa. Já o valor terminal seria o equivalente a um período em que a empresa passe por uma taxa de crescimento menor.
Nesse caso, portanto, os componentes de cada índice são os seguintes:
Valor de crescimento = LPA * X * (1-Xn) / (1 – X)
X = (1 + c) / (1 + d)
C = taxa de crescimento
N = período de crescimento a uma taxa "c"
No caso do valor terminal, a fórmula é a seguinte:
Valor terminal = LPA * Xn * Yn (1 – Yw) / (1 – Y)
Y = (1 + t) / (1+d)
T = Taxa de crescimento terminal
W = período de crescimento terminal
Análise do histórico dos múltiplos
A comparação do histórico dos múltiplos de mercado é também uma alternativa para realizar o valuation. Esse método é bem mais simples que os anteriores e consiste basicamente na comparação entre os índices divulgados por cada empresa. Todavia, esse método é mais eficiente na comparação entre empresas do mesmo setor.
Em geral, nesse método, o valor de comparação mais utilizado entre as empresas é o Ebitda, o qual consiste no resultado da empresa antes de descontados custos como impostos, juros, amortizações e depreciação do capital.
Contudo, alguns outros índices são importante para efeito de comparação entre empresas. Como por exemplo, o ROE (Retorn on Equity), esse indicador apresenta a capacidade da empresa de gerar valor com seu próprio capital. Dessa forma, em geral, quanto maior o ROE de uma empresa maior a sua capacidade de aumentar seu valor.
Dívida líquida da empresa
Para efeito de comparação outro fator importante a ser analisado nesse método é a dívida líquida da empresa. Sobretudo em momentos de crise, esse indicador colabora para encontrar empresas que possuam capacidade de atravessar uma recessão sem maiores problemas. Não é incomum encontrar empresas do mesmo setor com números substancialmente diferentes nesse quesito.
Ressalvas quanto à análise do histórico de múltiplos
A análise dos múltiplos de uma empresa é um retrato do período inteiro de análise, portanto, ela não é uma análise que representa exatamente o atual momento da empresa. Portanto, especialmente nesse método é importante uma análise que colabore para compreender quais serão as condições da empresa para o futuro.
Além disso, é importante conhecer bem o setor. Como em geral, esse método é utilizado para comparar empresas do mesmo setor, mesmo que uma possua múltiplos melhores que a outra, é possível que um determinado setor possa estar em baixa ou esteja em uma situação desfavorável devido à conjuntura.
Entre os métodos de se fazer o valuation de uma empresa, se dúvidas um fator que colabora para muitas análises é o histórico de dividendos de uma empresa. Alguns setores como o setor financeiro, por exemplo, apesar de possibilitarem grandes valorizações também são conhecidos por distribuírem bons dividendos.
Há casos também em que ao comprar determinado papel, os dividendos distribuídos sejam o principal atrativo como é o caso das empresas do setor de energia elétrica (ALUP11, por exemplo). Nesse setor, o preço das ações é mais estável que em outros setores mas em geral elas distribuem bons dividendos e acabam provendo rendimentos de forma estável para seus acionistas.
Nesse sentido, em geral para fazer o valuation baseado nessa técnica é necessário analisar o histórico de dividend yield das empresas. Uma boa métrica é analisar o dividend yield médio para um período longo, pois dessa forma seria um índice que apresenta que a empresa distribua bons dividendos de forma constante.
Investir com foco em dividendos é uma técnica utilizada por muitos investidores, inclusive por um dos principais investidores pessoa física no Brasil, Luiz Barsi. Além disso, há inclusive ETF no Brasil, o DIVO11 que acompanha justamente a variação das principais ações pagadoras de dividendos do Ibovespa.
Apesar de ser sempre necessário realizar uma análise imparcial dos números de cada empresa, o investimento em uma empresa demanda uma compreensão a mais, o que muitas vezes tende a ser o diferencial para o sucesso de muitos investidores. Esses passos a mais podem ser desde a compreensão dos movimentos da economia para além dos números em si, ou seja, compreendendo que existe uma sociedade e como ela atua em determinadas situações.
Há também a questão do feeling do investidor quanto a determinadas ações. Sem dúvidas é necessário olhar com rigor para os números, mas como Peter Lynch aponta, mesmo que uma ação esteja barata é necessário algo a mais para realizar o investimento, ou seja, é necessário ter também a confiança de que aquele será um bom investimento e que irá render bons rendimentos.
Mudança de hábitos da sociedade e movimentos históricos
Um dos grandes investidores a nível mundial, Jim Rogers, costuma afirmar que é mais importante entender sobre história e sociologia do que sobre gestão financeira para investir no mercado de ações. Ele aponta que os grandes ganhos são frutos de antecipação de movimentos históricos e de uma compreensão como um todo da sociedade.
Nesse sentido, apesar dos números e do valuation cumprirem um papel essencial na análise, é importante olhar de forma mais ampla para as movimentações da economia e da sociedade.
Exemplo de análise atrelada a esse olhar mais amplo
Uma análise interessante para apresentar alguns exemplo de como o valor intrínseco colabora para realizar uma análise comparativa e também de como é importante ter um olhar mais amplo sobre as ações são os papeis de administradoras de shopping centers.
Durante a pandemia do novo Coronavírus, os shopping centers foram muito afetados devido à necessidade da quarentena e, portanto, afetou os rendimentos dos lojistas e por consequência os rendimentos das administradoras dos shopping centers.
BR Malls e Iguatemi
Duas das principais empresas do setor são a BR Malls e a Iguatemi. A primeira administra shoppings voltados ao público de classe média e classe média baixa, enquanto o segundo administra shoppings voltados para as classes média alta e alta.
Muitos sites de análise de investimento colocaram os papeis do Iguatemi na carteira justamente porque ele atende a um público que teve a renda menos afetada durante a crise e dessa forma seria mais fácil uma recuperação dos rendimentos durante a retomada da economia.
Todavia, se você realizar o cálculo do valor intrínseco proposto por Benjamin Graham irá verificar que o preço da ação do Iguatemi Shoppings está sobrevalorizado em relação ao seu valor intrínseco mesmo com a queda no preço da ação durante a quarentena. Esse ponto inicial já seria um motivo para não comprar esse papel.
A análise de que um shopping voltado para o público de classe média alta e alta tende a recuperar os rendimentos mais rápido em um primeiro olhar faz sentido. Contudo, essa análise por si só não é suficiente para representar as perspectivas do pós pandemia.
Veja o caso de JHSF Participações (JHSF3), que também atende o público de classe alta, principalmente mercado de luxo.
Apesar do público de renda mais baixa de fato ser o mais afetado, em alguma medida ele tende a recuperar parte do rendimento mais rápido porque ele tende a aceitar empregos piores como no setor informal, por exemplo. As perspectivas do mercado de trabalho apresentam que esse tipo de emprego deve ser o primeiro a se recuperar.
Mas ainda mais além desse fator, é necessário compreender qual a relação da classe média com os shopping centers. Para muitos, esses locais são os locais de lazer que as famílias possuem ao finais de semana, por exemplo. Dessa forma, é bem mais provável que os shoppings desse público voltem a receber mais clientes antes dos shoppings voltados para as classes de renda mais alta.
Lembre da regra 1 de Buffett
A análise apresentada aqui não representa nem uma orientação para compra de BR Malls e nem para venda de Iguatemi. A ideia nesse caso é mostrar que os investidores devem priorizar uma compreensão do todo, pois uma análise rasa de determinados ativos pode custar perdas financeiras importantes. E é sempre bom lembrar da regra número 1 de Warren Buffet que é não perder dinheiro nunca.
Realizar o valuation de uma empresa antes de comprar uma ação é imprescindível para os investidores, sejam eles investidores que estão começando agora a investir ou aqueles que possuem mais experiência. Essa análise inclusive deve ser constante porque ela facilita compreender não apenas se é o momento de comprar mas também se esse é o momento de vender ou manter determinado papel.
Inserir as técnicas de valuation nos seus hábitos irá facilitar bastante o processo de investimentos e tende a melhorar também os seus resultados, sobretudo com a minimização de perdas. Nesse sentido, a melhor forma é começar com as técnicas mais simples apresentadas e aprimorar aos poucos as técnicas mais complexas.
A maioria das técnicas é possível inclusive encontrar calculadoras online mas também é possível criar uma calculadora própria no Excel e tornar a sua análise automatizada. Como bem afirmou John Templeton, conhecimento nunca é demais e pode ajudar muito nos resultados obtidos pelos investidores.