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Salvador Canedo Bastos
1 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO Principais Vantagens Principais fontes de sinergia Principais cuidados Francisco Cavalcante Sócio-Diretor da Cavalcante Associados, empresa especializada na elaboração de sistemas financeiros nas áreas de projeções financeiras, preços, fluxo de caixa e avaliação de projetos. A Cavalcante Associados também elabora projetos de capitalização de empresas, assessora na obtenção de recursos estáveis, além de compra e venda de participações acionárias. Rodrigo Pasin Consultor da Cavalcante Associados, especialista nas áreas de fusões e aquisições, avaliação de empresas, finanças corporativas e mercado de capitais. Mestre em Administração, na área de finanças, pela FEA/USP. Co-autor do livro Avaliação de Empresas: um guia para Fusões Aquisições e Gestão de Valor, editado pela Pearson Education/Financial Times/Valor Econômico, em 2005 UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 1
2 ÍNDICE FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO... 3 UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 2
3 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO DE VALOR Este Up-To-Date foi baseado no livro Avaliação de Empresas dos autores Francisco Cavalcante, Rodrigo Pasin e Roy Martelanc, livro que recomendamos pela sua abrangência e profundidade na abordagem do tema avaliação de empresas FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO Noticias recentemente veiculadas pela mídia especializada mostram grande crescimento de fusões e aquisições em 2006 além de registrarem o interesse crescente de empresas estrangeiras expandiram suas aquisições de participações controladoras. Neste contexto, destacamos neste Up-To-Date algumas considerações a respeito de fusões e aquisições, sinergia e criação de valor. De modo geral, no dia do anúncio de uma fusão ou aquisição, o mercado pré-avalia o impacto da aquisição na lucratividade futura da empresa. No entanto, os resultados reais podem ir ao encontro das percepções do mercado, superar essas percepções, mostrando que a transação de fato valeu a pena, ou ser inferiores a elas. A qualidade e a rapidez na integração entre as empresas será fator determinante do sucesso ou insucesso de uma transação deste tipo. Os balanços futuros mostrarão como isso ocorreu, e o mercado acionário saberá reconhecer as transações criadoras de valor, assim como as destruidoras. È UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 3
4 consenso entre os profissionais da área que as fusões e aquisições precisam ocorrer em função de uma estratégia de crescimento baseada no valor que essas transações vão agregar, e não apenas no crescimento em si. Para evitar pagar caro demais por uma aquisição, as principais salvaguardas são: Dispor da maior quantidade possível de informações confiáveis. Checar se o potencial de mercado da empresa considerada é realista e factível. Ter consciência de que novas informações podem influenciar no valor de uma empresa e de que uma avaliação não é eterna. Eventualmente, uma transação pode não ter ocorrido no passado por um valor que não foi aceito pelos vendedores, mas será se, após um ano, a empresa apresentou melhorias em seus resultados que poderiam agora justificar o valor outrora pedido. Evitar que critérios subjetivos, como vaidade e ambição pelo poder, sejam a principal força motriz de uma aquisição. Analisar o impacto da empresa-alvo na estratégia da empresa. Projetar a sinergia com um nível de abertura significativo e se certificar de que esta não foi superavaliada. Não se impressionar demais com boatos sobre lances feitos por outros interessados na empresa. Não se esquecer do valor da empresa as it is, ou seja, do valor da empresa no cenário-base. Contar com o apoio de consultores especializados. Embora muitas aquisições não apresentem resultados positivos, diversos estudos apontam para o fato de que as fusões e aquisições UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 4
5 geram bons resultados para os envolvidos e podem também ser muito lucrativas, não só para as empresas vendedoras como também para as compradoras. O importante é não se esquecer do pecado capital, ou seja, não pagar caro demais. Na prática, grande parte da sinergia deve ficar com o comprador, que terá o trabalho de gerá-la e deve, em condições normais, ser seu principal beneficiário. Além da sinergia, a aquisição pode ser vantajosa para o comprador que encontra um alvo subavaliado. Isso pode ocorrer quando a empresa-alvo é gerida de maneira ineficiente e o comprador tem capacidade e know-how para torná-la eficiente. Também acontece de os consultores do vendedor, por desconhecimento mercadológico, chegarem a um valor inferior ao de mercado (na prática, é mais comum o inverso). Em 99% desses casos o valor considerado seria corrigido pela existência de diversas ofertas de compra, algumas com valores elevados. Como o mercado tem a sua eficiência, é raro encontrar um negócio seriamente subavalido. Assim, se achar o preço de compra da empresa-alvo muito baixo, desconfie e a analise com mais profundidade. Pode haver alguma situação concreta e desconhecida que desvaloriza a empresa, por exemplo, responsabilidades inerentes a um processo judicial em curso, volume grande de clientes de cobrança duvidosa e perda iminente de um cliente ou mercado importante. AS FUSÕES E AQUISIÇÕES Normalmente, uma fusão ou aquisição tem como principal finalidade resolver deficiências ou carências em termos mercadológicos, tecnológicos ou de talentos para a gestão do negócio. As principais vantagens e motivos da ocorrência desse tipo de transação são: UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 5
6 Ganhos com economia de escala e outras formas de sinergia. Viabilização da expansão em prazo mais curto, redução do custo da expansão e diminuição dos prazos de implantação e dos riscos de uma nova linha de produtos. Redução dos riscos inerentes ao desenvolvimento interno de novos projetos ou produtos ou à montagem de estabelecimentos próprios em novos segmentos de mercado. Em vez de se construir uma fábrica, comprar máquinas, desenvolver produtos e correr atrás dos clientes, compra-se uma empresa em pleno funcionamento. Obtenção de patente ou licença para fabricar ou comercializar um novo produto. Aumento do poder de mercado diante de clientes, distribuidores e fornecedores. Remoção de um concorrente potencial. Remoção de barreiras à entrada em novos mercados. Garantia de novos canais de distribuição e utilização de bases já instaladas. Entrada em novos mercados e novas indústrias é a forma mais rápida de entrar em novos mercados e indústrias; pode proporcionar o tamanho ideal para o novo entrante, assim como agilizar a expansão geográfica, por meio de marcas regionais e capacidade de produção local. Remoção de administradores ineficientes. Utilização de fundos em excesso, de um lado, e levantamento de fundos, de outro. Obtenção de vantagens fiscais. UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 6
7 Internalização das funções em caso de transações verticais, proporciona redução dos custos de transação. Diversificação do risco várias empresas juntas, em setores ou mercados diferentes, reduzem o risco do grupo e a volatilidade das receitas. A EFICIÊNCIA DAS EMPRESAS E A SINERGIA A teoria de eficiência, que leva em conta a sinergia, é a que mais merece destaque por parte dos pesquisadores. Vamos destacar abaixo os possíveis benefícios decorrentes da sinergia e o aumento do valor das empresas em função do aproveitamento dessa sinergia. As fusões e aquisições são formas de melhorar o desempenho da administração ou de alcançar algum tipo de sinergia, aumentando, assim, a eficiência da economia como um todo. Acredita-se que, quando uma empresa eficiente adquire outra não tão eficiente, essa eficiência é passada de uma para outra, o que aumenta o nível de eficiência da empresa comprada. E, quando uma empresa possui certa eficiência em determinado aspecto e é adquirida, pode aumentar o nível de eficiência da empresa compradora. Geralmente, as fontes de sinergia são maiores nas transações horizontais, ou seja, naquelas que envolvem empresas do mesmo setor. Isso porque a similaridade das tarefas, dos procedimentos e das normas é muito grande e os departamentos exercem funções bastante semelhantes, o que faz que existam enormes possibilidades de redução de despesas. As principais fontes de sinergia entre empresas são: Aumento de receitas. Redução de custos e despesas. UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 7
8 Benefícios fiscais Redução do custo de capital. 1 ) Sinergia decorrente do aumento de receitas Essa fonte de sinergia se refere à possibilidade de a soma das receitas da empresa combinada ser maior do que as receitas das empresas separadas. O aumento das receitas pode estar ligado a fatores como: Maior poder de mercado. Complementaridade do mix de produtos e da tecnologia. Aperfeiçoamento da rede de distribuição. Melhoria da linha de produtos, se esta era desequilibrada. Ganho de uma marca e exploração de outras tratadas até então com deficiência. Melhor posicionamento dos produtos. Aperfeiçoamento da propaganda. Benefícios estratégicos. 2 ) Sinergia decorrente da redução de custos e despesas Essa fonte de sinergia se refere à possibilidade de a empresa conjugada poder operar de maneira mais eficiente do que as duas empresas separadamente. Pode-se conseguir um aumento de eficiência operacional de várias maneiras diferentes, devido a fatores como: Economias de escala. Podem ser oriundas de um maior porte, de mais poder de negociação e barganha, da diluição dos custos fixos por uma produção e um faturamento maiores, da incorporação de novas tecnologias e de melhorias no processo de produção (menores custos de produção por UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 8
9 unidade decorrentes da existência de maiores lotes de produção). A economia deriva do compartilhamento de serviços centralizados como gestão administrativa, marketing, controladoria, tesouraria, produção, pesquisa e desenvolvimento de produtos, transportes, recursos humanos e alta administração. Economias de integração vertical. Simplificam a administração da integração operacional entre os elos da cadeia produtiva, reduzindo os custos de transação. Podem ser para trás, com a aquisição de fornecedores, ou para a frente, com a aquisição de clientes (normalmente distribuidores ou varejistas). Utilização de recursos complementares. Permite a redução de custos quando se aproveita o que há de melhor em cada empresa. Assim, de uma empresa pode ficar o presidente e, de outra, determinado departamento; de uma pode-se aproveitar uma inovação de produto e, de outra, a escala de produção e distribuição. Transferência de tecnologia entre empresas. Agiliza a fabricação dos produtos e reduz os custos, aumentando a produtividade das empresas envolvidas. 3 ) Sinergia decorrente de benefícios fiscais Os ganhos fiscais ocorrem quando a empresa combinada se beneficia com a redução dos impostos pagos. Os ganhos fiscais podem ocorrer pelo uso de prejuízos fiscais e diferimento de pagamento de imposto de renda e por um possível melhor planejamento fiscal/tributário, que pode ocorrer com o retardo ou o impedimento do fato gerador do imposto. UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 9
10 O melhor planejamento fiscal e tributário está ligado a uma análise completa da situação da empresa adquirida. Muitas vezes, tal empresa apresenta créditos fiscais e tributários ocultos dos quais nem ela tem conhecimento e que são descobertos em diligências e auditorias realizadas por assessores e empresas de consultoria contratados pelos adquirentes. 4 ) Sinergia decorrente da redução do custo de capital O custo de capital da empresa conjugada pode ser menor do que o das empresas separadas, o que diminui as despesas financeiras. Tal diminuição depende da percepção de um menor nível de risco das empresas, que se tornam maiores e passam a ser consideradas bemsucedidas. Também pode advir da mudança do perfil do endividamento delas. No entanto, esse benefício dificilmente aparece no primeiro ano, quando os empréstimos, em geral, já estão contratados com prazos e taxas definidos. UP-TO-DATE - Nº 451 FUSÕES E AQUISIÇÕES: SINERGIA E CRIAÇÃO 10
O VALOR PATRIMONIAL DAS EMPRESAS O valor do controle acionários O problema da liquidez Francisco Cavalcante (francisco@fcavalcante.com.br) Sócio-Diretor da Cavalcante Associados, empresa especializada
Antitruste e Finanças: Estruturação e Captura de Sinergias em Fusões e Aquisições. Daniel K. Goldberg, Morgan Stanley Brasil - Presidente
Antitruste e Finanças: Estruturação e Captura de Sinergias em Fusões e Aquisições Daniel K. Goldberg, Morgan Stanley Brasil - Presidente Breve Recapitulação dos Resultados Econômicos de Fusões e Aquisições