Falsa polêmica » Capital Aberto
Sem motivos razoáveis, incorporações de ações passaram a ser vistas como intrinsecamente perversas
Recentemente, intensificaram-se sobremaneira as críticas ao mecanismo de incorporação de ações (Lei das S.A., art. 252). Casos submetidos à CVM, como os de BR Distribuidora/ Petrobras e Tele Centro Oeste Celular (TCOC)/Telesp Celular, serviram para fomentar a discussão em torno desse mecanismo.
Lamentavelmente, ao contrário do que costuma ocorrer com os temas que são expostos a discussão pública, a compreensão das características e dos méritos da incorporação de ações não foi beneficiada. Pelo contrário: atribuiu-se um conceito negativo ao mecanismo como se este fosse intrinsecamente perverso.
Sem menosprezar os prejuízos que determinadas operações societárias que envolviam incorporações de ações possam ter trazido, soam precipitadas as imputações feitas quanto à existência da incorporação de ações.
Com base nos mais diferentes argumentos, alegou- se que a incorporação de ações seria mecanismo dotado de características peculiares, e que permitiria aos acionistas controladores perpetrar toda sorte de abusos sórdidos contra minoritários e preferencialistas. Examinando-se tais alegações, no entanto, não se pode concordar com a propalada inadequação da incorporação de ações.
De fato, houve no passado recente iniciativas por parte de acionistas controladores que contemplavam, de uma forma ou de outra, incorporações de ações, e que sofreram forte contestação de preferencialistas e minoritários, tendo recebido críticas por parte de diversos setores, incluindo articulistas da imprensa e organizações formadas por participantes do mercado de capitais. Faltou apenas, em tais críticas, argumentação que pudesse colocar em dúvida os méritos da incorporação de ações. Ou, ao menos, que explicasse o que tornaria a incorporação de ações mais sujeita ao mau uso do que outros mecanismos existentes.
A repercussão em torno do caso TCOC e Telesp Celular ilustra de forma perfeita a incompreensão acerca da incorporação de ações. A decisão do Colegiado da CVM, de 26/12/03, que considerou que os preferencialistas não receberam tratamento eqüitativo, não questiona os méritos da incorporação de ações como mecanismo. Na realidade, a irregularidade encontrada na operação guarda relação com seu desenho como um todo, isto é, com o fato de que, apesar de contemplar, originalmente, três etapas (aquisição de controle, OPA e incorporação de ações), na realidade foi concebida com um só negócio, como bem reconheceu o então presidente da CVM, Luiz Leonardo Cantidiano, em sua manifestação de voto. Foi o modo de concatenação das etapas da operação que gerou as ineqüidades vislumbradas pela CVM.
De fato, a grande distância entre o momento do anúncio da relação de troca e a data em que se realizaria a incorporação (quase um ano), e os eventos que se sucederam durante tal intervalo, que certamente repercutiram nas duas companhias, acabaram por expor a ausência de um tratamento eqüitativo aos titulares de ações preferenciais da TCOC. Mesmo reconhecida a dificuldade de se determinar o que seria a correta relação de troca – o que, aliás, não caberia à CVM – ficou claro que, em alguma medida, os preferencialistas deixariam de receber parte do valor a que fariam jus em função da transferência de empresa que seria concretizada com a incorporação de ações.
Não se pode dizer que os controladores se aproveitaram de algum "benefício ilegítimo" típico do instituto da incorporação de ações para estruturar a operação. Tanto assim que isso não foi sequer alegado pelos reclamantes, nem mencionado pelo colegiado nas manifestações de seus membros. O cerne da questão em discussão relacionava-se, isto sim, a abuso no exercício do poder de controle.
Tampouco no caso Petrobrás/BR Distribuidora a incorporação de ações foi o foco da reclamação apresentada. O anúncio pela Petrobras da intenção de cancelar o registro de companhia aberta da BR Distribuidora foi o fator decisivo para que o colegiado da CVM decidisse que se tratava de caso em que se impunha a realização de oferta pública. No entendimento da autarquia, uma vez que se tratava (como em TCOC) de incorporação de ações de controlada por controladora com cancelamento do registro de companhia aberta, a realização de oferta pública poria em teste a adequação da relação de troca proposta, dando aos minoritários de BR a oportunidade de manifestação que ademais não teriam.
Ora, a incorporação de ações não está particularmente sujeita a abusos por parte dos agentes envolvidos se comparada com outros mecanismos como a fusão, a cisão ou a incorporação de sociedades. Em quaisquer de tais operações podem ocorrer condutas contrárias à lei, como, por exemplo, um voto exercido em situação que configure conflito de interesses ou abuso de poder de controle, ou a não divulgação de informações obrigatórias.
Não se pode entender minimamente o problema sem que estejam claros alguns conceitos a respeito da incorporação de ações. Antes de mais nada, tratase de negócio que contempla a subscrição de capital em bens e, como tal, deve ser feito com estrita atenção à avaliação dos bens a serem utilizados na subscrição. Com efeito, a troca de ações não poderá ocorrer sem que se estabeleça relação de troca eqüitativa, o que demandará a avaliação relativa dos patrimônios das companhias envolvidas – se o caso for de incorporação de ações de controlada ou controladora, ou se estiverem envolvidas companhias sob controle comum.
Aliás, a lei societária trata a incorporação de ações e a incorporação de sociedade como procedimentos sujeitos a rito próprio. Assim é que, como dispõe o art. 252 da Lei das S.A., a relação de troca, a ser apurada com base em laudos preparados conforme a lei, deve ser submetida à assembléia geral.
A incorporação de ações não está particularmente sujeita a abusos por parte dos agentes envolvidos se comparada com mecanismos como a fusão e a cisão. Podemos entender que a Instrução CVM 319 é aplicável às operações de incorporações de ações, embora isso não esteja explícito no texto do regulamento
Outro argumento sempre levantado quando se critica a incorporação de ações é que, ao contrário do que ocorre com a incorporação de sociedades, a fusão e a cisão, não haveria regra que disciplinasse, em detalhe, pontos importantes como a divulgação de informações ao interessados, o tratamento contábil do ágio e do deságio verificado na aquisição de controle, nem tampouco um elenco de exemplos de condutas consideradas como modalidades de exercício abusivo de poder de controle (sendo a maioria de tais condutas ligada à avaliação dos patrimônios para fins da fixação da relação de troca).
Ocorre que a Instrução CVM nº 319/99, onde se encontra tal regra, também deve ser vista como aplicável às operações de incorporações de ações. Muito embora a instrução mencione apenas aplicar-se a fusões, cisões e incorporações de sociedades, há que se considerar que, em 2001, a Lei das S.A. sofreu diversas alterações, inclusive no art. 264, que trata do cálculo das relações de substituição de ações e das avaliações dos patrimônios das sociedades envolvidas em casos incorporação de companhia controlada. Após a alteração de 2001, as regras do art. 264 passou a se aplicar, também, à incorporação de ações de companhia controlada ou controladora, dentre outras operações. Ora, se a própria instrução 319/99 se baseia no art. 264, e uma vez que a alteração de tal dispositivo visou justamente submeter a incorporação de ações de controlada ou controladora ao rito aplicável às demais operações, não se pode negar sua sujeição às regras detalhadas da Instrução.
Evidentemente, em algumas circunstâncias, a incorporação de ações merecerá cuidados especiais. Quando, por exemplo, se tratar de incorporação de ações de controladora ou controlada em que as assembléias que deliberarão a respeito da operação forem comandadas pela mesma vontade, a possibilidade de abuso de poder de controle tornase maior, assim como ocorre com o conflito de interesses. São particularidades que devem ser enfrentadas em qualquer operação que possa configurar o que a doutrina italiana chamou de "contrato consigo mesmo".
Oportunidade de mudar a história
A presente edição da Capital Aberto traz uma ótima notícia para o mercado de capitais brasileiro: empresas jovens, inovadoras...