5 ECONOMIA MONETÁRIA E FINANCEIRA - PDF Free Download
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Maria do Pilar Ferreira Eger
1 5 ECONOMIA MONETÁRIA E FINANCEIRA Os sinais de redução de riscos inflacionários já haviam sido descritos na última Carta de Conjuntura, o que fez com que o Comitê de Política Monetária (Copom) decidisse pela manutenção da taxa Sistema Especial de Liquidação e de Custódia (SELIC) na reunião de setembro. A interrupção do ciclo de alta de juros constituiu o fato mais relevante com reflexos diretos na curva de juros, o que resultou na convergência das taxas de Swap DI x Pré até 180 dias para valores próximos ao atual patamar da taxa básica, de 10,75% ao ano (a.a.). O mercado de crédito, por sua vez, manteve a tendência de expansão dos últimos meses, em especial no segmento de recursos direcionados. Somadas às boas perspectivas da economia, a ampliação de prazos e a estabilidade nos níveis de inadimplência apontam para a continuidade do crescimento desse mercado. Finalmente, o mercado de capitais, após um primeiro semestre de retração, voltou a apresentar desempenho bastante positivo. O destaque ficou com o processo de capitalização da Petrobras, cujo sucesso deve estimular novas ofertas por parte das empresas. Quando baseadas no ambiente doméstico, as perspectivas futuras continuam promissoras devido à continuidade dos bons resultados da economia. No entanto, ainda merecem atenção os riscos do cenário externo, em especial aqueles relativos ao desempenho da economia norte-americana e ao enfraquecimento do dólar. POLÍTICA MONETÁRIA E TAXA DE JUROS Na reunião do dia 1/9/2010, o Copom confirmou as expectativas e manteve a taxa básica em 10,75%, interrompendo o ciclo de alta de juros iniciado em abril. O Comitê avaliou que houve redução nos riscos inflacionários devido ao aumento da potência da política monetária e à redução da taxa neutra de juros. Vários fatores podem ter contribuído para a redução da taxa neutra no Brasil. Em primeiro lugar, o amadurecimento do sistema de metas de inflação e a credibilidade obtida com o cumprimento da meta nos anos anteriores atuaram nesse sentido. Além disso, apesar da expansão acentuada da economia, a frágil conjuntura internacional favoreceu a inflação doméstica. O Banco Central do Brasil (BCB), no Relatório de Inflação de setembro, acrescenta também que as condições de investimento melhoraram no Brasil, em especial devido à oferta abundante de poupança externa. No mesmo relatório, o BCB aplicou alguns métodos de estimação da taxa real neutra de juros e, em todos eles, essa tendência de queda foi identificada. Há que se confirmar, porém, a estabilidade de tal situação, uma vez que a eficácia da política monetária é influenciada, por exemplo, pela expansão do crédito direcionado, cujas taxas de juros controladas são insensíveis a alterações na taxa básica de juros. Não podemos esquecer a influência da redução dos níveis correntes de inflação. O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) registrou índices bem próximos da estabilidade por três meses consecutivos. Apesar de afirmar que privilegia valores prospectivos, em vez de correntes, é fato que mudança tão significativa teve de ser levada em consideração pela autoridade monetária. Nesse sentido, a previsão do último Relatório de Inflação relativa ao cenário de referência indicou inflação de 5,0% em 2010, o que representa uma queda de 0,4 ponto percentual (p.p.) em relação ao previsto em junho. O cenário de mercado apontou a mesma previsão de 5,0%, 0,3 p.p. menor do que a anterior. A curva de juros, por sua vez, apresentou recuo para todos os vencimentos. As taxas curtas, diretamente influenciadas pelas decisões de política monetária, se beneficiaram do comportamento mais benigno da inflação e da consequente decisão de interromper o ciclo de alta de juros. As perspectivas de longo prazo, por sua vez, afetam mais diretamente a trajetória das taxas longas. No âmbito interno, os dados conjunturais e as expectativas de mercado apontam para um crescimento equilibrado da economia para os próximos anos. As incertezas em relação à expansão mundial, em particular da economia norte-americana, têm mantido as taxas de juros internacionais em níveis baixos, o que leva a um fluxo aplicador no mercado e provoca a redução das taxas domésticas. O gráfico 5.1 mostra claramente os efeitos acima mencionados. Desde o ano passado até meados de julho, a tendência da curva era de alta para todos os vencimentos do Swap DI x Pré. A partir de então, com exceção do prazo de 360 dias, há uma convergência para a taxa de 10,75% a.a., mostrando que o mercado espera a manutenção da SELIC no atual patamar pelo menos por seis meses. A curva de 360 dias, por sua vez, se estabilizou em torno de 11,10% a.a., com spread em torno de 0,35 p.p. Com isso, se configura o alinhamento das expectativas em relação à inflação e se vislumbra um quadro de relativa estabilidade no mercado monetário. Carta de Conjuntura
2 11,3 10,95 10,6 10,25 9,9 9,55 9,2 8,85 GRÁFICO 5.1a Evolução diária das taxas de juros prazos curtos (Taxas referenciais de Swap DI x Pré, em % a.a.) 8,5 30/9/2009 9/10/ /10/ /10/ /11/ /11/2009 2/12/ /12/ /12/2009 6/1/ /1/ /1/2010 5/2/ /2/2010 1/3/ /3/ /3/ /3/2010 9/4/ /4/ /4/ /5/ /5/ /5/ /6/ /6/ /6/ /7/ /7/ /7/ /8/ /8/ /8/2010 9/9/ /9/ /9/ dias 60 dias 90 dias Selic GRÁFICO 5.1b Evolução diária das taxas de juros prazos médios (Taxas referenciais de Swap DI x Pré, em % a.a.) 12 11,8 11,6 11,4 11, ,8 10,6 10,4 10,2 10 9,8 9,6 9,4 9,2 9 8,8 8,6 8,4 30/9/2009 9/10/ /10/ /10/ /11/ /11/2009 2/12/ /12/ /12/2009 6/1/ /1/ /1/2010 5/2/ /2/2010 1/3/ /3/ /3/ /3/2010 9/4/ /4/ /4/ /5/ /5/ /5/ /6/ /6/ /6/ /7/ /7/ /7/ /8/ /8/ /8/2010 9/9/ /9/ /9/2010 Fontes: BCB-DEPEC e BM&F Bovespa. Elaboração: Ipea/Dimac/GAP. 120 dias 180 dias 360 dias Selic MERCADO DE CAPITAIS No trimestre entre julho e setembro, a Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) teve desempenho positivo, tendo acumulado alta de aproximadamente 13%. O período foi marcado por uma conjuntura internacional estável em que predominaram as preocupações em relação ao crescimento da economia norte-americana. No entanto, as eventuais oscilações do mercado de ações podem ser atribuídas ao processo de capitalização da Petrobras, evento mais importante no período. A oferta de ações da Petrobras foi concebida para financiar prioritariamente os investimentos necessários à exploração de petróleo na camada pré-sal. De acordo com a empresa, a oferta atingiu aproximadamente R$ 115 bilhões, ou US$ 67 bilhões. A oferta ainda poderia aumentar com a decisão sobre o exercício de um lote adicional no valor de US$ 3 bilhões. Desse total, entrarão no caixa da empresa cerca de R$ 40,2 bilhões, ou US$ 24,4 bilhões, devido ao formato da participação do governo, como veremos adiante. Contando com a participação do fundo soberano e do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), o governo passou a deter 64% do total de ações ordinárias da Petrobras e, considerando o capital total, a participação ficou em 49%. O governo federal participou do leilão com a cessão onerosa de 5 bilhões de barris à Petrobras. A definição do preço do barril foi o ponto mais polêmico do processo, uma vez que havia interesses conflitantes entre governo e demais 32 Carta de Conjuntura 2010
3 acionistas. Enquanto interessava à Petrobras e aos minoritários um preço mais baixo, o contrário se aplicava ao governo federal, dono dos barris. Finalmente, o preço final acabou sendo definido em US$ 8,51, próximo da média de valores propostos por estudos realizados para projetar os lucros econômicos da exploração. A ação da empresa sofreu fortes oscilações ao longo dos últimos meses até recuperar o viés de alta após a definição do preço do barril e, mais adiante, com a confirmação do sucesso da operação. Nesse processo de retomada do preço das ações, contribuiu o interesse de investidores estrangeiros nos papéis, como pode ser visto pela análise do fluxo cambial de setembro. Segundo o BCB, a entrada de dólares no país pela conta financeira foi de US$ 14,5 bilhões até o dia 24 de setembro, influenciada diretamente pela operação da Petrobras. Esse é o maior valor da série histórica desde Dada a manutenção das boas perspectivas de crescimento para o ano, o cenário deve continuar positivo uma vez que várias empresas estão aproveitando o bom momento e planejando novas operações de oferta de dívida e de ações. MERCADO DE CRÉDITO Em agosto, o saldo total de crédito atingiu 1,583 bilhões, ou 46,2% do Produto Interno Bruto (PIB). Em relação a julho, o estoque cresceu 2,2% e, em relação aos 12 meses anteriores, 19,2%. Diante desses números, o BCB revisou o crescimento do saldo em 2010 para 22% ante os 20% anteriormente estimados, mantendo a previsão da relação crédito sobre PIB em 48%. O saldo de pessoas físicas cresceu 1,9% na comparação entre os meses de julho e agosto, para um total de R$ 714,5 bilhões. Na mesma comparação, houve crescimento de 2,5% para pessoas jurídicas, para R$ 868,2 bilhões. Entre recursos livres e direcionados, as altas foram de 2,0% e 2,4%, respectivamente. Em termos de concessões, o segmento de pessoas físicas obteve o melhor resultado da série histórica, totalizando R$ 70,5 bilhões em agosto, o que representa um aumento de 4,8% no mês e de 25,7% em 12 meses. Os números mostram que as modalidades aquisição de veículos e financiamento imobiliário são as que crescem de forma mais consistente, ainda que em termos de volume as modalidades de cheque especial e cartão de crédito sejam predominantes. As concessões para pessoas jurídicas, por sua vez, também apresentaram bom desempenho no último ano, com crescimento de 9,8%, totalizando R$ 102,4 bilhões em agosto. Cumpre destacar novamente o desempenho positivo das operações para capital de giro e conta garantida, tanto em termos de volume quanto de crescimento em 12 meses. Analisando o gráfico 5.2, percebe-se que a trajetória das concessões entre os segmentos acima destacados era bastante homogênea até a crise. Fica claro que o segmento de pessoas físicas manteve uma trajetória ascendente, enquanto o de pessoas jurídicas recuou durante todo o ano de 2009, voltando a apresentar desempenho positivo somente a partir de janeiro de 2010, em patamar inferior ao primeiro GRÁFICO 5.2 Operações de crédito referenciais para taxa de juros: concessões acumuladas no mês (Variação % em 12 meses) jan./2007 abr./2007 jul./2007 out./2007 jan./2008 abr./2008 jul./2008 out./2008 jan./2009 abr./2009 jul./2009 out./2009 jan./2010 abr./2010 jul./2010 Total Pessoa Física Pessoa Jurídica Carta de Conjuntura
4 No segmento de pessoas físicas, a média diária de concessões dessazonalizada apresenta crescimento positivo pelo segundo mês consecutivo, de 5,0% e 5,4%, respectivamente, em julho e agosto. O de pessoas jurídicas apresentou aumento de 2,2% em agosto frente a leve recuo de 0,2% em julho. Os recursos livres mantiveram a trajetória de crescimento sugerida na Carta anterior, como se pode observar no gráfico 5.3. Em agosto, a variação em relação aos 12 meses anteriores foi de 14,5%, totalizando R$ 1,04 trilhão. A participação dos recursos direcionados no mercado de crédito continua progredindo de forma mais intensa, atingindo saldo de R$ 541,2 bilhões em agosto e crescimento de 29,6% em 12 meses. Recursos oriundos do BNDES e da habitação concentraram 83% do saldo desse tipo de modalidade, cabendo ao setor rural parcela menos expressiva e com taxas de crescimento pouco significativas no período recente GRÁFICO 5.3 Operações de crédito do sistema financeiro: saldo com recursos livres e direcionados (Variação % em 12 meses) ago./2006 nov./2006 fev./2007 mai./2007 ago./2007 nov./2007 fev./2008 mai./2008 ago./2008 nov./2008 fev./2009 mai./2009 ago./2009 nov./2009 fev./2010 mai./2010 ago./2010 Saldo Total Recursos Livres Recursos Direcionados O processo de ampliação de prazos continua em todos os segmentos estudados, como mostra o gráfico 5.4. Vale destacar o crescimento expressivo nos prazos de financiamentos imobiliários no mês de agosto, de 87 dias no segmento de pessoas físicas e de 36 dias no de pessoas jurídicas. Soma-se a isso o aumento expressivo no saldo das parcelas a vencer de dívidas de longo prazo no horizonte de 12 meses, de 42,5% para pessoas físicas, e 26,1% para pessoas jurídicas, reforçando o papel do alongamento das dívidas no crescimento do crédito. O alongamento dos prazos se reflete também nos níveis de inadimplência. Os dados mais atuais confirmam a tendência de estabilidade observada nos últimos meses. Considerando os atrasos superiores a 90 dias, a taxa de inadimplência se manteve em 3,6% para pessoas jurídicas e 6,2% para pessoas físicas, com queda de 0,1 p.p. em relação ao mês de julho. Há sinais conflitantes na análise das taxas de juros para créditos referenciais de acordo com o segmento estudado. Em agosto, o custo médio dos empréstimos para pessoas físicas foi o menor da série histórica, atingindo 39,9% a.a., o que representa uma queda de 4,2 p.p. em 12 meses (ver gráfico 5.5). Essa redução é atribuída ao aumento da participação de operações de crédito pessoal de baixo custo, como os consignados, e de financiamento de veículos. Por outro lado, o segmento de pessoas jurídicas registrou aumento de 2,5 p.p. na mesma comparação para 28,9% a.a. O destaque ficou para as operações prefixadas, cuja taxa de aplicação teve aumento de 2,1 p.p. na passagem de junho para julho. Segundo o Relatório de Inflação de setembro, isso se deve à elevação na contratação de crédito por parte de pequenas e médias empresas. Portanto, a partir dos indicadores discutidos é possível projetar um desempenho positivo do mercado de crédito para um horizonte de médio prazo. A condição para que isso se concretize é a manutenção das boas perspectivas em termos de investimento e consumo, além da estabilidade da inflação que influencia a trajetória das taxas de juros dos empréstimos. 34 Carta de Conjuntura 2010
5 GRÁFICO 5.4 Operações de crédito referenciais para taxa de juros: prazo médio consolidado das operações dias (Variação % mensal) ago./2007 out./2007 GRÁFICO 5.5 Operações de crédito referenciais para taxa de juros: taxa média mensal das operações (consolidado, em % a.a.) ago./2007 dez./2007 fev./2008 abr./2008 jun./2008 ago./2008 out./2008 dez./2008 fev./2009 abr./2009 jun./2009 ago./2009 out./2009 dez./2009 fev./2010 abr./2010 jun./2010 ago./2010 Total Pessoa Jurídica Pessoa Física out./2007 dez./2007 fev./2008 abr./2008 jun./2008 ago./2008 out./2008 dez./2008 fev./2009 abr./2009 jun./2009 ago./2009 out./2009 dez./2009 fev./2010 abr./2010 jun./2010 ago./2010 Total Pessoa Jurídica Pessoa Física Carta de Conjuntura