Geçtiğimiz yılın son yazısında, enflasyon ve para siyasetinde yıllardır yaşanan kısır döngüyü anlatırken Merkez Bankası’nı, Yunan mitolojisinde her seferinde aşağı yuvarlanan kayayı dağın doruğuna çıkarma cezasına çarptırılan Sisifos’un dramına benzetmiştim. TCMB’nin 18 Mart kararından sonra bu kere kayayı zirveye çıkarabileceği umudu ile dolmuşken, son haftalarda yaşanan gelişmeler risk algısını bozup kur ve enflasyon üzerinde baskı yapınca ister istemez Sisifos sendromu tekrar aklıma geldi.
Yeni TCMB idaresi büyük ihtimalle bir faiz indirim planı ile gelmişti. Hatta verilen birinci mülakattaki metinde “fiyat istikrarı” tabiri tek bir kez bile yer almadı. Ne var ki meskendeki hesap çarşıya uymadı; piyasa reaksiyonunun dinmeyeceğinin anlaşılmasının akabinde, TCMB’nin kurumsal aklının ön plana çıkması ile para siyaseti irtibatı tekrar eski söyleme çevrildi. Her piyasa dalgalanmasında Merkez Bankası irtibatı bir kademe daha şahinleşti ve nihayet geçen cuma yapılan yatırımcı toplantısı sunumuna fiyat istikrarı vurgusu, sıkı duruşun uzun süre korunacağı, gerekirse nakdî sıkılaştırma yapılacağı üzere sözler eklenerek, bağlantı neredeyse büsbütün eski idarenin telaffuzları ile uyumlu hale getirildi.
Tabi bu etaptan sonra yatırımcılar telaffuzdan çok uygulamaya daha çok bakacaktır. “Gerekirse nakdî sıkılaştırma yapılacağı” sözü son yatırımcı sunumunda yer alsa da Merkez Bankası’nın faiz artırımının kolay kolay gündemde olmayacağı da aşikâr. Faiz artırmanın epey güç olduğu bir yapıda ise şu soru akla geliyor. Faizlerin mevcut düzeyi TL’deki bedel kaybını durdurmak için kâfi olur mu?
Sorunun cevabı büyük ölçüde risk algısının seyrine ve enflasyon görünümüne bağlı. Dışarıya bakıldığında ABD’de iktisadi faaliyetin güçlenmesiyle orta-uzun vadeli faizlerin artması ve doların paha karı temel risk olarak ortaya çıkıyor. Biliyoruz ki dolar endeksi üst gittiğinde bilhassa bizim üzere dış finansman gereksinimi yüksek ve rezervleri düşük ülkelerin parası önemli ölçüde etkileniyor.
Global risk iştahının önümüzdeki devirde nasıl seyredeceğini iddia etmek kolay değil, fakat dış piyasalarda suların bir süre daha durulmayacağını söylemek mümkün. ABD’de iktisadi faaliyet ve enflasyon görünümüne dair her bilgi açıklandığında global piyasaların hop oturup hop kalkacağı bir periyoda giriyoruz. Ekonomiler yeni istikrara gelene kadar bu eğilim sürecek. Hasebiyle artçı bir kur şoku gelmesi an sıkıntısı.
Pekala, içerde para siyasetinde ek bir kur şokunu kaldırabilecek alan var mı? Sorunun cevabı enflasyonun seyrine bağlı. Mevcut durumda en son açıklanan yüzde 16,2 seviyesindeki resmi enflasyon dikkate alındığında yüzde 19’un şu anda makul bir faiz olduğu argüman edilebilir. Ama bu hususta pek de rahat olmadığımızı belirtmek lazım. Yaşanan son kur hareketleri ile enflasyon üst gidecek, enflasyon arttıkça gerçek faiz düşecek. Gerçek faizin düşmesi ise kur üzerindeki kalkanı daha da zayıflatabilir. Hele de gerçek faiz negatif bölgeye geçerse gerek dolarizasyon gerekse sermaye çıkışı nedeniyle bu süreci faiz artırmadan yönetmek daha da zorlaşabilir.
TCMB gerekirse bir faiz artırımı yapabilir mi? Bunu kestirmek güç, ancak mevcut şartlarda müsaade çıkması sıkıntı görünüyor. İşte bu nedenle gerçek faizin negatife geçmemesi çok değerli. Münasebetiyle şu sorunun karşılığı kritik olacak: önümüzdeki aylarda enflasyon yüzde 19’u geçer mi yahut hangi şartlarda geçer?
Kısa vadede enflasyonun nereye gidebileceğini kestirmek için ülkemizde enflasyon dinamiklerinin en temel belirleyicisi olan dolar cinsinden ithal fiyatlarının seyrine bakmakta yarar var.
Grafikte TL cinsinden ithal fiyatların yıllık artış oranı ile TÜFE yılık enflasyonu gösteriliyor. Grafik oluşturulurken dolar kurunun (8,15 seviyelerinde) ve global emtia fiyatlarının mevcut seviyelerde sabit seyredeceği varsayıldı. Bu çerçevede kur ve ithalat fiyatları (iyimser bir varsayımla) üç ay boyunca hiç artmasa dahi, yılın ikinci çeyreğinde TL cinsinden ithal fiyatların yıllık artış oranı yüzde 46’ya ulaşıyor. Bu da bize enflasyonun nisan ayında yüzde 18 seviyelerinde gerçekleşebileceğini Mayıs-Haziran aylarında ise yüzde 19’lara yaklaşabileceğini göstermekte. Dolar kurunun 8,5’i bulması halinde ise, güçlü iç talep de dikkate alındığında, birkaç ay içinde enflasyon yüzde 19’un da üzerine çıkabilir. Yani hafif olumsuz bir senaryoda, müspet gerçek faiz konforu her an elden gidebilir.
Yazının devamı burada.